橙天嘉禾 (01132) - 嚴重破壞價值的關連交易 (上)

對於小股東來說，大股東注入江陰的商業物業，無異於洪水猛獸，沖倒了橙天嘉禾的價值。

橙天嘉禾的價值原本很容易計算的：

持有100%的新加坡影院業務，每年穩定地賺1億多的盈利，市場價值超過20億港元；

持有35.7%的台灣威秀院線, 上年度經營溢利3000萬元;

全資擁有的香港院線，上年經營溢利2300萬元。

除了影院業務之外，目前尚持有1萬平方呎的灣仔辦公室物業，估值2億多元，另持有約2億的淨現金。這些業務及資產加起來，肯定超過30億元的，但為何目前市值只有11億元？ 只因這個關連交易是大幅度破壞、削弱了橙天的價值！

用5.6億人民幣(約6.3億港元) 去收購一個二、三線城市的9.3萬平方米的商業物業，而這商業物業尚未招租、尚未投入營運，買完後還要等一年才可以投入營運，這是一宗好的收購嗎？大家要知道的是國內二、三線城市的商業物業現在很多經營困難，只要看看利福中國(02136) 原本經營的瀋陽及大連久光百貨都已停業，目前更空置待售，不知何時才能成功出售套現。而這江陰物業更搞笑的是原本預留經營影院的面積因與租賃一方(橙天嘉禾中國, 已出售予大地影院) 有法律糾紛，目前對方拒絕租賃及營運，而要由橙天嘉禾在收購後自己來營運，更令人覺得是大股東見勢色不對，趕快就這燙手山芋轉讓給上市公司，然後自己就袋袋平安。

關於這宗收購，我有三大疑惑：

1. 根據收購通函，物業的總建築面積是93,137平方米，但這個總面積與官方文件所披露的65,299平方米不符，究竟賣方有沒有誇大物業面積？

橙天發佈的通函上寫總建築面績是93,138平方米:

但江陰市人民政府網站上披露的物業面績是65,299平方米：

江陰市人民政府官網: http://www.jiangyin.gov.cn/a/201802/j9fm7qd4o07q.shtml

橙天的文件和江陰市人民政府官網上披露的訊息不符，兩者面積相差27,839平方米。如果政府文件的資訊是正確的話，那麼賣方是否誇大了42%的建築面積，令物業的每平方平均作價由9648港元大幅降低至6764港元? 我不知道兩者相差的27,839平方米是否屬於物業的綠化面積或者公眾空間，賣方及橙天嘉禾理應作出解釋。


2. 賣方於2011年4月收購這土地業權，並於2011年9月動工興建 (詳見媒體報導：江阴橙天嘉禾66综合影城项目开工 将成亚洲第一)，而根據收購通函，綜合大樓已於2016年12月落成，為何直至現在2018年11月仍未開業，即使收購完成後，也要等到2019年第4季才可以開業？

除了因為影院經營問題外，如此一拖再拖，會否也和招租困難有關？賣方是否也應披露招租的進展？

3. 物業原本的策劃將影院租予第三方經營，而現在由於出售予大地影院的橙天中國拒絕接盤，故此由已退出國內市場的橙天嘉禾赤膊上陣，重新進入這個市場。但需知道橙天嘉禾在出售橙天中國之前的幾年，國內影院業務已是呈虧損狀態，現在國內影院市場飽和度及滲透率遠比以前高，而且競爭更加激烈，就以江陰市為例，根據去年的網上訊息 (參考：好消息！又一家知名影院进驻江阴！就开在这个购物广场)，將投入或已投入營運的影院數目足足18間之多，橙天憑什麼可以突圍而出？


(未完，待續)