奧思集團(01161) - 低價回購倍增佳績的威力! (上)

奧思集團自公佈中期業績後，股價在3天內大升35%，主因當然是業績佳，但如果沒有要約回購順利完成的配合，股價是不可能升這麼多的。

在評論中期業績之前，先說說奧思之前的8800萬股自願回購要約。其實稍為有留意奧思的，都知道這每股0.8元作價的自願回購要約，實際上是給予主要股東Shareholder Value Fund (SVF) 一個退出的機會，不然的話SVF如要在市場出售其持有的9251萬股或12.11%的奧思股份，以奧思大部份時間稀疏的成交而言，可能沽到0.6元都未必可以沽清。也因此當8800萬股的0.8元自願回購要約一公佈，很容易就聯想到這比市場價格有折讓的回購要約，主要是給予曾逼宮不成的SVF一個退出的機會。如果有留意CCASS倉位變動的，會看到SVF早於5月初已將8843萬股持股從NON-CCASS 轉入Morgan Stanley的倉位，並且於上周五接受回購要約，而今天的股權披露顯示SVF已將其持有的8800萬股接受要約，故持股減至只有451萬股。

這回購要約順利完成，對奧思有何利好？8800萬股，作價0.8元 (52周低位是0.79元)，即是說公司只需動用大約7千萬元現金去支付這回購要約，這對於帳面上持有4.4億淨現金的奧思而言，只是一筆小數目，但這小數目的金錢用得其所，對股東的好處就大了。

要約回購順利完成，而我們知道這並不是全體小股東都接受了回購要約，基本上只有SVF的持股接受了要約，所以完成要約回購後，結果其實和通告中所顯示的有些少出入，主要是SVF的持股將降至4百多萬股，至於其它主要數據則正確。

完成要約回購後，公司發行股數將由原本765,452,764股，減少至677,425,764股，即是說如果我們拿2017年業績按新的股數來計算，每股盈利從9.1仙增持10.2仙；而按原本的88%派息比率來計算，每股派息將從原本的8仙增至9仙，這只是拿2017年業績來重新計算，大家如有興趣可以試試用上周五公佈的中期業績，並且以新的股份數目來計算一下，看看中期業績每股盈利是多少。

另一關鍵之處是完成要約回購後，大股東及一致人士持有的股權將從65.26%大幅增加至73.74%，非常接近上限的75%。我們期望大股東在大幅提升持股權後，日後會有更大動力去做好業績及派發更多的股息。

下篇將談談中期業績及估值。

一波未平，一波又起

中美貿易戰的憂慮尚未平息，意大利政局不穩，觸發歐洲股、債、匯齊齊下挫，美股也被拖累，大跌400多點，資金流向美債避險，正是屋漏兼逢連夜雨。

港股短期受外圍影響之餘，也要留意6月1日MSCI指數變動，多隻重磅股包括騰訊(00700)、工商銀行 (01398)、中移動 (00941)的佔比將會下降，尤其是騰訊的佔比下降幅度較大，追踪MSCI的被動基金估計會於5月31日收市前沽出接近百億元的騰訊股份，騰訊股價及恒指應會受壓，不可不防。

人生、股場總會遇上黑天鵝

上周六深夜，捱夜看歐聯決賽直播，看到愛隊利記先是皇牌受傷退下火線，鋒線突然啞火；然後龍門先犯了一個難以致信的失誤，並於尾段時間再犯一個低級失誤，令球隊直接輸掉整場比賽。對於利記而言，幾件事巧合地在一場球隊過去11年來最重要的比賽中發生，如果事前告訴大家，相信沒有人會相信，但事實上這貌似不可能發生的黑天鵝事件却是發生了，只能說天意弄人。而對於利記前鋒殺手沙拿而言, 在如此重要的賽事中受傷退下，已是很難受的事情，但更難受的是可能因傷關係，要缺席下月在俄羅斯舉行的世界盃。大家可能不知道這是其所屬國家埃及自1990年以來，首次殺入決賽周，作為球隊的絕對核心，沙拿缺席世界盃的話，對沙拿自己及埃及都是不能承受的痛。意外受傷，對沙拿、對埃及國家隊，都是一件黑天鵝事件。

人生如此，股場又何嘗不是。

最近數月不少個股出現黑天鵝事件，例如被美國制裁的中興通訊 (00763)，雖然事件有轉機，但公司面臨巨額的罰款，肯定元氣大傷，復牌後股價大跌是大概率的事；又例如同樣被美國制裁的俄鋁 (00486)，股價曾於兩個星期內跌去70%，現在雖然有所反彈，但仍比制裁公佈前的股價下挫50%。俄鋁在商品股當中，估值一向是比較便宜的，也因此不少價投及機構投資者都會持有，那想到美國會突然公佈制裁，基本上這種事先沒有什麼徵兆的黑天鵝事件是難以迴避的。又例如上星期被沽空機構唱淡的新秀麗 (01910)，雖然沽空機構事先已預告將於月底公佈沽空目標，但又有誰會想到目標是新秀麗？

當然，有些暴跌股雖然也是貌似黑天鵝事件，但實際上是可以回避的，例如股價在最近3個月暴跌94%的民眾金融科技 (00279)，又或者受到拖累在數天內下挫65%的中國全通 (00633)。我並不是說我事先猜到這兩股股價會暴跌，而時基於往績、估值等，理智的投資者應該不會買入即使已暴挫的民眾金融，又或者早早買入貌似便宜的中國全通。

純粹有感而發，借文章抒發一下愛隊輸波的悶氣。

我人生的第一次B組注碼認購小型股IPO - 21世紀教育 (01598)

印象中，自從2003年開始運用“孖展”玩IPO以來，沒有試過落B組飛去認購小型股IPO，因為熱門股的話，B組的中籤率一向稍低於A尾，所以寧願借用家人的戶口入多一、兩張A尾飛，好過集中資金入一張B組飛；而冷門股或熱度只是一般的小型股，B組的中籤率比較難推測，中籤率高到40-50%也屢見不鮮，如果是用孖展認購的話，資金不足以補倉就會面臨被斬倉的危機，風險過高。

既然如此，為何這次會大膽地以B組飛認購21世紀教育?

原因有五：

1. 自己組合的資金近年已膨漲至可以承擔得起相關風險，事前評估過即使B組的中籤率高達20-30%，自己也有閒置資金可以補倉，是可以承受得起的風險。

2. 近年主板上市的教育股, 有哪隻到目前為止是升不起的？ 表現最差的中國新華教育(02779)都有26.6%的升幅(在落注認購21世紀教育時, 新華教育股價也已升上招股價之上)，更不用說近期上市的小型教育股澳洲成峰高教 (01752)，招股價只是0.33元，股價最高炒至0.96元，短短半個月升幅接近2倍！

3. 21世紀教育其實與成峰高教有有很多的共通點, 包括：

I. 保薦人往績佳

成峰高教的保薦人中國銀河証券，其最近一年只保薦一隻瑞斯康集團 (01679)，而瑞斯康在上市後最高升幅高達3倍，往績非常好。

21世紀教育的保薦人是中信建設，無獨有偶中信建設最近一年獨自保薦的新股也只有一隻，是上年12月上市的遊萊互動 (02022)，上市差不多半年，最高升幅是1.4倍，成績也很好。

II. 基石投資者

成峰高教有2名基石投資，共認購40%新股，並鎖定在半年內不能減持，即是說市場流通的股數，計及超額配售後，只有4.5億股，以招股價0.33元計算，流通市值只有不足1.5億元，這也解釋了為何此股的升幅如此瘋狂。

21世紀教育也有3名基石投資者，視乎招股價而定，會認購介乎34.5-49.4%的新股。假設是上限定價的話，3名基石投資者會分到1.243億股新股，而計及15%的超額配售後，流通股數最多只有2.9億股及以上限1.13元定價計算，流通市值只有3.28億元，雖然比成峰高教的1.5億元初始流通市值高出一倍，但於火熱的教育板塊而言，只是微不足道的流通市值。

III. 市值

成峰高教以招股價0.33元計算的總市值只有8.3億元 (目前22.37億元)，而21世紀教育即使以上限1.13元定價，總市值也只是13.56億元，於港股的教育板塊而言，俱是屬於小型股類別，只要有些少資金捧場，已足以將股價炒高。

4. 估值

不知有多少投資者有比較過21世紀教育與已上市的教育股的估值?  以2017年業績計算，往績市盈率只有19倍多，肯定比已上市的教育股動輒30多倍市盈率平一大截；以上限定價計算，市帳率只有2.4倍，也是已上市的教育股低甚多。雖則估值的平與貴不能單純看往績的數據，但最少可以歸納出21世紀教育的估值並不貴，甚至可以說是便宜的。


5. 與成峰高教相似的是，21世紀教育同期招股的新股中，有熱門新股的掩護。成峰高教同期是捷榮(02119)搶盡風頭，所以成峰高教的超額倍數只有16倍；而21世紀教育同期有消息多多的敍福樓(01978)的掩護，降低了市場對21世紀教育的注意，我自己估計超額認購倍數應該會低於100倍，即是公開發售的新股數量會回撥至總數的40%，貨源不致於過份分散。如果超額倍數介乎50-100倍之間的話，我自己估計B組的平均中籤率會遠高於A尾；A尾的中籤率可能只有1%，但B組的中籤率有機會高於5%。


我自己以兩個帳戶分別認購600萬股及300萬股的21世紀教育，如果市況配合的話，希望目標升幅是50%。

殼股需求盛

近日，有國內及香港的朋友，不約而同問我是否認識殼中介，因為他們有國內的朋友想在香港買殼，想找可靠的殼中介幫忙買殼。我認識的朋友中，確實有認識殼中介的，不過朋友說現在殼股是賣方的市場，對於買家要求多多，而且中介的佣金也不便宜，故此如果只是朋友的朋友來洽商買殼，而不是最終買方直接來洽商的話，殼中介都沒有太大的興趣作深入洽商。

我的人脈關係有限，故此對於朋友的事，愛莫能助，但由此可以看到殼股的需求確實很大，相信今年下半年殼股的交易可能會比上半年更暢旺，也因此將組合10%的資金，事先挑選及分散買入有賣殼潛質的小型股，就當買張沒有期限的彩票等運到。

而且最近市場的玩法有所改變。以前買入潛在殼股的最終目標就是等候要約價沽出，但現在數隻做要約的殼股公佈消息後，例必先大炒一轉，股價會升至遠高於要約價，最佳例子莫過於最近的三隻要約股：膳源控股(01632)、劍虹集團 (01557)、SHIS LTD (01647)。以前的玩法一般是等候要約完成後，莊家或炒家才決定是否炒上，不過自從煜榮集團 (01536) 在要約完成後，炒家大舉炒上但被新主借勢減持後，現在炒家改變玩法，在賣殼消息公佈後就開始炒作，因為這段期間原大股東的持股被鎖定，不能減持，也不可能突然配股去增加市場供應，故此市場的流通量就只限於小股東的持股，炒家可以輕易計算到市場上的籌碼，炒作上相對容易。其次，萬一不好彩遇上股災或炒作失敗時，還有要約價作為最後的保底價及退出價，不會是無底深淵。

近期中小型股跑贏大市，潛在殼股也有廣泛的炒作，似乎市場上有資金在炒作，不過風險與回報共存，故此誠如我剛才所說，我目前組合只有10%的資金投放在潛在殼股，或許有機會提升至最高15%，這是我自己可以接受的風險上限。大家要知道殼股的回報可以很高，但另一方面很多殼股都是核心業務不濟的，故此如果賣殼不成，股價可以長期不升或者有較大的跌幅，所以要自己衡量潛在風險，千萬不要以一注獨贏的方式炒買殼股。

粵運交通 (03399) 的兩個潛在催化劑

粵運交通兩個潛在催化劑，遠的是A股上市，近的是大灣區發展規劃快將公佈。

1. A股上市

A股上市的意義在於A股可以給予遠高於H股的估值，或有助提升H股的估值。其次，A股上市後，H股將會自動加入港股通名單裡，國內投資者可以通過港股通這渠道購買H股，也是有助提升估值的。

公司剛於月初公佈建議A股上市因而需要修訂公司章程，估計下半年可以遞表申請，最快可以明年底前在A股上市。

2. 大灣區概念

今日傳媒報導身兼中央港澳工作協調小組組長的國務院副總理韓正，將於明日到大灣區多個城市視察，預料下月將會正式公佈大灣區的發展規劃，市場或會炒作相關的概念股，而粵運的主要業務都在大灣區內，是理所當然的概念股及受惠股。當然，大灣區發展規劃應該不會在短期內對粵運的業績有任何的實質的提升，目前都是概念為主及中長線的利好居多。


短線而言，希望藉著概念的炒作，股價有機會重上5元大關。

但誠如我之前所說，今年粵運的目標只是希望可以維持到上年的業績，甚至輕微的倒退也是合格有餘，故此不要對粵運今年業績抱有太大的期望，只能寄望2019年衝A股上市，會釋放更多的盈利出來。

跟進百盛集團(03368) 的潛在特別息機會

在2月底的時候，以大約0.92元的價格買入了百盛集團 (03368)，博其派發特別息，當時也曾撰文分析，詳見舊文：百盛集團 (03368) - 派發特別息的誘因及仍待解決的技術性問題。

不知不覺過了兩個多月，當時提及的派特別息技術性問題已消除 -  公司發的美元債券已於5月初到期贖回，現在靜候可能派發特別息的兩個時機： 5月21日(下星期一) 公佈第一季度業績及8月的中期業績。

自己持股會在出現以下情況時沽出：

1. 直至8月的中期業績公佈都沒有派特別息;

2. 股價如跌破52周低位(0.86元)。

"建生伯"，您不如退位讓賢吧!!

今天冠捷科技召開了股東大會，並且在收市後公佈了股東大會的投票結果，其中有一項決議的投票結果值得關注：

大家留意一下重選宣博士為公司執行董事的決議，竟然有高達1.66億股反對，而對上兩次的相關決議案，分別是2016年及2013的股東大會，當時的反對票分別只有1693萬股及3275萬股。事隔2年及5年之後，反對票數急增約9倍及4倍，反映越來越多的股東不滿宣博士任內的成績。

作為冠捷科技的小股東，個人認為在過去5年，公司累積虧損7.5億美元，是完全不能接受的成績，而作為公司的主席及唯一的一名執行董事，全權負責公司的營運及發展，宣博士是責無旁貸，理應為此負擔起應有的責任，退位讓賢，讓有識之士來帶領公司走出谷底。

其次，宣博士已是74歲高齡，但仍然是公司董事局唯一一名執行董事及主席，全權負責公司的營運，在精神及體力上，是否能夠應付得了一間年收入高達96億美元的上市公司的各方各面？為何不能委任多一、兩名執行董事去分擔宣博士的重責？還是說宣博士不想有人分薄其權力？

香港芸芸上市公司當中，董事局只得一名執行董事，而且已是74歳高齡人士，應是絕無僅有的管理架構。究竟宣博士是否要等到完全失去工作能力才主動退下來，還是要等到股東們忍無可忍，動議罷免其主席及執行董事職責？希望“宣主席”明白其職位並不是終生制的。

冠捷科技目前兩大股東是中國電子集團及普羅資本，大家都知中國電子集團是國企，而普羅資本也是中資背景，但偏偏兩間中資大股東完全沒有派員參與公司的營運管理，公司的營運都由以宣博士為首的台灣幫所主導，究竟兩大股東是無法派員參與, 還是不想參與公司的營運管理？

最近冠捷宣佈退出售與母公司的合營項目，而消息公佈翌日中國電子的管理層突然在股東大會前退任冠捷非執董一職，而這名非執董還是剛委任了不足一年，連同在今年3月另一中國電子委任的非執董也請辭，是否意味著冠捷管理層與大股東之間的關係已出現裂縫?  兩大股東會否有撒換現有管理層的想法？

冠捷在過去5年累虧7.5億美元，直至現在仍看不到曙光，股價也在5年間大幅下挫65%，以主席宣博士為首的部份管理團隊，實在需要退位讓賢了.......

民企變國企背景的炒作 (下)

上篇簡單說了澳優(01717)，這篇會說說先健科技 (01302)。

坦白說，澳優我曾經持有一段時間，也獲利不菲，故對其情況也算了解，但對於先健科技，我可以說完全不認識，不論是業務、前景或者股權結構。既然澳優從民企變國企背景，也引來資金炒作，為何我不坐一程順風車，在消息公佈後立即追入？

先看看股價圖：

消息公佈翌日，股價最低2.38元，收市2.56元，而要追入的話，在2.4-2.5之間買得到，但自己不敢高追的原因有三：

1. 在5月6日的通告裡，並沒有披露美敦力 (Medtronic) 轉讓22.4%持股予中國光大的作價，因此少了一個參考的因素。有關的作價根據5月8日的權益披露顯示是每股0.1296美元，即大約1港元的作價，比當時市價折讓約60%；

2. 有別於澳優的主要股東在轉讓部份持股予中信集團後，仍保留顯著的股權，美敦力是全數沽清持股；

3. 先健科技的估值不便宜。按2017年盈利1.6億人民幣計算，股價2.5元對應的市值是108億港元，相當於大約54倍的往績市盈率。

當然，縱使有3大原因令自己不敢追貨，但股價的表現証實自己的決定是錯的。截至今天，股價已升至2.95元，比起消息公佈翌日的收市價2.56元，再升多15%。股價持續上升的另一原因是公司於5月10日授出約2億份的認股權，當中有9680份認股權是授予主要股東、董事及高級行政人員，每股行使價2.63元，市場視之為利好消息。

日後再遇到類似國企入主民企成為主要股東的情況，或許可以大膽一些追貨，市場似乎對此相當受落。

復仇者系列之 沒有盈警的冠捷科技 (00903)

自己在上年3月冠捷公佈2017年全年業績後，曾於高位追入，因當時的業績有逆轉的跡象，再加上公司突然授出大額的認股權，令我對其有所憧憬。意料不到的是上年面板價格大幅波動，令公司業績出現巨虧，再加上其中一個大客樂視出事，我最終只能承受巨虧止蝕離場。

上周低位重新買回冠捷科技，主因有四：

1. 上年度帳面虧損5000萬美元，但當中包含很多一次性及非現金流的虧損及收益，包括：

商譽減值虧損: 3000萬美元
應收帳減值撥備 (估計主要是樂視的相關應收帳) : 6825萬美元
外匯對沖虧損: 4040萬美元
存貨減值撥備: 5380萬美元
重組撥備: 325萬美元

財務資產的公充值收益: 669萬美元
撥回應付商標使用權費用: 1256萬美元
重估物業投資收益: 1362萬美元

淨虧損: 1.63億美元

上述的一次性虧損當中，今年很多估計會大減或消失, 例如因面板價格下跌而作出的5380萬美元的減值撥備、主要是樂視拖欠的6825萬美元應收帳撥備；商譽減值虧損只是帳面數，會否仍繼續作出減值，對評估冠捷的價值並沒有影響。如無意外，今年的帳面及核心盈利都應該是正數。

2. 在過去三個季度業績，冠捷都事先發盈警，而明天將會公佈今年第一季度的業績，事先並沒有盈警。參考上年第一季度的帳面盈利約1000萬美元，即是今年很大機會帳面會恢復盈利，而實際核心盈利多少，目前仍難以推測。大家或者會問，雖然沒有盈警，但也沒有盈喜，是否代表業績並不會比上年好? 大家不妨參考2016年度，冠捷的盈利大增，並且扭轉2015年的虧損，而該年度共4次業績，全數沒有事先發盈喜，故此我會覺得冠捷的一貫做法是報憂不報喜。

3. 原第二大股東日本三井於今年2月落實以每股1.44元的作價，出讓持有的18.2%股權予普羅資本。在網上找到的普羅資本簡介如下：

珠海普罗中欧新能源股权同样很复杂：隶属于珠海普罗股权投资基金。而珠海普罗投资由上海普罗股权投资、珠海金控股权投资管理、上海盛太投资管理有限公司、国开装备制造产业投资基金、赣州虔盛船业投资中心、上海鑫金圆、减速亨通创业投资、上海绿傲投资管理等八家企业法人组成。

国开装备制造产业基金是国开基金下属，具体Pre-IPO和并购业务的投资平台，总规模200亿元，主要投资人为国开金融和中信集团各平台。基金管理人是国开熔华产业投资基金管理有限责任公司（简称“国开熔华”），属于国开金融子公司，是国开金融市场化PE投资平台，也是由国务院同意，发改委批复。

这后面有几个主要的名字：徐晨昊、郭飚、王博钊和施德容。据南方周末报道：前面三人为国开熔华的员工。

而施德容的履历则更为显赫。施原为上海国资委下属投资平台国盛集团的董事长，2012年5月退休后媒体曾报道其层担任国开熔华产业投资基金首席投资官。(http://guba.eastmoney.com/news,600827,159174278.html)

在網上尚找到另一則關於普羅資本的介紹，內容太長, 有興趣的可以自行瀏覽：

国资混合所有制改革盛宴：绿地样本

這間半官方背景的神秘國內公司，以每股1.44元接手日本三井持有的全部股權，而上周股價跌到0.95元，比2月份轉讓的作價便宜了34%，撈底的值博率不低。

4. 冠捷目前有形資產淨值約80億港元，而上周最低位時市值只有22億元，市帳率只有0.28倍。冠捷最大股東是中國電子集團，即是當年私有化的長城科技 (00074) 的要約人。不知大家是否仍記得當年大家曾一起做長城科技的私有化套利? 其實大家可能不知道長城科技在私有化前曾持有37%的冠捷股權，後來被中國電子私有化後，變成中國電子持有。

有興趣可以比較一下，現在的冠捷及當年的長城科技，其實有相似之處，包括盈利不濟、資產折讓大。在長城科技提出私有化前的半年，長城科技的市帳率只有0.35倍，然後中國電子以0.7倍市帳率提出私有化。

目前並沒有明顯的跡象或訊號冠捷會被私有化，只是我自己覺得既然中國電子有私有化的往績，那就不能抹殺這可能性。

風險提示：冠捷過往業績多次令股東失望，所以明天公佈的首季度業績雖說事先沒有盈警，但難保結果也是令股東失望而回，各位已持貨的網友要自己衡量風險，而看了此文想追貨的網友也請三思，我自己目前的信心也不算很大。

民企變國企背景的炒作 (上)

最近有兩間上市公司，因主要股東轉讓股權關係，由民企變國企背景，而兩間公司不約而同地在公佈股權轉讓後，股價顯著上升，這兩間公司分別是澳優 (01717) 及先健科技 (01302)。這兩間公司我自己並沒有持有，也沒有在公佈消息後追入，只是覺得這兩宗個案可以作為日後同類事件的借鑑、參考，故此簡單撰文說說。

澳優原主要股東晟德大藥廠集團以每股作價5.18元轉讓1.3億股 (相當於已發行股本的10.35%) 予中信集團，與此同時澳優再向中信集團以同樣作價發行2.49億股，以集資12.9億元。完成股權轉讓及配股後，新的股權架構如下：

上圖中的認購人即是中信集團，在完成股權轉讓及認購新股後，中信集團將持有25.18%股權，成為公司最大的股東。

上述消息公佈後，股價由6.64元升至最高9.49元，顯示市場視中信集團成為主要股東是重大利好消息。

而更令人驚訝的是，公司在上周五公佈的第一季度業績，收入及純利皆呈重大增長：

管理層對於財務表現改善的解釋是(i)持續微調本集團核心業務－自家品牌配方奶粉產品－ 的戰略計劃；(ii)產品差異化，特別是推出配方羊奶粉及有機嬰幼兒配方奶粉反應理想；(iii)提升本集團 的銷售網絡；(iv)本集團生產的優質嬰幼兒配方奶粉的公眾認受性不斷提升；及(v)品牌定位清晰，讓本 集團可滲透各個細分領域，有效適應不同市場需求。

如以上述業績計算，台資股東以每股作價5.18億轉讓1.3億股予中信集團肯定是賤價轉讓，或許許正如管理層的解釋，是因為公司需要中信集團的支持去進一步開拓國內市場。

認購人由中信現代農業投資股份有限公司及多家其他於中國成立之實力雄厚公司共同成立的專 業化投資機構。中信現代農業投資股份有限公司由中國中信集團有限公司全資擁有。於認購人成為本 公司股東後，預期本公司將自中國中信集團有限公司（於中國成立實力雄厚之大型國有企業）可取得之 投資機會中受惠。

小型股的春天

前幾天我在留言討論時，曾說過疑似處身於牛三，主要是因為恒指雖然升幅不多，但小型股氣氛很好，而自己是主力小型股，所以才有疑似在牛三的感覺。

小型股回暖，主因有二：1. 今年很多龍頭股，包括騰訊(00700)、平保(02318)等的股價不濟, 導致資金從藍籌、大型股撤離，轉投中小型股懷抱；2. 小型股受惠於賣殼潮及相關的炒作，令資金更熱衷於小型股。

自己組合的現金比重仍維持於20%左右，但自己主力的小型股難得發圍，感覺是要進取一些，把握這段難得一見的牛三氣氛，“好天斬埋落雨柴”。

當然，也要密切留意外圍的風險因素，包括中美貿易戰及美元強勢可能導致的新興國家出現問題，例如近日的阿根庭貨幣危機會否產生骨牌效應，不可不防。

在進取時更要打醒十二分精神，一旦氣氛出現逆轉時，要果斷抽身而退。

那樣更心痛?

以下那種情況大家會覺得更難受、更心痛?

1. 沽出持股後，股價大升, 正是我們常說的沽升淚，例如我之前的澳優(01717)、莊勝百貨 (00758)及今天的澳洲成峰 (01752)。

2. 帳面有不俗利潤時沒有沽，打算賺更多，到頭來差不多打回原形或倒蝕，例如我仍持有的俄鋁 (00486)、匯聚科技 (01729)及去年的冠捷科技(00903)。

對我來說，兩種情況都很難受，但已分不清楚那種情況個心更痛，大家覺得呢?

致我曾公開唱淡及沽空的丘鈦科技 (01478)，你終於都要倒下了!

去年8月中，丘鈦科技公佈中期業績後，由於業績亮麗，故此股價大升，而那時我撰文唱淡此股 (詳見 丘鈦科技(01478) 值得擁有與舜宇光學 (02382) 同樣的估值嗎? 一文)，而且身體力行沽空此股，結果當然是血淋淋的教訓不要沽空當頭起，幸好當时沽空的倉位不大，最後好像是守到股價回落才大約平手離場。

尤記得當時很多券商出報告唱好丘鈦，並將其估值與舜宇光學 (02382)比較，得出結論是丘鈦的估值太低，值得擁有與舜宇接近的估值，故此大幅提升丘鈦的目標價。當時我撰文簡析丘鈦的業務根本不值得擁有與舜宇相若的估值。

今晚，丘鈦發出令市場震驚、不解的盈警，預期上半年純利將比去年同期下跌約50%或更多，原因是：

1. 綜合毛利率於期內下跌，原因如下： 

i. 於二零一八年首四個月，中國智能手機銷售數量錄得下跌，由於巿場競 爭加劇及為了進一步優化客戶結構、產品結構和擴大產品銷售規模，本 集團階段性地採取了進取的價格競爭策略； 

ii. 市場對攝像頭模組小型化的需求持續增長，令得一體化鏡頭的使用更趨 普及，由於本集團在該類別產品的良率未如預期，導致本集團的攝像頭 模組產品整體良率有所下降； 

iii. 本集團攝像頭模組及指紋識別模組的產能較去年同期增長超過50%，但 產能稼動率未達預期導致產品綜合折舊成本提高； 

iv. 攝像頭模組及指紋識別模組整體平均銷售價格出現下跌；及 

2. 本公司一間聯營公司截止至二零一八年四月末錄得明顯虧損，而去年同期 並無該等虧損。

2017年上半年丘鈦的純利是2億人民幣，減少50%的話即是半年1億人民幣的純利，而目前丘鈦的市值是114億港幣，那明天丘鈦的股價要下跌多少才合理?

明天，估計是對丘鈦小股東的一場大屠殺。

京信通信(02342) 實施股份購回計劃

最近一個月利福中國(02136) 在市場大力回購，期間股價大升80%，令市場嘩然。管理層的說法是市場一直低估公司的價值，故此進行回購，以提升股東的權益。這說法非常合理，因為利福中國每股實際資產淨值高達10元，故此以相對便宜的價格進行回購，肯定可以提升每股的資產淨值。

除了利福中國外，近日京信通信的股份回購也令市場注視。京信通信於4月27日發出一則關於股份購回的通告，主要內容如下：

1. 根 據 購 回 授 權， 本公司決定其將自本公告日期起購回股份（「股份購回計劃」）。股 份 購 回 計 劃 擬 購回不多於100,000,000股 股 份。根 據 聯 交 所 證 券 上 市 規 則（「上市規則」），每 股 股 份之實際購回價格不得高於股份於緊接每次購回前五個交易日之平均收市價 之5%以 上。

2. 股 份 購 回 計 劃 將 受 市 況 規 限，並 將 由 董 事 會 全 權 酌 情 決 定。本 集 團 將 從 其 現 有 可 動 用 現 金 儲 備 及 自 由 現 金 流 量 為 購 回 撥 付 資 金。

3. 董 事 會 認 為，股 份 一 直 低 估 本 公 司 表 現、資 產 價 值 及 業 務 前 景，現 為 合 適 時 機 購 回 股 份，可 提 高 每 股 股 份 盈 利 並 為 股 東 創 造 價 值。董 事 會 亦 認 為，本 公 司 當 前 之 財 務 狀 況 為 其 實 施 股 份 購 回 計 劃 之 良 機， 該 計 劃 反 映 董 事 會 及 管 理 層 團 隊 對 本 公 司 之 長 期 策 略 及 增 長 充 滿 信 心。董 事 會 認 為 股 份 購 回 計 劃 符 合 本 公 司 及 其 股 東 之 整 體 最 佳 利 益。

根據上述的通告內容，京信通信給予一個清晰的指引，其會動用現金儲備及自由現金流量去回購最多一億股，而參考其資產負債表及現金流量表，其完全有能力去落實這回購計劃。

公司也說明其股價回購價格不得高於回購前五個交易日之平均收市價的5%或以上，而事實上公司之後4天的回購，作價都是差不多按當日容許的最高回購價進行回購，故此股價已連升數天。這兩天市場已察覺京信通信的回購方式，加上利福中國的效應，資金開始湧入京信通信，令股價一直高於當天容許回購價的上限，公司無法回購。

管理層提供的回購理由主要是市場低估公司的表現、資產價值及業務前景，而此時進行回購，是否因為國內5G網絡即將開始建設的關係?  適逢公司在4月初授出高達5000萬股的認股權，當中有660萬股是授予董事局成員，每股行使價1.17元，或許加強了公司管理層的說法。

說到最後，目前股價上升主因應該不是因為市場已確定公司前景好, 而是基於公司的股份回購計劃及強大的執行力度，再加上利福中國的效應，令市場上很多資金想坐一程順風車，最終能否複製利福中國的成績，仍是未知之數，關鍵在於管理層希望回購計劃持續到那個估值水平。

殼交易暢旺

最近半個月，市場又錄得5宗殼成交，分別是泰邦集團 (02203)、天美控股 (01298)、膳源控股 (01632)、劍虹集團 (01557)及SHIS (01647)，當中劍虹及SHIS都是建築殼，分別剛上市2年及1年，正是建築殼上市的高峰期，而泰邦是一年前才由創業板轉主板的殼股。

天美、膳源及劍虹在復牌後都有所炒作，股價都曾炒至遠高於要約價，似乎博賣殼的股，一旦成功的話，實際回報有機會遠高於按預期殼價計算的回報。

劍虹曾經持有一段時間，可惜以為在Black out period前無法出售，所以在停牌前剛好沽出換碼，增持另一殼股年年卡 (03773, 後來炒高後已減持一半)，完美錯過劍虹復牌後的瘋狂炒作。

目前，手上還有幾隻殼股在等運到，希望有機會逐一開花結果。

新股又遇冷鋒

尤記得上年12月，寫過新股遇冷鋒，但現在與當時比，情況可以說更加惡劣。

這是最近40隻新股的表現：

最近40隻新股，截至現在仍可以守得住招股價的只有9隻，可能明天開市後，只餘下8隻。根據這統計，大家或許會問是否認購新股已無利可圖？

答案並不是，大家可以再看看最近40隻新股的首日表現，其實有29隻首日收市價是守得住招股價的，即是說如果用現金認購及選用無需認購手續費用的券商認購新股的話，並且不貪心盡快在上市首天沽出的話，新股仍是有利可圖的，當然要賺大錢就很難。

這就是我為何仍用2個帳戶，各以現金認購5萬股捷榮(02119)及20萬股全達電器 (01750)的原因。在信心不足的情況下，以現金小注認購，即使賺不到蠅頭小利，要全身而退也應不難。至於認講捷榮原因很簡單，其品牌具有一定的知名度，雖然可能不會像毛記(01716)或檳仕國際(01705)般大炒，但小炒作或許會有的。全達電器就是基於保薦人豐盛融資，最近一年保薦7隻新股，全數首日收市高於招股價，這個紀錄實在不容易。

至於近期除平安好醫生 (01833) 外，唯一以孖展認購的澳洲成峰高教 (01752)，主因有三：

1. 保薦人中國銀河過往一年只保薦兩隻新股，而且兩隻都是招股反應冷淡，但上市後的成績都很好。澳洲成峰招股反應也不踴躍，和之前兩隻的情況相若。

2. 澳洲成峰最多只集資2.3億元，但當中有4成會分配予基礎投資者，即是市場流通量最多只有1.38億元 (不計超額配售) ，這安排和之前的瑞斯康集團 (01679) 類似，瑞斯康有30%新股分配予基礎投資者。

3. 主要股東包括澳洲普華永道 (PWC)，是很罕見的提供專業服務的商業機構入股教育機構，或許是一個賣點。

3隻新股能否有利可圖，4天或者5天後自有分曉。

雙寡頭壟斷是一損俱損, 還是強者越強?

行業雙寡頭壟斷者天能動力(00819) 及超威動力(00951)的關係是一榮俱榮、一損俱損，還是強者越強?

超威動力的主要營運附屬公司越威電源於上周披露第一季度業績錄得倒退, 股價大跌, 連累同業天能動力股價也出現調整。

對比2017年第一季度，超威電源的收入增長22%，但純利則倒退4成多，業績差強人意。季度業績公佈後，超威動力股價翌日下跌4%，連累股價已在歷史高位的天能動力下跌3%，相信市場的想法是基於超威動力盈利下跌，故此天能動力的業績可能也會不如預期。

這邏輯可以說很合理，但我們回看2017年度業績：

超威動力的收入增長15%，但純利反而倒退24%。

天能動力的收入增長25%，而純利則增長30%。

兩者業績一對比，高下立判，股價也是強弱懸殊。

究竟這次超威動力純利下跌，天能動力會是一損俱損，還是強者越強?

8月自有分曉。

橙天嘉禾 (01132) - 難以理解的業績

橙天嘉禾上月公佈全年業績後，一直都沒有寫業績短評，現在回想起來，原來是因為要等候年報公佈的報表註釋，才可以比較清晰理解其業績。

我們先看看核心業務的表現：

從上表，很容易看到除已出售的中國業務外，餘下的核心業務包括新加坡、台灣及香港的影院業務經營溢利都錄得增長，而新加坡大幅增長的主因是於2017年10月完成收購另外50%股權，故此盈利大增，而且今年只有3個月時間的業績是按100%股權入帳，但新加坡業務明年都會100%入帳, 故此這部份的盈利會再增加。

看到這裡, 大家或許會很高興, 但再看綜合收益表，就會很奇怪：

為什麼撇除特殊收益的27.78億元後，會出現經營虧損約2.27億元?

我們詳細看看其他收入/(虧損) 明細:

上述基本上都是一些一次性的收益或虧損。除了上述之外，還有沒有其它的一次性虧損/開支去解釋為何會出現2.27億元的經營虧損?  答案是有的，包括以下：

一次性虧損：

商譽減值 ：3400萬元

電影版權減值：1965萬元

撇銷貿易應收款項：655萬元

其他應收款項減值：1090萬元 

可供出售股本證券減值：621萬元

可能是一次性的開支：

出售中國業務錄得龐大收益而派發給管理層的酌情花紅：1.35億元

行使認股權結算開支：0.25億元

明年將不會存在的開支:

可換股債券利息：2782萬元

非控股權益認沽期權利息：1318萬元

已出售的中國業務的經營虧損: 2675萬元

計及上述各項一次性虧損、開支及明年將不會存在的開支後，理論上如果明年核心業務維持不變的話，則核心經營盈利應大約7800萬元，另加新加坡業務50%股權的首9個月盈利。這數據與自己期待的每年約1.5億元純利仍有所不及，不知是否因為2017年有涉及出售國內業務及購入新加坡業務50%股權的專業費用所致?   

兩大謎團:

1.   帳面有淨現金約21.45億元，即使扣除用作派特別息的7億元之後，仍有14.4億元，為何要舉債12.35億元？

2.   新加坡業務上半年純利約3500萬元，而下半年是直至10月才完成收購及將業務100%盈利入帳，但全年盈利貢獻達到1.06億元，令我非常驚訝! 有機會是在完成收購前的披露，盈利是按稅後計算，但在完成收購後，是按稅前經營溢利陳列。

如果今年有時間出席股東大會的話，當問問管理層原因。