一條學術題

大家都知道橙天嘉禾在2016年2月1日發了一個2億港元的可換股債 (CB) 給建銀，CB期限是3年，每年固定息率5%，每半年派一次，而橙天嘉禾承諾在3年到期後如果建銀沒有行使換股權的話，給予建銀以下各項金額的總額作為回報：

I. 可換股債券持有人所持尚未贖回可換股債券之本 金總額；

II. 就有關未贖回可換股債券累計而未支付之任何利 息；

III. 交 易 文 件 項 下 任 何 已 到 期 但 未 償 還 款 項（ 包 括 但 不限於違約利息）；及

IV. 自發行日起至到期日止就可換股債券本金總額按 內部回報率(IRR) 11%計算之回報金額。

詳細條款請參閱此通告:  建議根據一般授權發行可換股債券

然後，於2017年6月，因應出售國內業務要取得CB持有人 (即建銀)的同意，CB條款作出以下的修訂(詳見通告) ：

如果建銀不提前贖回或在CB發行滿兩年後(即2018年2月之後)才贖回CB的話，則按IRR 11%計算之回報金額由11% 上調至12.5%；

新增一項有關CB提前贖回的條款:

「11.2A 第一期可換股債券持有人贖回

於橙天嘉禾影城出售事項根據其條款及條件完成當日起至(i)該日起計滿兩(2) 個 月 當 日 ； 及 (ii) 發 行 日 期 後 滿 兩 (2) 年 當 日（ 以 較 早 者 為 準 ）期 間 內 的 任 何 時 間，第一期可換股債券持有人將有權贖回第一期可換股債券持有人所持有第 一期可換股債券（ 全部而非部分 ），按相當於以下各項總額之金額：

(a) 第一期可換股債券持有人所持尚未贖回第一期可換股債券之本金總額；

(b) 就有關第一期可換股債券累計而未支付之任何利息；

(c) 交易文件項下任何已到期但未償還款項（ 包括但不限於違約利息 ）；及

(d) 自 發 行 日 期 起 至 第 一 期 可 換 股 債 券 持 有 人 贖 回 日 期 止 就 第 一 期 可 換 股 債 券本金總額按內部回報率18 %計算之回報金額。」

即是說如果建銀在9月30日前按這新增的條款提前贖回CB的話，其可享有的回報包括：

1. CB的款項共2億元;

2. 已收了兩次的半年利息；

3. 可以收取截至截至9月30日止應收未收的利息；

4. 按當初CB金額2億計算，從2016年2月1日持有至2017年9月30日以IRR 18%回報計算的金額。

這個案是如果建銀同意在9月30日前提前贖回CB的話, 可以享有截至贖回CB當日計算的IRR 18%的回報, 但變相放棄了CB餘下約1.5年的期權價值及每年5%的利息。

如果等到CB發行滿2年後至3年期限為止的期間, 建銀有權行使換股權，以每股1元的價格换2億股橙天嘉禾的股票，或者行使贖回權，按通告所列的條款贖回CB。


如果你是建銀，假設股價在8月底仍1元的話，你會選擇提及贖回CB嗎? 還是繼續持有CB，以享受CB所附換股權可能帶來的額外回報？

要作出抉擇，我自己目前想到要計算的首先是如在8月底提前贖回的話，建銀可以收到按IRR 18%回報計算的金額是多少？ 而其放棄的1.5年期的認股權價值多少(假設股價仍是1元)？ 其次是如等到3年期滿後，其可以按IRR 12.5%回報收取的款項又是多少? 還有應該就是建銀如提前贖回的話，其套現的資金在未來1.5年可以賺取多少的回報率?

然後還要考慮什麼其它因素? 不知有沒有財務高手可以解答或給予意見，從而推算建銀會否行使CB提前贖回權？

橙天嘉禾 (01132) 完成重大出售後的合理估值

計算橙天嘉禾完成重大出售後的合理估值，我們主要考慮兩方面：1. 集團持有的淨現金值及 2. 集團餘下業務的價值。

集團持有的淨現金值

在完成出售中國業務後，集團持有的現金如下：

1. 出售交易所得淨現金：30.2億人民幣, 或相當於35億港元;

2. 根據2017年3月13日的通函，在完成出售橙天嘉禾影城(中國)後，其應償還集團141,671,000元的欠款；

3. 根據2016年年報，帳上原有現金或等價物共215,381,000元。

計算以上三項所得，集團應持有總現金3,857,052,000元。

根據2016年年報，集團有息負債主要是以下兩項:

1. 銀行貸款共 410,934,000元；

2. 可換股債券共183,614,000元

在扣除帳面有息負債後，集團持有總現金約3,262,504,000元，再扣除於2017年5月收購泛亞影院廣告有限公司耗資7100萬元，理論上目前持有的淨現金大約31.9億元。

以目前發行總股數2,745,539,248股計算，目前集團持有每股淨現金約1.16元。如果大股東行使持有的約1.07億股認股權的話，則每股淨現金值會稍為攤薄至每股約1.15元。


餘下業務估值

集團餘下業務包括：

I. 持有100%的香港業務，經營6間戲院共23塊銀幕，2016年度總收入2.7億元，經營溢利1,658萬元；

II. 持有35.71%權益的台灣威秀院線，經營14間影城共136塊銀幕，2016年度應佔收入4.5億港元，集團應佔經營溢利2,418萬元；

III. 持有50%權益的新加坡嘉華院線，經營11間影城共91塊銀幕，2016年度應佔收入4億港元，集團應佔經營溢利6,200萬元；

以上三個地區的經營溢利總和約1億港元，除稅後估計約8000萬港元的純利，而這數據和集團的CEO在今年5月的一個閉門路演上所提供的數據是一致的。集團尚有一些總部的行政費用，估計應可以與完成分派特別息後持有的超過20億元現金的應收利息互相抵銷。

以8000萬元純利計算，這業務合理估值是10-15倍市盈率。以保守的10倍市盈率計算，這業務值8億元或每股0.28元(以全面攤薄計算)。當然，這只是一個很保守的估算，如果集團願意出售此業務的話，那估值應該是20倍市盈率以上的，大家不妨參考一下於2016年3月瑞信(Credit Suisse)發表的一份簡短報告中所給予橙天嘉禾業務的估值：

於上述報告中，瑞信給予國內業務的估值是每股1.13元，而這部份的估值已通過出售業務超標達成了，餘下的海外業務其給予每股0.86元的估值，而此估值能否達成，主要視乎大股東會否將餘下的海外業務連同上市公司殼一起出售去體現其價值，目前雖然大股東沒有表達這意向，但不能排除這可能性。

集團整體估值

如果基於分類加總 (Sum of the Parts) 估值法，橙天嘉禾理論上應值每股淨現金的1.15元，加上餘下海外業務的每股0.28元，總共1.43元。我自己重倉持有橙天嘉禾，確實是很希望股價可以升到合理估值的，但實際上我相信中長線而言，市場很大機會給予其估值只是基於淨現金值每股1.15元，而不會考慮其餘下業務每股約0.28元的估值，除非大股東以行動或言論表達出其有意出售其餘業務(包括上市公司殼)套現，則估值方有機會達到瑞信的目標價。

曾經的籮底橙終於變靚橙

今天收市後橙天嘉禾 (01132) 宣佈出售內地影院的交易已完成交割，意味著交易已順利完成，而公司也即時宣佈將於8月10日舉行的董事會會議上宣派特別息，按照之前的通告，總共有10億元現金會用作派發特別息，相當於每股約0.364元的特別息。

這宗交易完成了，相信大家都想計算一下這公司的合理估值是多少，或者大家有興趣的話可以自行計算，然後這兩天在這裡與大家分享。我也會在周末時候專心地計算一下，到時看看大家所想的是否一致。

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P.S. 如想參加選股比賽的網友，請繼續統一在上篇文章留下你挑選的股票名稱及原因，以方便我們統計參賽名單及日後計算成績，謝謝。

集思廣益之選股比賽 (二)

經歷上半年的選股比賽後，很多網友意猶未盡，所以有了這個延續篇。

這次的比賽就簡單一些，不再分投資組或投機組，但仍然容許每人選最多兩隻股票參賽。而和上次一樣，各位需要簡單說說選股的理念、邏輯或潛在催化劑等，讓網友們可以參考。

回報計算方面，這次會引入新的計算方式。這次選股比賽以2017年7月28日的收市價作為計算的基價，以2017年12月29日收市價作為結算價，並且引入回報調整系數，詳情如下：

以2017年7月28日的收市價計算，所挑選的股票於當日的市值及最終回報調整系數如下：

市值10億以下的:  最終回報 = 計算期間的實際回報率 X 0.7

市值10億以上 - 30億的: 最終回報 = 計算期間的實際回報率 X 0.85

市值30億以上 - 100億的: 最終回報 = 計算期間的實際回報率 X 1

市值100億以上 - 500億的: 最終回報 = 計算期間的實際回報率 X 1.1

市值500億以上 : 最終回報 = 計算期間的實際回報率 X 1.2

附加條件/其它事項

1. 只可以挑選正股或ETF，不接受窩輪。

2. 如多名網友推介同一隻股票，則首名推介的網友的最終回報按上述方式計算，而第二名及之後推介的網友，其最終回報會被扣減5%。

3. 為免網友開設分身帳戶，以多個名單參賽，所以比賽只接受2017年6月或之前開設的帳戶參賽。

4. 為免日後有任何爭議，所以慣例都要說說，如網友對比賽結果有任何爭議，一切以我的決定為準。

網友們如欲參賽，請於2017年7月30日零晨之前提交參賽名單。這次的獎品仍是可以免費出席我搞的聚餐，名額共5名。

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P.S. 上半年選股比賽勝出的網友分別是pw wong、terminator、keith wong、kay、dicky yick、益力多及嘉毓，當中pw wong、terminator及dicky已聯絡我，嘉毓也已提供電郵地址，請kay、益力多及keith wong盡快以電郵電絡我，以便大家可以約定聚餐時間，謝謝。

雜談數股

最近沒空寫太深入的分析文章，只能簡短寫寫數股的看法。

福田實業(00420) 按照股東大會時管理層的說法，上半年行業仍是逆境，他們也不能倖免，但情況是比同業為佳，而且下半年會有好轉。最近看到前大股東密密在市場吸納，而瑞信也連續多日在1元增持，不知為何。

信星集團 (01170) 近日重啟股票回購，回購價應是近年最高的，不知能否突破2.5元的阻力位？上年公佈的中山廠房出售交易應已完成，11月公佈的中期業績估計將派發特別股息。另外，其珠海及江西的廠房也有機會出售。

松景科技 (01079) 在驚嚇地以小成交大幅下跌至0.45元後，只是兩天時間已完全收復失地，回升至要約價0.651元以上。對這股投機看法仍是值得“小注”持有等運到。

新世界百貨 (00825) 的私有化已是無限接近成功，如果仍持有此股的話，不妨考慮在市場以2元沽出，提前套現資金，總比等待被強行收購、資金要等一段持間才可以收回為佳。

興發鋁業 (00098) 近日股價仍是震盪為主，但感覺大戶仍一直在收集中，希望中期業績有驚喜。

京西國際 (02339) 股價在公佈盈警後也沒有跌穿52周低位，感覺已企穩。這股的盈警雖是很多人預料之中，但中期業績轉盈為虧是更多人預料不到的，自己覺得在注資沒有確定之前，不宜加注。

明輝國際 (03828) 前段日子見到David Webb披露增持, 不知是否會有中期特別息？但此股目前估值已開始趨向合理，自己傾向是如有好消息炒高就分段減持。

粵運交通(03399) 神奇的盈喜

粵運交通(03399) 昨天收市後，發出正面盈利預告：

本公司董事會（「董事會」）謹此知會本公司股東（「股東」）及本公司有意投資者，基於 本公司目前可得財務資料，預期本公司截至2017年6月30日止六個月的歸屬於母公 司股東的淨利潤將較2016年同期錄得不低於20%的增長。預期歸屬於母公司股東的 淨利潤增長主要是由於(i)材料結算價格受市場影響同比上升使本集團現代物流業務 所得利潤增加，及(ii)本公司的聯營公司南方聯合產權交易中心有限責任公司本期 淨利潤同比增長使本集團投資收益增加。

這個盈喜相信是很多人始料不及的，因為大家都預料客運業務上半年稍有倒退，即使服務區業務及物流業務有所增長，互相抵銷之下，上半年盈利或許有1成多的增長，應該不會發盈喜，但估不到的是持股25%的聯營公司“南方聯合產權交易中心” 的盈利增長，令至公司上半年整體盈利水平可以達至20%以上增長，算是一大驚喜。

與此同時，盈喜通告沒有提及客運業務及服務區兩大主業，顯示這兩大業務上半年應該表現平平，不過應該不會有大幅的倒退，不然只靠現代物流業務及聯營公司的盈利增長，難以支撐盈利達到20%以上的增長，估計是兩大業務的整體盈利大約持平，而物流業務及聯營公司則貢獻超過3500萬元的額外盈利。

最後，從這盈喜通告可以反映出大股東及管理層很重視公司股價表現。

細劉的投資眼光

看蘋果日報今日的報導，才知道原來細劉如此有遠見，即是不只有財技，還有投資的眼光 (當然也有可能是撞彩)。

希望利福中國(02136) 會是他收山巨作。

細劉預言舜宇會發圍　10年爆升22倍

手機鏡頭生產商舜宇光學（2382），今時今日成為港股最強的科技增長股，手執華為、OPPO、小米等等大客訂單，技術開發至AR、VR、3D，單挑蘋果手機鏡頭生產商大立光的地位，更成為8月中恒指季檢的藍籌新貴大熱，近年股價強勢拍得住股王騰訊（700）。當初舜宇於2007年上市時，基礎投資者便是人稱「細劉」的劉鑾鴻，當年以每股3.82元，斥資1,000萬美元購入2,041.8萬股或2%股權。若然細劉至今一股不沽，便坐擁價值18.23億元的舜宇股份，未計股息，單計股價10年間回報超過22倍。

於2007年11月，舜宇光學於其官網發表過一篇文章，內容有關細劉當年10月前往舜宇睇廠一事，舜宇轉述細劉言論：「你們的經營業績很不錯，又具有良好的發展前景，我對舜宇股票的前景相當看好，長線投資利潤肯定不俗！」

文章又指，據細劉07年時預測，工業股的前景毋需擔憂，過不了多長時間，工業股必將成為香港股民們熱捧的物件。他認為，中國經濟的崛起必定首先在製造業方面，中國未來20年最有可能的發展前景是成爲世界製造業中心。他建議舜宇充分利用上市後的資金優勢和企業品牌優勢，加快發展步伐，早日成為全球領先的綜合光學産品製造商。

於2013年，舜宇收購Konica Minolta位於上海工廠、手執頂尖的鏡頭技術後，於手機鏡頭的市場大展拳腳，對全球領導者大立光，構成重大威脅。細劉當年的預言，10年後，成真了。

細劉：“我对舜宇股票的前景相当看好”

http://www.sunnyoptical.com/1900.html

鄭家勝在什麼?

新世界百貨中國(00825) 的私有化基本上已塵埃落定，結果是鄭家贏了，小股東輸了。

鄭家知道他們的“名聲”如何，所以基於第一次要約到期已有70%的小股東屈服於他們的淫威之下，餘下的30%小股東大部份都是基於他們保留提價的權利而賭他們可能會提價，但一旦這個提價權不復存在的話，又有多少小股東還能堅持不賤賣？相信可能不足4、5%的小股東會堅持原則不接受要約，所以結果是鄭家贏了，贏在他們長期建立的名聲，威名遠播，終於大派用場！

明天股價下跌是必然的，但估計跌幅不會太大，只因還需要大約9200萬股的獨立股東持股接受要約，私有化要約就會成為無條件，而發了不提價聲明後，估計原本30%不接受要約的獨立股東中，相信最少有一半 (15%) 會轉軚接受要約，剩下的15%當中，可能有一半會在市場沽出止蝕，由套利資金接貨買入及接受要約，所以我相信等到8月1日，要約成為無條件的機會極高，而且從明天至8月1日期間會有套利資金候低買入新世界百貨進行套利，估計明天的股價可能會在1.9-1.93元之間。

於我而言，原則上不應接受鄭家的賤價要約，但理智上應接受這要約，因為鄭家聲名在外，如果要約失敗，相信短期內股價下跌20%的機會甚高；雖然1、2年後鄭家可能會捲土重來，但要容忍股價於未來一段時間在較低價位徘徊、橫行，相信不是太多投資者可以做得到。

鄭家，勝在.......... ! (請自行填充) 

要撤退了嗎?

最近大市氣勢如虹，一眾指數股、大價股彷似擺脫地心吸力般，升到唔識停，又適逢今年是七字尾年份，莫非逢七必災又要應驗？於是不少人都開始擔心股災是否快要來。

我自己經歷過19997、2007年的股災，簡單來講今次的升市遠遠未達到對上兩次股災前的瘋狂，最明顯的分別是對上兩次升市，升到最後是完全不理性、盲目的炒，基本上你肯入市就會有錢贏，例如1997年炒的主要是紅籌國企注資概念，北控(00392) 上市萬人空巷、申請表是一表難求；一眾垃圾紅籌、國企可以說是點石成金, 不只本身大升，他們入股的垃級股也隨之大升，所以有了大光燈的神話；而2007年最後瘋炒的是港股直通車概念，升勢由港交所(00388)及國企、紅籌帶動，大、中、小型股齊齊狂歡等候北水南下，但今年呢?

不知大家有沒有發現直至目前，資金仍是很理性，炒上的主要是盈利持續增長、預視度高的行業龍頭，而現在的估值最多只能說昂貴，但仍未到泡沫的水平，更何況大部份的中小型股、垃圾股表現遠遠落後於大市，而過往兩次的股災是這些中小型股、垃圾股的表現在股災發生前是炒得很瘋狂，表現大都比大市為佳。

我自己覺得如果今年或明年有股災的話，大市還要經歷一段瘋狂的炒作期，是股災前最後的璀璨，通街通巷、公眾場合、朋友圈子都在說股票，但現在大家見到這種現象嗎？ 目前市場資金還是很理智、克制，追捧的仍是基本因素較佳的行業龍頭股份, 暫時還沒看到泡沫已形成的跡象或股災將至的勢頭，所以雖然我一直警惕自己今年要很小心，不過目前我仍是接近全倉持股，希望如有股災的話，會有最後的璀璨，讓我體會一下無限風光在險峯的美好！

利福中國(02136) - 天生麗質難自棄

今天(7月13日)下午正在忙碌工作時，突然收到朋友傳來很多的訊息，無一不是關於利福中國大升，有些表情是擊節嘆賞，有些是喜極而泣，當然也有嚎啕大哭的，或許也正是網友們下午的真實寫照。

利福中國突然大升，我並沒有聽到任何消息，甚至乎下午股價大升的時候，如果不是朋友接二連三的短訊告知，我也不知道。如果說利福中國的潛在利好消息，相信離不開以下的可能性：

1. 上半年業績或有顯著增長，有機會發盈喜；

2. 瀋陽及大連物業的出售取得進展；

3. 我最期望的事可能出現。

在最近一年多的時間裡，物美商業(01025)、銀泰商業 (01833)及新世界百貨(00825)陸續私有化，可以說是最近一年裡最多上市公司私有化的行業，或許這正正反映這行業的估值太低，又或者是行業最壞時刻已過去，漸現曙光，反正同一行業裡連續三間公司進行私有化，這些行內人肯定不是儍的，也比我們更了解這行業，而他們同時間進行私有化，所帶出來的訊息顯而易見。

在行業裡表現不俗的利福中國，剛分拆上市初期，投資者對其真正資產值有所懷疑，用“養在深閨人未識”來形容它是恰到好處的；今日股價大升，會否是“天生麗質難自棄”？

希望下次再寫利福中國時，標題可以用上“三千寵愛在一生”。

跟進新世界百貨中國(00825) 的私有化及東方海外(00316) 訊息披露違規事宜

最近工作忙碌，故此日間也沒有時間看市；而且即使恒指大升接近400點，收市時候查看一下價格，也好像與自己無關，小型股仍是風平浪靜。

沒有什麼題材寫，就繼續寫寫新世界百貨的私有化及東方海外訊息披露違規問題。先說說新世界百貨，現在公司是每隔三天發一次通告提醒小股東接受要約，但查看CCASS的變動，現在已接受要約的股數是寥寥無幾，差不多可以判斷在7月18日要約到期時，要約不可能獲得超過90%的獨立股東持股接受，即是說2元作價的私有化要約除非獲得大股東延期或者提價，不然是會失敗的。而作為小股東的你，目前有3個選擇：

1. 如果同意2元作價的私有化要約，就通知券商接受；

2. 如果覺得要約會失敗，而且大股東不會延期或提價的話，就要在市場沽出；

3. 不接受2元作價的私有化要約，但繼續持有新世界百貨，博大股東加價。

要謹記的是這個2元作價的私有化要約是有條件要約，而這個要約的特徵是ALL OR NOTHING。如果大股東得到超過90%的獨立股東持股同意要約，則要約會成為無條件，而且大股東會強行收購餘下不同意要約的獨立股東持股，成功私有化。

如果得不到超過90%的獨立股東同意要約而最終要約失敗的話，那即使你已接受了要約，他們也會在數天後將股票歸還給你，而不是按2元作價收購你的持股，大家要清楚這種機制。

所以現在基本上是所有的獨立股東捆綁在一起，並不是說你作為小股東覺得賺少少就滿足了，不想再承擔之後的風險，決定同意大股東的的2元要約，然後收錢離場，這種想法是大錯特錯的，因為要有90%的獨立股東持股和你有同樣的想法才可以成事。所以現在如果持有新世界百貨的話，其實只有二個選擇而已: 覺得大股東不會提價或延期，那就要盡快沽出持股，做到真正的避險，千萬不要做接受要約這種儍事；或者繼續持股博大股東會提價。

至於東方海外訊息披露一事，原本寫完一篇文就算了，但見到今天報章的報道，實在是無名火起，要再說多幾句。

東方海外：公司沒義務要約前公告
香港投資者學會主席譚紹興表示，目前未有證據證明交易雙方保密工作欠妥當。至於東方海外是否披露不足，他指上市公司可以特殊情况為由，向證監會申請豁免披露內幕消息。
東方海外投資者關係及庫務經理Peter Budd表示，根據港股上市規則，公司無義務要在收到正式要約前發出公告，亦毋須回應市場傳言，中遠海控的H股亦未停牌，而1月時公司發布公告否認市場傳聞，是因彼時公司尚未與中遠談判。
http://www.mpfinance.com/fin/daily2.php?node=1499715517419&issue=20170711

看到東方海外這位投資者關係及庫務經理Peter Budd的說法，實在懷疑他是否知道及理解《公司收購及合併守則》3.1項的規定:

由要約人或有意要約人作出的公布：

在有關方面接觸受要約公司的董事局之前，發表公布的責任通常由要約人或有意要約人承擔。雖然在有關方面接觸受要約公司的董事局之後，發表公布的責任主要由該受要約公司承擔，但一如下列規則3.2訂明，在某些情況下，要約人或與其一致行動的人的行動，可能引致要約人或有意要約人有責任作出公布。因此，要約人或有意要約人應密切留意受要約公司的股份價格及成交量是否有任何不尋常的波動。

如出現以下情況，要約人或有意要約人便須作出公布：

(a) 當受要約公司在未被接觸前成為可能要約的謠言及揣測的對象，或其股價或股份成交量出現不正常波動，及有合理理由推斷該情況是由於有意要約人或與其一致行動的人的行動（不論是由於保密不足、購買受要約公司股份或其他原因）所致；

東方海外由2017年1月已成為要約的謠言及揣測的對象，當時公司發了公告否認；然而在6月21日，公司再度成為要約的謠言及揣測的對象，而且股價及股份成交量同時出現不正常波動：

這時候公司按規定是要作出公布的，但當時公司沒有在港交所披露易發公告作出否認，反而根據很多傳媒的說法，在回應傳媒作出的查詢時，公司的回應是：

公司對傳聞的聲明“始終保持一致” ，即是與2017年1月20日發佈的澄清公告所述一致，而當時公告的內容是：

本公司謹此澄清本公司及東方海外貨櫃並不知悉或未涉及任何與本公司或東方海外貨櫃有關的競投 。

我相信當時有不少傳媒朋友有向東方海外作出查詢的，也得到他們的回覆。如果你們有書面証據或錄音在手的話，請根據這些証據向證監會投訴東方海外涉及訊息披露違規、甚至有內幕交易的嫌疑。我們並不是想破壞這宗併購的交易，而是希望東方海外就此事負上應有的責任及受到懲罰，不然以後上市公司都視上市條例及相關規定如無物的話，受害的將是廣大的投資者及小股東。

中遠海外(01919) 併購東方海外 (00316) 涉及訊息披露違規

中遠海外(01919) 收購東方海外 (00316) 一事，首先見於2017年1月18日國內財新網的報道：

独家|中远海运将收购香港最大航企东方海外

【财新网】（记者 黄荣）1月17日，财新记者独家获悉，中远海运集团将参与收购香港最大航企东方海外，参与竞标的还有长荣海运和法国达飞轮船两家公司。
　　自2017年初以来，有关东方海外的收购传言不断，造成其母公司东方海外国际(00316,HK)的股价暴涨，截至1月17日，东方海外国际收盘价为39.25港元，较2016年底股价上涨了22%。

東方海外隨即於2017年1月20日發出澄清公告：

澄清公告

東方 海 外(國 際)有 限 公司 (「 本 公司 」)注 意到 近 日若 干 傳媒 報導 提 及其 他 航 運 公司可能對 本公司 的 附屬公司 ， 東方海外貨櫃 (「 東 方 海 外 貨 櫃」 ) ，進 行 潛在 競 投。 

本公司 謹 此 澄 清 本 公 司 及 東 方 海 外 貨 櫃 並 不 知 悉 或 未 涉 及 任 何 與 本 公 司或 東 方海 外 貨櫃 有關 的 競投 。 

然而，於2017年6月21日，再有多份報章報導中遠海洋海運擬斥40億美元收購東方海外旗下子公司東方海外貨櫃航運：

2017年6月21日 09:05 星期三

《國企紅籌》消息指，中遠海運集團以近40億美元購東方海外貨櫃

《經濟通通訊社21日專訊》據外媒引述消息指，中國遠洋海運集團正在進行磋商，擬以至少40億美元收購東方海外（00316）旗下東方海外貨櫃，可能最快7月份達成協議。
知情人士今年1月份曾透露，中國遠洋海運集團正在研究收購香港最大貨櫃航運公司東方海外貨櫃的可能性，以幫助降低成本和提高運能。（ml）

消息公佈後，雖然東方海外沒有於港交所的披露易發出澄清公告，但其對於媒體的報道有以下回應：

6月21日，东方海外国际率先发声，再次否认外媒报道的中远海运集运准备收购其集运板块东方海外。                                                                                                        东方海外国际发言人表示，公司对此事的声明“始终保持一致”，并重申“公司和东方海外不清楚，也不参与任何对公司或东方海外的投标”。

可是，相隔19天後，中遠海運控股及東方海外國際聯合公布，中遠海運將收購東方海外，而每股東方海外國際股份為78.67港元現金，全面收購總金額為492.3億港元。

中國資本(00170) 私有化 之 肉在砧板上

收到網友KNOWN 的鴻文，基本上已涵括我大部份的看法，故此全文刊登讓大家參考，最後會有一些自己的補充看法，令大家對中國資本(00170) 大股東的私有化部署更加清晰。

我自己定的標題是“肉在砧板上”，寓意成件事情小股東是任人宰割，沒有反抗之道。

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萬無一失的私有化部署 – 中國資本(170) KNOWN

(註: 所有貨幣單位，除非特別寫明，否則就是港元)

多謝偉哥給小弟機會寫私有化睇法，自己志在磨練在私有化投機博奕的能力，也望各網友提點指教。

提到中國資本(代號170，21章公司)，一定要同時提及另一間本港上市公司第一上海(227)，因為兩間公司過去是交叉持股的，但現在則只有中國資本持有著約17.45%的第一上海股權。此外，現在中國資本的主席、ED兼大股東勞元一，其入主中國資本的方式也是在去年一月從第一上海手上買入逾30%股權才能成功入主，在未入主前他個人只持有中國資本不足1%股權。現時，72歲的重要人物勞元一是上述兩間公司的主席及ED，他在中國資本更持有53.79%的絕對控股權。是次對中國資本的私有化要約就是他提出，私有化作價為每股$6.8。

若大家細心，會發現他由正式入主中國資本到提出私有化，前後只用了一年半的時間，由原本只持有不足1%的中國資本股權到現在準備將整間公司100%股權吞併，一旦成功即前後只花了不足兩年時間。我有必要簡單講講在這一年半發生過什麼事情，這可簡單講成三件事:

i)                 控股權權易手及提要約；

ii)               供股；

iii)              提私有化

由於不想叫大家悶死，我只就上述三件事各自放下幾個重點。

事件	日期	重點
i)                 控股權權易手及提要約	16年1月	-        全購價$4.086 -        股權易手及要約後勞元一取得公司54.09% -        勞元一收購涉資$1.69億
ii)               供股	16年10月	-        5供2(公開發售) -        供股價$3.95(比公布供股前收市價$4折讓1.25%) -        集資淨額 : $1.19億 -        集資用途 : 用於投資活動及一般企業用途 -        完成供股後，勞元一股權沒有變動，仍維持54.09%水平 -        勞元一跟供涉資$0.66億
iii)              提私有化	17年7月	-        協議安排(無須進行數人頭) -        每股私有化作價$6.8 -        公司每股NAV(截至31/5/17)為$14.58，即私有化作價折讓53.4% -        以每股NAV$14.58計，公司總值$15.67億 -        計劃股份(45.91%)之總值為$3.35億，此乃一旦成功私有化，大股東勞元一須支付的股份收購總代價

若大家什麼都不去看，只看勞元一於完成私有化下的得失。

總支出

$1.69億

$0.66億

$3.35億

合計 : $5.7億

總收入(取得中國資本的所有價值)

$15.67億

中國資本(00170) 私有化 之 沒有最賤，只有更賤

近年香港上市公司私有化是一間接住一間，經常是同時期有幾間上市公司正在進行私有化，而這個時期為例，目前正在搞私有化的包括百麗國際(01880)、台泥國際(01136)、勤美達國際(00319)、新世界百貨 (00825)、華熙生物科技 (00963)等，昨天就有多一間中國資本 (00170) 加入私有化的行列，令到目前正進行私有化的上市公司數目多達6間，可能是破了香港紀錄，印象中以往未曾試過有6間上市公司同時進行私有化。

擬私有化的上市公司數目眾多，似乎已成為港股的一大熱點。以前買中私有化股會如同中了六合彩般，因為機會率甚低，而隨著私有化的個案越來越頻繁，中獎機會提升了，但可惜中獎的派彩是縮水了，只因近來很多公司的私有化作價越來越賤，令小股東的得益沒有以往的多。

以近來私有化個案為例，被否決了的興發鋁業 (00098) 私有化作價肯定是賤價，然後到新世界百貨，出價也比近一兩年同業私有化的估值低了一大截，到昨天的中國資本 (00170)，令我體會到什麼叫做沒有最賤，只有更賤！大家請不要誤會，我不是說人賤 (當然我相信有很多網友友內心是這麼想的)，而是價賤。我以為興發鋁業的賤價已是無出其右, 然後再見識了新世界百貨的出價，令我以為這已是賤的極限，那知道今天中國資本的出價，是活生生演繹了只有更賤的意思。

簡單看看，私有化作價每股6.8元，比每股資產淨值14.725港元折讓53.8%。

這公司的資產負債表如下：

資產淨值2.05億美元，當中包括每股接近5港元的淨現金及每股約4.5港元的金融資產。

這作價不知是否歷來最賤的私有化作價? 希望這種作價是前無古人，也會後無來者。

新世界百貨中國(00825) - 私有化提價達至雙贏 (下)

第一次要約期限屆滿的可能結果

新世界百貨作價2元的私有化要約由2017年6月27日起，至2017年7月18日屆滿，屆時可能結果如下:

1. 要約接納水平 > 90%

如有超過420,419,700 股獨立股東持股接受要約, 相當於獨立股東持股的90%接受要約，其私有化要約成為無條件，屆時要約人會強行收購餘下不接受2元要約的股權，然後退市。

2. 要約接納水平 < 90%

如要約接納水平低於90%, 大股東可以:

I. 直接宣佈私有化要約失敗；或

II. 不提價，但延長要約接受期，讓獨立股東再考慮； 或

III. 提價, 並延長要約接受期，讓獨立股東重新考慮。

對於上述4種情況，對於小股東而言，結果最好的當然是提價並延長要約，最壞的結果是直接宣佈要約失敗，那大股東會有何選擇？

說到這裡，我們又要再重提舊事，說說同系新世界中國(00917) 私有化的歷史。新世界中國先於2014年6月以每股6.8元作價 (總作價183億元)私有化失敗，然後再於2016年1月再以每股7.8元作價重提私有化，最終總作價是213億元，比第一次私有化花多了20億元。由此可見大股東有把握可以在私有化失敗後，等多1、2年再以更低價格成功私有化嗎？答案是否定的，或者可能以更低作價成功私有化，又或者可能要以更高作價去重提私有化，大家都不知道將來經濟及行業如何變化，但大家 (包括大股東)要考慮的兩點是：

1. 目前出價之低廉是有目共睹, 即使提價去完成私有化，大股東也是獲利豐厚的，而一旦這次私有化失敗，將來能否以更低價去完成私有化是未知之數，而且損失了1、2年的時間去推進內部的重組、佈局，對大股東而言會否是更大的損失？

2. 同業包括物美商業及銀泰商業紛紛私有化，甚至其它零售股包括百麗國際也提出私有化，是否意味著這行業、以至整個零售業已觸底，目前已是行業最差的時候？如果不能把握行業最壞的時候進行私有化，再等1、2年會否反而要以更高作價去進行私有化？

作為小股東的，常常首要考慮的是如果私有化失敗的話，股價打回原形，我們會蒙失多少的損失，但如果從另一角度去思考，其實大股東沒有損失嗎？或許大家會說，大股東是億萬富豪，私有化失敗了，最多就是私有化成功帶來的潛在的利益沒有了，但這不正是大股東的損失嗎?  所以說到最後，請大股東不要以私有化失敗所引致的潛在股價大跌去威脅小股東接受要約，如果這次私有化失敗，大、小股東一樣都是蒙受損失的，並不是單方面蒙受損失的。

獨立股東的選擇權

作為獨立股東，你目前有三個選擇：

1. 如對這私有化可以順利完成並沒有信心的話 (不論是否提價)，或許先行沽出持股是最佳的選擇，無謂承受多餘的風險；

2. 如果滿足於2元的要約價，也認為這作價可以順利完成要約的話，那可以選擇接受要約，但要注意的是這個私有化要約即使你接受了，而最終結果是少於90%的獨立股東持股接受要約，並且大股東決定不提價、讓要約失敗告終的話，你即使選擇接受了要約也沒有用，已過戶的股份是會退還給你。所以緊記這種私有化要約是ALL OR NOTHING, 即是要約成功 (超過90%獨立持股接受要約) 的話, 大股東會強制性收購全部持股；如果要約失敗，大股東是一股都不收，最終會將已接受要約的股份退回給小股東；

3. 如果不滿足於2元的要約價，也願意承受風險去爭取大股東提價的話，則什麼也不要做，即是代表你不接受要約; 如果有超過10%的獨立股東持股不接受要約，則大股東要決定加價、延期、還是宣告私有化要約失敗。

現在距離第一次要約到期尚有14天，作為小股東的你，或許要作出你的決定了。

我們要求的目標作價

大股東在私有化要約通函裡多次提及一項數據：經調整每股有形資產淨值，只因撇除了無形資產後，每股有形資產淨值大幅低於帳面每股資產淨值，讓他們以此資產淨值計算出來的市帳率稍為提高，看上去私有化作價沒有那麼“難看”。

我們先重看同業的私有化作價比較：

比較經調整每股有形資產淨值，新世界百貨的私有化估值雖然與其它兩間公司拉近了，但那距離仍是遙不可及的。我們的要求很簡單，就按經調整每股有形資產淨值計算的市帳率約1倍來進行私有化，即是每股2.6元的作價，也相當於目前的2元要約作價提價30%。

以潛在要約股份總數467,245,000股計算，每股提價0.6元，代表大股東需就此多付2.8億元。從另一角度來看，先前兩間同業的私有化平均估值是1.58倍市帳率 (按經調整每股有形資產淨值計算) ，即是說如果大股東可以以1倍市帳率成功私有化，他其實比同業先前的私有化估值節省了每股1.51元或總作價節省了7億元之多。

再其次，按當年上市價每股5.8元計算，即使期間派發了總股息每股1.353元，再加上以每股2.6元私有化的話，大股東在這10年間仍然賺了小股東每股1.847元之巨。

我們要求提升作價，其實只是要求大股東分些少的利益給小股東，實際上如果以每股2.6元的作價成功私有化，大股東毫問疑問仍是私有化成功的最大得益者！

總結

私有化對於小股東而言，永遠都是相對被動的一方。以現在2元的作價而言，我自己認為小股東是難以接受、也不可能接受的，沒有商量餘地。現在能否順利完成私有化，基本上取決於大股東的態度，不提價的話這私有化就拉倒，等1、2年後再重來，到時也不能確保可以順利以2元的作價去完成私有化，結果好可能還是好像新世界中國一樣，浪費了一年半的時候，兼且要提價去完成私有化，完全是得不償失。

提價30%的結果將是各取所需，達至共贏；堅持原價，則是一拍兩散，兩敗俱傷的結局。現在決定這私有化何去何從的是鄭先生，希望鄭先生具備良好的視野、大局觀，作出明智的決定去達成對雙方都有利的結果。

新世界百貨中國(00825) - 私有化提價達至雙贏 (上)

這篇文章是我針對新世界百貨中國私有化而花了大半天的時間去撰寫，有點長，還沒寫完，但希望各位新世界百貨的股東可以細心閱讀、參考，然後作出你的抉擇。

首先，我要明確一下我們的最終目的並不是一心想否決這私有化, 而是希望要約人(即大股東)提出一個比較合理、公道的作價去完成私有化，達成雙贏。

新世界百貨中國私有化作價的比較

我們要求新世界百貨私有化提價的理由是建基於其作價非常之低，令人難以接受。我們先來比較一下新世界百貨與近年兩宗同業私有化的作價，而這作價的比較並沒有在新世界百貨的私有化通函中提供，只因一比較之下，大家會發現新世界百貨的私有化作價是何等荒謬。

從上述的比較之中，大家可以自行看到新世界百貨的作價比起近年兩宗同業私有化作價的差距是如何之大，如果鄭家 (大股東) 可以以此作價成功私有化的話，我相信他們睡覺時發夢也會笑出聲來。

其次，讓我們再看看新世界百貨於2007年上市時的估值：

當年上市價每股5.8港元，以此計算的經調整每股有形資產淨值是1.82港元，即相當於3.19倍的市帳率，而今天私有化的估值僅有0.766倍！

當年每股5.8元上市，即使扣除期間派發合共每股1.353元的股息，如果以2元成功私有化的話，就算不計入資金的時間成本、機會成本，大股東也賺了小股東每股2.447元！

這私有化作價是否合理？相信大家有目共睹。

私有化提價的可能性

從上述一些簡單的比較可以看出這次新世界百貨的私有化作價是非常之低，雖然如此，如果大股東沒有提價的打算，而小股東又不接受這要約的話，給果會否是私有化失敗、兩敗俱傷？

我自己相信大股東對於可以以2元的作價成功私有化的信心並不大，也有提價的準備及計劃，原因如下：

不知道大家有沒有留意到他們採用的私有化方式是要約形式,  而不是香港上市公司慣用的協議安排 (又稱安排計劃, Scheme of Arrangement) ？這兩者有什麼分別大家清楚嗎？