復活節快樂

祝網友們復活節快樂。

將外遊一星期，下周未再見，希望到時股市如上年般復活。

永嘉集團 (03322) - 低成本產能成果浮現

永嘉集團在上年8月公佈中期業績後，我寫了一篇分析，大家可以先溫故知新。

全年業績的重點如下：

1. 2015年度收入增長7.5%至38.4億元；核心盈利達到2.36億元，比2014年度的8000萬元增長195%；

2. 整體毛利率增長2%，當中OEM業務增長1%，分銷及零售業務增長4%；

3. 每股純利0.192元，全年派息0.115元，派息比率60%；管理層預期日後仍會維持此派息比率；

4. OEM生產業務是亮點，受惠於產能轉移至東南亞，享受較低及穩定的成本及稅務優惠。下半年的核心經營溢利是1.29億元，比上半年的1.14億元增長13%，管理層預期今年仍有穩定增長；

5. OEM業務主要客戶是Adidas、Reebok、Puma及Jako；Adidas近年表現理想，銷售持續強勁增長，對集團有利；

6. 2016年將不會有搬遷成本產生，而越南廠房的產能會於今年繼續提升，目前產能使用率是85%，繼續擴產是要迎合需求；

7. 分銷及零售業務在下半年出現倒退，只錄得核心經營溢利1500萬元，而上半年是4400萬元；管理層透露今年首兩個月零售業務按年錄得倒退，但3月份情況已有所改善。整體而言，分銷及零售業務今年應會有所倒退，但因為今年起再沒有非現金的攤銷開支，故此今年零售業務"帳面"盈利也不會大幅倒退；

8. 長遠而言，集團目標是將分銷及零售業務分拆上市，但目前零售市道不景氣、估值低，不是分拆上市的適合時機；

9. 今年度會繼續擴張店舖，尤其是因應中國將足球定位為國家重點發展體育項目，故集團旗下專門發售球衣、球靴及足球用品的足球概念店Futbol Trend將會於今年進駐國內；

10. 集團截至2015年底持有淨現金5.7億元。

以目前股價1.41計算，集團估值是7.7倍市盈率、股息率8.1%；受惠於代工業務的穩定增長，我自己預期今年度集團核心盈利仍有溫和的10%增長至2.6億元，以相對保守的目標估值8倍市盈率計算，半年目標價是1.62元。現價1.41元，再加上將收取的股息7.5仙，預期回報20%。

慶鈴汽車 (01122)業績簡評 - 汽車股中的“輕資產”公司

慶鈴汽車 (01122) 剛公佈了2015年度全年業績，盈利按年增長8%至約4.8億人民幣，每股純利人民幣0.193元 (0.23港元)，派發末期息每股人民幣0.16元 (0.191港元)。

這份業績是稍為比自己所預期的每股純利人民幣0.2元及派息0.18元稍差，其中一個主要原因是固定資產折舊的提取從上半年的7500萬元增加至下半年的1.25億元，但集團在上半年只是新增1300萬元的固定資產、全年也只是新增3300萬元的固定資產，實在不明白為何下半的折舊會大幅上升。

業績重點如下：

1. 集團全年收益為人民幣55億元，與去年相比下降5.1%，主要是：I.中型及 重型車；II.零配件業務的規模減少所致；

2. 整體毛利率為 18.7%，比前年的15.1%大幅提升；純利率由7.66%提升至8.7%；

3. 輕型商用車及皮卡車現時是集團的主要產品，兩者合共佔分部總利潤的86%；

4. 集團截至2013年底的固定資產是11.44億元，2014年度提取折舊2.5億元；截至2014年底的固定資產是9.2億元，2015年度提取折舊2億元；截至2015年底固定資產只剩餘7.5億元，預計2016年度提取的折舊會下跌至約1.6億元；

5. 集團的固定資產(物業、廠房、設備)帳面值只餘下7.5億元，成為汽車股中的“輕資產”公司；

6. 2015年度經營現金流是14.8億元，應該是歷年之最；

7. 截至2015年底，集團持有淨現金50.5億人民幣，相當於每股淨現金2.42港元，是超級現金牛；

8. 集團持有淨現金大增，但2015年度派息比率反而由89%下降至83%，不明為何。

現價 (2.47元) 估值是10.7倍市盈率、股息率7.7%，另外集團持有的淨現金相當於目前市值。

最後，汽車股與“輕資產” 劃上等號，相信就只有慶鈴做得到。

非戰之罪 - 昆侖國際金融 (08077) 錯誤的盈喜內容

昆侖國際金融(08077) 於2016年2月2日發盈喜通告，內容指：

“根據董事會對本集 團截至二零一五年十二月三十一日止年度（「相關年度」）未經審核管理賬目所作的 初步審閱，預期相關年度本公司股東的可得溢利將大幅增長，比對截至二零一四年十 二月三十一日止年度應不低於250%。”

按照盈喜內容，2015年全年盈利對比2014年度是增長不低於250%，即是2015年年度純利應相當於2014年純利 X (1+250%)；以2014年度純利約3500萬元計算，2015年度純利應相當於3500萬元X 3.5 (350%) = 1.225億元。

然而公司於前日公佈2015年全年業績，純利只有9471萬元，即是比2014年度增長170%。看到這裡，大家正常的理解是撰寫通告的員工擺了大“烏龍”，用錯了“增長”這字眼，正確的寫法應是：

“預期相關年度本公司股東的可得溢利將大幅增長，應佔溢利預期不低於截至二零一四年十 二月三十一日止年度的250%。”

然後在開始撰寫業績簡評時，見到網友提及公司在2015年10月27日所發的盈喜通告，內容是：

“根據董事會對本集 團截至二零一五年九月三十日止九個月（「相關期間」）未經審核管理賬目所作的 初步審閱，於相關期間的本公司股權持有人應佔溢利預期約為二零一四年同期的 500%。”

這個盈喜通告內容完全正確，也沒有錯誤運用“增長”這字眼，那究竟2016年2月日這錯誤的盈喜通告是真的無心之失，還是故意為之？ 

上市公司犯這種低級錯誤，是難以置信的，我自己也甚為疑惑。

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簡單說說昆崙國際金融的全年業績。原本按照盈喜內容，情況是很理想的，因為這顯示出公司在2015年第4季仍維持高增長：

昆崙國際金融往績如下:

2013年全年收入1.76億元，純利3477萬元；

2014年全年收入1.88億元，純利3508萬元；

2015年第1季收入5600萬元，純利1258萬元；

2015年第2季收入9849萬元，純利2263萬元；

2015年第3季收入1.57億元，純利3924萬元；

如果根據盈喜內容，公司2015年度純利增長不低於250%，則公司2015年第4季度純利是不低於4800萬元，業績增長勢頭不變，可以享受較高的估值。

但真實結果是公司2015年度純利只有9471萬元，即2015年第4季度純利只有2026萬元。第4季度純利大跌，主因是公司有一筆約1270萬元的匯兌虧損入帳，我們只要詳細對比2015年度全年業績及截至2015年9月底的3季度業績，就可以計算到這筆匯兌虧損的存在。如果撇除第4季度這筆匯兌虧損及第3季度的340萬元匯兌收益，則2015年第4季度核心純利約3300萬元，相比第3季度核心純利只是下跌約8%，情況不是太惡劣。

雖然業績不是太差，但由於公司發表了失實的盈喜預告，令股東普遍存有較高的期望；現在期望落空，股價理應會有所調整，只是調整幅度幾多就難以猜測。

對於這份業績報告，我自己是有甚多的疑問，包括：

1. 因為什麼原因發出失實的盈喜預告？人為疏忽? 還是說最後一刻才決定有匯兌虧損入帳？

2. 2015年度頭3季公司錄得合共約1080萬元的匯兌收益，為何第4季度會突然出現1270萬元的匯兌虧損? 

3. 公司首3季報表都有公佈客戶人數增長，為何全年業績沒有披露這方面的數據？

4. 公司2015年度純利比2014年度有大幅增長，為何不再派發末期息？

5. 直至現在，中信証券仍沒有派員入董事局參與日常管理，公司也沒有更改名稱以反映中信証券入主，原因為何？

這些問題如果有網友會出席應該於5月召開的股東大會的話，請代我發問，謝謝。

四隻績優股

3月業績期已過了一半，不知大家有沒有買中一些公佈業績後大升的股？我自己的持股主要都是今天(3月18日) 或者下星期二(3月22日) 公佈業績的，故目前尚未能從今期業績股身上賺到多少，勉強要算的話，只有在業績後追入的天德化工(00609) 升了幾格，叫做帳面上有些微盈利。

這次業績期大部份公司的業績都是乏善足陳，不過也有一些例外的，例如最近兩三天公佈業績的金邦達寶嘉 (03315)、富智康集團 (02038)、特步國際 (01368))、天德化工(00609)等，雖然業績只是符合預期或者相對平穩，股價卻錄得可觀升幅，不知大家有沒有發現其共通點？

(本文節錄自今天刊登的橙新聞專欄文章)

A股「註冊制」暫緩推及戰略新興板叫停

國家總理李克強在3月5日的政府工作報告中，隻字不提市場高度關注的新股發行「注冊制」，意味著這制度在今年推出無望，而700多間正排隊在A股上市的企業也只能繼續排隊，不知何年何月才可以順利上市。

另一方面，上交所前年提倡設立的戰略新興板也剛從“十三五”規劃《綱要草案》中刪除，意味著戰略新興板是胎死腹中。戰略新興板設立的原意是讓目前不能實現盈利、不符合主板上市資格的創新產業企業可以從這板上市集資，當中包括很多已從美國退市或正打算退市的中概股，現在這些企業寄望在戰略新興板上市的計劃落空，只能另尋上市途徑。

這兩大政策的轉變，最可能的目的是中央希望通過減少新股的供應，減少對市場的衝擊，“短線”而言可以穩定股市；但中長線而言，相信大家都看到會阻礙股市、以至企業的發展。

700多間正排隊上市的國內企業如要加快上市步伐，則只能通過在國內或香港借殼上市，又或者如符合條件的話，改到香港上市，受惠的是香港股市及中港兩地的殼股。至於眾多已完成私有化或正進行私有化的美國中概股，原意是由估值較低的美國股市退市，然後回歸估值高出甚多的A股，可以賺取估值上的差異；現在沒有了戰略新興板，要實現上市的最快途徑就是借殼上市，並且主要是A股的殼股，只因這些中概股只有在A股才以享受到遠高於合理的估值。

尋找短線造淡保險股的機會

尤其得2月初的時候，大陸為阻止外匯急遽流失，故限制內地居民銀聯境外刷卡單筆款項不得超過5000美元，以堵塞內地居民以銀聯支付保單費用，從而合法地將人民幣轉換成境外外匯的漏洞。當時措施一公佈，友邦保險(01299)可以說是首當其衝，股價單日急跌10%，其後股價陸續收復失地，某程度上是因為新措施雖然限制了單筆刷卡款項上限，但並沒有限制刷卡的次數，換句話說，做法其實是由新措施推出前以單次刷卡例如100萬元，變成分30次刷卡，每次35000元，結果其實一樣，也因此當時的措施並沒法有限堵塞漏洞。

但如果今天的報導是真實的話，則以後內地居民將無法再通過銀聯購買境外保單這方式，來將人民幣轉換成境外外匯，而保險公司將會再次首當其衝！

明天友邦保險(01299)股價如不是跌太多的話，我會考慮通過衍生工具來短線造淡。

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傳叫停銀聯購保 中銀人壽拒回應

2016年3月13日

【明報專訊】資本外流壓力下，內地再向跨境支付「開刀」。市場傳出，中銀人壽周一(3月14日)開始，暫停內地居民來港使用銀聯信用卡及銀聯戶口繳交保費。本港其他保險公司雖然仍可刷銀聯卡，但已有部分包括富通保險及英國保誠(2378)，則分別調整支付金額上限，以及暫停銀聯網上付款。業界憂慮，若完全暫停銀聯卡繳費一定會對業務有所影響。明報記者 武君、尉奕陽

內地媒體昨日刊登中銀人壽致保險專屬代理及企業營銷部的通知，通知顯示，為配合內地監管機構最新指引，由2016年3月14日起，暫停內地人士以銀聯信用卡或銀聯戶口以通聯支付(Allinpay)繳交保費。直至另行通告。中銀人壽回應本報查詢時稱，對此暫時沒有補充。

富通下調銀聯支付上限 保誠停網上付款

另外，富通保險昨日通知客戶，銀聯卡網上付款(E-Cashier)單筆支付金額上限已調整為3萬元人民幣，且只受理人身意外險、醫療保險和交通運輸險等險種，不包括人壽險及投資性返還分紅類險種。此前富通的E-Cashier並沒有額度限制，也可以購買人壽險和理財產品。

富通於該通知上亦提到，英國保誠於昨日及今日暫停銀聯卡網上付款，並將於周一通知有關新交易限制的詳情。市傳保誠從去年底便開始研究關閉其E-Cashier通道，具體原因不詳，有消息稱或與內地管制有關。雖然曾傳出今年年初已經關閉，但對此暫無法確認。

近年內地遊客赴港刷卡購買保險成為風潮，因不用受到每年5萬美元的個人換匯上限，意味可繞過外匯管制實現資產轉移。中國政府在今年春節前已經限制銀聯境外刷卡單筆不能超過5000美元，主要針對內地居民購買境外保險，不過因對次數沒有限制，通過多次刷卡，仍可實現大量資金出境。

目前除了中銀人壽，其他保險公司如友邦保險(1299)及安盛等仍提供銀聯卡刷卡服務，亦無限制刷卡次數。但業內相信收緊政策絕非僅針對中銀人壽，暫停銀聯卡的保險企業將陸續有來。

業界憂完全停用影響業務

宏利一名保險經紀表示，目前內地客仍可以用銀聯支付，上限5000美元，並無接到通知暫停。他稱，因內地客用銀聯情况較多，若完全暫停一定會對業務有所影響。

根據彭博數據，內地旅港人士去年前9個月在港購買保費總額達到211億元，較2014年大增64%。

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20160313/news/eb_eba1.htm

資料搜集與核實真的很難嗎?

話說上星期四(3月3日)，堡獅龍(00592) 在收市後公佈了一宗出售物業的交易，並錄得3.3億元的特殊盈利。該宗交易一公佈，市場為之嘩然，主要是大家都不清楚原來其持有的物業已升值如此之多，也好奇究竟其還有沒有持有其它類似已大幅升值的物業，當晚已有網友在雪球問我此問題，我也相當好奇，故在當日半夜時段也抽空看了看年報，搜索了一番，得出了結果....不過很抱歉，當晚實在太夜，找到結果後也去了睡覺，忘記了要回覆網友的問題，請見諒。

其實要知道集團還持有什麼物業並不難，只要翻看最近一份的年報 (即2015年年報)，然後以“物業”作為keyword搜索文件，大家會看到有86個符合的結果，並在第5個結果，即年報的第40頁最後一段，大家會見這句話：

物業、廠房及設備以及投資物業 

本集團物業、廠房及設備以及投資物業於本年度之變動詳情分別載列於財務報表附註13及14。本集團投資物業之詳情載於第172頁。

又或者看看年報第64頁的資產負債表：

我們會看到集團的非流動資產中“物業、廠房及設備”及“投資物業”兩項，詳細情況可以參看附注13及14。

於是我們就翻去財務報表附註13及14及第172頁，我們會分別看到：

1. 截至2015年6月，集團持有的土地及樓宇淨值是1140.5萬港元

2. 而1140.5萬元的“土地及樓宇” 其實主要就是一個位於澳門的物業：

本集團計入物業、廠房及設備賬面淨值為港幣9,944,000元（二零 一四年：港幣10,233,000元）之土地乃位於澳門，並以短期租賃持有。

很明顯地，這年報所指的土地是在3月3日通告中所述的已出售澳門物業，也是集團持有的唯一一塊早年買入的土地，其帳面淨值1140.5萬港元正正與年報所述一致。

3. 除了這澳門物業之外，集團還持有什麼物業呢？我們於年報再向下看附注14所述的“投資物業”：

我們會見到集團尚持有一項投資物業，這物業的詳情列於年報的第172頁。

去到這裡，相信大家都很清楚集團其實只持有兩項物業：I. 帳面值1104.5萬元的澳門物業 (剛出售) 及II. 帳面值2561.5萬元的荃灣長豐工業大廈數個單位。

如果一般散戶不懂得從年報去找這些資料是無可厚非，但是一些理論上應該是比較專業的人士也不懂得找資料或懶得去找資料，然後以自己的猜測去寫文章分析集團的投資價值，就真的令人難以置信。

我自己寫的每篇文章，不論只是一般刊於此網誌，又或者是刊登於媒體的，我不敢說內容完全零錯誤，但我肯定是盡自己所能去做到零錯誤。有時一篇數百字的簡短分析、又或者千多字的長文，由構思內容到撰寫的時間可能只是短短半個小時至1個多小時，但另外用於搜集及核實資料、數據的時間往往比寫作的時間更長，只因我不想將錯誤的資料、訊息傳遞給讀者。

深夜寫這篇文，只因見到接二連三的報章專欄內容及分析令人啼笑皆非，故有感而發。

永嘉集團(03322) – 沒有盈喜的另類盈警？

永嘉集團(03322)前天公佈了業績期，但投資者期待已久的盈喜則不見蹤影，令市場擔憂會否是  2015年下半年業績大走樣，並錄得鉅額虧損，抵銷了上半年的佳績，以致2015年全年業績只是與2014年業績相若，故此集團無需發盈喜？還是說集團認為2015年的下半年與上半年業績相若，與市場一直的預期一致，故此無需特別發盈喜？

如是後者的話，則昨天的大成交下跌就屬於被錯殺；如是前者，則最大可能性是出現一些特殊虧損，例如搬遷廠房的費用及匯兌虧損、甚至乎商譽減值等原因所致。

管理層在2015年中期報告時已有提及：

“隨着中國大陸生產成本持續上升及關稅上調，本集團將繼續按計劃將產能遷移至東南亞。本集團預期，越南及柬埔寨廠房的新生產線將於二零一五年下半年完成安裝並投產。隨後，約70%產能將於年底前遷移至東南亞。”

參考2013年及2014年的年報，我們可以看到2013年及2014年關閉廠房產生的撥備及開支分別是5,760及4,590萬港元，以此引伸2015年下半年涉及搬遷廠房的開支有可能達到5,500萬元左右。

(本文節錄自今日刊登的橙新聞專欄文章)

過江龍血拼地頭蟲

前幾日見到報導指作為國際資源股東之一的外資基金貝萊德 (BlackRock Inc) 公開呼籲其他國際資源的小股東，一起就國際資源出售其核心業務印尼金礦的交易投反對票。

這單交易如果成功，將令市值只有58億元的國際資源在交易完成後持有接近80億元的現金，成為超級現金牛。集團將會利用套現的現金發展自營投資 業務、金融服務業務及房地產業務。

看到這裡，網友們會否覺得劇情和上年的隆成(01225)大同小異？上年隆成的外籍股東David Webb也有呼籲隆成將出售業務所得現金全數以特別息派發給股東，不然就投票反對出售業務計劃，但最終仍無法阻止隆成出售核心業務，之後的劇情發展相信這裡的網友都很清楚。

雖然面對外資基金股東的阻撓，不過國際資源的主要股東中科礦業(00985)也不是泛泛之輩，其主席趙渡及友好人士於3年多之前曾撃退以Elliott Capital為首的外資對沖基金的狙擊，可謂經驗豐富。

說到中科礦業，如果對港股財技不熟悉的，肯定會覺得是一隻絕佳的煙蒂股：資產淨值超過80億元、當中包括淨現金接近70億元，但市值只有30億元，令人難以置信，而最離奇的是其大股東趙渡及其友好張松橋只持有合共約27%的股權，不免令大鱷覺得有機可乘，故3年多前，以Elliott Capital為首的外資對沖基金大舉買入這股，意圖派員加入董事局及將公司現金分派，但結果是過江龍鎩羽而歸。

3年後，過江龍血拼地頭蟲的故事上演續集。無獨有偶，這次的主角之一又是中科礦業及其聯營公司國際資源，幕後操控的仍是趙渡及其友好，究竟這回是地頭蟲勝出，還是過江龍扳回一局？

股東大會投票結果明天才知，但如果可以落注的話，我會買地頭蟲再下一城。

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基金顧問反對國源售金礦 貝萊德：應將套現資金派息

2016年3月2日

【明報專訊】獨立國際機構投資者投票諮詢公司ISS及Glass Lewis發表報告，建議國際資源(1051)股東就出售印尼Martabe金礦交易投反對票。公開呼籲國際資源股東投反對票的基金貝萊德，表示已接獲部分零售投資者正面回覆。不過，由於今次國際資源出售金礦只屬非常重大交易，因此持股逾16%的大股東中科礦業(0985)仍有權投票，過關門檻只需出席票數50%，外間投資者對貝萊德能否集合股東力阻交易仍抱觀望態度。

明報記者 陳偉燊

國際資源對貝萊德採取行動方面，不予置評。該公司的股價昨日則升逾3.6%，收報0.228元。ISS報告表示，國際資源未見有逼切需要去出售印尼Martabe金礦，因此建議股東就有關出售交易投票反對。ISS稱，國際資源只參與新業務少於一年時間，以近期的金價走勢，令投資者認為可以取得更多價值。Glass Lewis則質疑，國際資源在核心資產Martabe經歷多年低潮，估值較低時出售資產對公司非有利，故亦建議股東投反對票。

曾提議董事會派息 回購股份

貝萊德亞太區企業管治團隊主管Pru Bennett接受本報訪問時稱，若國際資源離開本業，而又未找到適合人選照顧新業務運作時，應先將出售金礦套現所得回饋投資者，並在之後讓投資者決定是否繼續持有。她說，他們曾向國際資源董事會提議派息及回購股份，但是董事會及獨立非執行董事，均未給予令人滿意的答覆。她對國際資源獨立非執董柯清輝是否合資格經營新業務，不予評論，只謂貝萊德從來是以該公司董事會一體視之，沒有特別區分。

至於貝萊德能否取得逾10%國際資源股東，召開特別股東會，要求國際資源「回水」時，Pru Bennett認為，除了貝萊德之外，國際資源是次出售交易，據她理解，已經觸發其他股東關注，其公開信亦獲零售投資者回應。同時，她認為去年5月的股東周年大會上，有逾30%股東反對授權董事發行新股，已可見集合股東提出動議，並非不可能。

她強調，在Martabe投入運作才兩年時間，尚未獲正現金流下，國際資源在2013年提出供股集資12.11億元，貝萊德亦有支持，因此她對國際資源偏離低成本運作的印尼金礦這項良好資產，而去參與新業務，又欠缺充分披露，感到失望。

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20160302/news/ec_ech1.htm

華富國際(00952)不解之謎

今早由於電腦出現問題，故只能匆忙地以手機看看通告內容，到黃昏時有網友短訊我，似乎我們都理解錯通告的內容。

根據華富國際今早發出的通告:

“由於若干民銀國際完成 交易之先決條件，即證監會按照證券及期貨條例之規定批准持牌法團主要股東變更至 民銀國際及聯交所批准所有認購股份上市及買賣，於最後截止日期仍未達成，民銀國 際完成交易未能成為無條件，且第一份認購協議已於二零一六年二月二十八日失效。”

上述句子所指的“證監會”，我今早看得匆忙，加上一直的感覺都是交易尚待國內証監會的批准就達成所有必須的條件，也因此先入為主覺得應是指國內的証監會，但網友細看後覺得應是指香港的證監會。我再詳看通告內容，也認同網友的意見，應該是香港證監會尚未批准持牌法團主要股東變更至民銀國際，而不是指國內的証監會。當然，上文沒有提及國內証監會的意見，也不知國內証監會是否批准這交易。

翻看上年九月三十日的通告，當時列出民銀國際完成交易之條件主要是：

1. 華富國際的股東於股東大會通過決議案，批准准(a)根據第一份認購協議及僱員認購協議進 行認購事項及據此擬進行之交易；及(b)根據上市規則、其公司細則及適用法 律規定，配發及發行認購股份；

2. 中國銀監會及中國證監會授出相關同意及批文（如需要），以及就第一次認購 及據此擬進行之交易及該等要約向中國外匯管理局作出相關存檔（如需要）；

3. 按照證券及期貨條例之規定，證監會就據第一次認購擬進行之交易及該等要約而導致持牌法團主要股東變更授出批准；

4. 聯交所批准所有認購股份上市及買賣。

大家一直都將重點放在第2點，即國內銀監會及証監會的審批，並直覺認為第3及第4點只是例行公事而已，不會有問題，但看今早的通告，似乎問題正是出在第3及第4點，即香港證監會不批准，而不是國內審批出現問題；但因為華富國際主要從事券商業務，故可以豁免遵守現金資產公司的規定，那問題究竟出在哪裡？為何香港證監會不批准持牌法團主要股東的變更？

如有熟悉條例的業內人士，懇請發表一下看法，指點迷津，謝謝。

新世界中國(00917)私有化的風險評估

新世界中國(00917)在今年1月初宣佈通過自願要約方式去私有化，到上星期終於發出正式的要約文件，並即時接受要約，首個截止日期是3月21日。

要約文件發出後，新世界中國的股價並沒有因為有了預期時間表而上升，相反是連續兩天出現大成交的下跌，而且沽空比率也急升，令我不得不重新審視這私有化的潛在風險及成功機會。

這次私有化要成功的話，主要是兩大條件：

1. 新世界發展股東於股東特別大會上通過普通決議案，以批准要約；

2. 於截止日期前（或要約人可根據收購守則的規則釐定的較後時間或日期）接獲股份要約之有效接納股份數目將使要約人持有要約股份至少90%，並附有進一步條文訂明於所持有的有關股份中，要約人亦將持有無利害關係的新世界中國地產股份至少90%。

這兩個條件我之前都覺得不是太難達到，但看到沽空盤如此猖狂，可以說是有恃無恐，令我重新思考沽空的大戶可以怎樣通過這兩個條件去否決這次的私有化。

關於第1個條件，兩年前新世界發展首次提出私有化新世界中國時也存在的，而當時參與投票的股東持股總數22.2億股，佔總發行股數25.6%，即是說持有約37億股的大股東鄭氏家族應該是因為有利益衝突，所以不能參與投票。投票結果是15.35億股(69.2%) 贊成，6.83億股(30.8%) 反對，由於贊成股數多於反對股數，所以當時的新世界發展股東大會是通過了新世界中國的私有化建議，但因為新世界中國當年無法通過"數人頭"一關，故首次私有化被否決了。

因這次私有化而召開的新世界發展股東大會，會否也如上次一樣，通過向新世界中國的獨立股東提出自願要約而達至私有化的目的？ 如果有些持有大量股權的新世界發展的基金股東，事先沽空新世界中國股票，然後串連起來在新世界發展股東大會上投反對票，否決新世界中國的私有化，則可以藉此獲得鉅利，這可能性不能抺煞。

第2個條件方面，我之前一直以為只要接納要約的股數令到新世界發展持有90%新世界中國的股權，則要約已成為無條件。新世界發展原本已持有約70%的新世界中國股權，即是說只要再有70%的獨立股東接受要約，已可以令其持有超過90%的新世界中國股權，並且可以按例強行收購其餘獨立股東的持股。但之後再細看條文，原來條件更苛刻，是要令“要約人亦將持有無利害關係的新世界中國地產股份至少90%” 即是說要90%的新世界中國獨立股東接受要約才可以令要約成為無條件，而不是新世界發展獲得總數90%的新世界中國股權就可以令要約成為無條件，兩者的分別是70%和90%的獨立股東接受要約，難度更高了。換句話說，如果有10%的新世界中國獨立股東(或持有共3%新世界中國股權的基金) 不接納要約，則私有化已失敗。

正常而言，面對新世界發展每股7.8元的出價，新世界中國的獨立股東是很難不接納這要約的，故我之前評估新世界中國這次私有化成功的機會是不低於90%的，但見到沽空盤有恃無恐，再重新審視上述兩個條件的潛在風險後，將是次私有化成功的機會下調至75%，而最主要的風險我自己覺得是基於目前市況，新世界發展的基金股東可能會覺得新世界中國私有化的作價太高而投票反對；又或者藉手上持有新世界發展的大量股權去否決新世界中國的私有化，並且事先大量沽空新世界中國的股票以獲利。

目前新世界中國的股價比要約的作價只有5.5%的折讓，我自己會等折讓如有機會拉闊至10%以上才考慮做套利。