業績短評 (五)：處於谷底的澳科控股 (02300)

很多年前曾經買過澳科，不過當年我因為擔心帳目有水份，信心不足下沽出了。事隔多年後，重新買回澳科，原因是對帳目的疑慮已大為降低及其業務有見底的感覺。

為什麼對帳目的疑慮降低？主要是最近6年總派息約每股2.5元，對比最近6年每股盈利之和約2.1元更多，而且對比現在及6年前的資產負債表，財務狀況相差不遠，並沒有因為派高息而令公司債台高築，反映公司業務的現金流和實際盈利相差不大，故此自己判斷這帳目應該是可信的。

基本因素方面，最近幾年國內煙草銷量下滑，作為卷煙包裝印刷行業的領導者之一，澳科是首當其衝，故此自2015年開始，盈利急速下滑，詳見下圖：

2016年的收入及核心盈利急速下滑，從2015年的32.6億及4億元急跌至2016年的25.5億元及2.65億元，也因此股價在過去三年也跌超過一半。

到2017年情況似乎已穩定下來，收入只是微跌4%至24.5億元，而毛利率也輕微下降1.4%至29.5%，但核心盈利反而輕微增長6%至2.82億元，管理層解釋是嚴控成本及開支的成果。

過去數年烟草行業的不景氣令澳科深受其害，除了業績受影響之外，估值也相應下調。以現價計，澳科往績市盈率只有約7倍 (以核心盈利計算)，股息率高達7%，估值甚低。當然，如果不能令市場信服行業將會谷底反彈的話，估值也是難以顯著提升的，故此澳科今年的業績很重要，希望可以達至收入及核心盈利皆有增長，如此估值有機會獲得提升。

澳科於今年初完成以7億元作價收購萃觀有限公司的交易，而萃觀的業績將於今年開始併表。萃觀於2015及2016年的核心盈利都是4600萬元，如果今年可以維持這盈利能力的話，在扣除併購所需資金的借貸成本後，澳科的業績應該會有約10%的增長。這併購另一個重大意義是

萃觀持有中國雲南省最知名卷煙包 裝公司－雲南僑通包裝印刷有限公司之60%股權，及安徽僑豐包裝印刷有限公司 之54.8%應佔股權，而其大客戶是雲南省紅塔集團，故此通過收過萃觀，令澳科可以與雲南省紅塔集團建立業務關係，有利於澳科提升盈利及市佔率。

“根据全国烟草工作会议数据，2017年度全国卷烟销量稳定增长，完成销量4737.8 万箱，同比增长0.8%，实现“销大于产”95.2 万箱。相较于2016 年-5.6%的低迷态势，目前卷烟行业已逐渐复苏回暖，2018 年卷烟行业有望受益于品类扩增和消费回暖持续复苏。细分品类中细支烟、高端卷烟、短支烟等均保持高速增长。”

業績短評(四)：精熙國際(02788)、旭日企業 (00393)

這兩間公司都是我持股中，業績相對失望的。

雖然精熙國際(02788)維持派發高息，但今天也決定沽清。大家或許會問，核心盈利有顯著增長，而且維持高派息，為何仍要沽貨？

主要原因有二：

1. 2017年上半年核心盈利約827萬美元，而全年核心盈利只有1241萬美元，即是下半年核心盈利只有414萬美元，比上半年大倒退，箇中原因包括下半年的收入減少、毛利率下跌(32.5% VS 25%)，故此純利大跌；

2. 管理層預期比較悲觀：

然而回顧數碼相機產業環境，雖然二零一七財政年度的需求填補二零一六 年度因地震所造成的短缺而平緩產業持續衰退的趨勢，但預期二零一八年度，數 碼相機產業環境將仍顯疲弱，因數碼相機產業規模萎縮之影響導致（其中包括）規 模經濟效益持續縮減、人員流動率高，以及人民幣波動，本集團面臨相當的成本壓力。

自己估計2018年收入及盈利倒退的機會相當高，當然網友們如果只是當其是收息股，則我相信未來一、兩年維持高派息的機會是非常大。目前有更佳的選擇，所以我選擇先行沽貨獲利，或許等股價回落至較低水平，我也有興趣買回當作收息股。

至於旭日企業 (00393)，本來預期計及一次性的出售收益，會有接近2億元的純利，再加上最少90%的派息比率，則是次高息可以刺激股價上升，可惜實際盈利低於預期，雖然派息比率高達100%，但也未符自己的期望，故此已減持部份持股。

業績不符預期的主因有二：

1. 國內零售業務上半年錄得2500萬元的經營溢利，但全年計則錄得2900萬元的虧損，即是下半年經營虧損高達5400萬元，是業績不達標的主因。直覺在今年內大股東會回購這“虧損”的國內零售業務，正如其上年回購“虧損”的澳紐業務一樣，而基於國內零售業務的規模及收入是澳紐業務的一倍左右，故作價也可能是澳紐業務的一倍。不過大家要留意的是澳紐業務在回購前錄得巨額虧損，但交易未完成前，澳紐業務已扭虧為盈，錄得不俗盈利，不知國內零售業務到時會否也是如此？

2. 通過會計手法，令可以入帳的出售收益大減：

出售澳紐業務理應獲得7400萬元的一次性收益，但不知為何有4956萬元列為實現外匯波動儲備，故此實際上只有2274萬元的出售收益。

而出售的澳紐業務上半年錄得約1900萬元的虧損，仍會列入旭日企業的損益表，故扣除這1900萬元的虧損後，實際上只有379萬元的一次性出售收益入帳，與之前預期的約7-8千萬元的出售收益大相逕庭。

旭日企業目前最大的賣點是高達21億元或每股1.37元的淨現金，再加上6.4%的股息率，現價下跌空間不多，但要股價大升的話，或許要其它的催化劑，例如完全出售國內零售業務套現，變相提升淨現金水平及盈利 (因國內業務目前虧損中)。

大股東會否回購餘下的零售業務？睇死佢會。

業績短評 (三) : 粵運交通 (03399)

粵運交通 (03399) 業績公佈之前已發了盈喜，故此實際業績沒有什麼驚喜，反而有些失望。盈利增長的主因是：

淨利潤增加主要原因一是材料結算價格受市場 影響同比上升使毛利同比增加，二是本公司聯營公司南方聯合產權交易中心有限責 任公司本期淨利潤同比增長使本集團投資收益增加。

前者材料物流業務只是發揮最後的餘熱，並且已在今年正式被撥離集團；後者南方聯合產權交易中心的盈利貢獻不知是否屬於一次性？

比較上述兩表，很明顯看到出行服務的盈利貢獻輕微下跌，而現代物流及資源開發業務的盈利貢獻大增，故此合併計算的純利仍然錄得25%的增長。

出行服務盈利下跌，主因是道路運輸及配套服務的收入及毛利率稍為下降所致；其次是2017年所有新增的加油站都是自營關係，而且估計尚未能提供盈利貢獻，相對以往向外承包經營的做法，盈利貢獻會減少。

至於資源開發業務的盈利增長高達1.05億元，撇除聯營公司的盈利貢獻增加1800萬元後，尚有8700萬元的盈利增長，但此板塊的收入只是增加約3000萬元，而盈利大幅增加8700萬元，實在是大惑不解，或許有機會接觸管理層的話，要詳細了解一下。

集團已完成與母公司的資產置換，換出材料物流業務，注入梅州粵運。梅州粵運2016年度盈利是3200萬人民幣，希望2018年可以提供到5000萬人民幣的盈利貢獻，再加上自營加營站在經過1年多的摸索後，可以開始提供盈利貢獻，從而填補撥離材料物流業務的盈利缺口。

粵運交通的業績經常給予驚喜，正如2017年度的業績突然有材料物流及資源開發業務的突然爆發，從而維持了連續數年的盈利增長，不知2018年又會否有驚喜？

目前的估值只有7.6倍市盈率及4%股息率，似乎市場已預期2018年盈利難有增長，甚至可能會錄得倒退，不然無法解釋目前估值差不多是近年來最低點。

屋漏偏逢連夜雨

港股突然面對一連串的利淡或不明朗因素困擾，包括中美可能爆發貿易戰、港匯走弱觸發資金流走憂慮，再加上股王騰訊大股東突然配股減持，令大市氣氛更加差，可能比起上月恒指下破3萬點時更差。

最慘的是業績期不論佳績、平平無奇或差於預期的業績，大部份業績公佈後的結果是股價下跌，只差在跌多跌少而已，令這個業績期成為近年淒慘的業績期。

今晚要有充足的睡眠去迎接明天的大波動市況，所以也不寫太多了，留待周末才評論持股業績。

業績短評(二): 見光死

這兩天很多基金愛股公佈業績，不少都達到或優於預期，但股價就先升後跌，例如平保(02318)，旱上股價高開3元，最高見94.80元，但收市已倒跌3元，以全日最低價88.3元收市，全日波幅6.5元，成交額高達123億元，屬於典型的好消息出貨格局。箇中原因很簡單，在業績公佈前的一個多星期，平保業績及派息優於預期的消息已廣泛流傳，所以在業績公佈前，股價已從月初低位上升約15%，偷步買入的春江鴨今天趁佳績公佈，有買盤支持下，可以大手沽貨獲利。

除此之外，還有吉利汽車 (00175)，中午公佈盈利上升1倍，但午後股價大瀉6%；昨天公佈業績的敏實 (00425)，盈利增長18%，股價今天大挫12%；同日公佈業績永達汽車 (03669) ，盈利大增77%，派息比不低，但今天股價大跌11%。三間公司都是汽車相關業務，不知是否市場覺得汽車板塊已見頂？反而業績不佳的京西國際 (02339)，今日股價最多反彈13%，收市仍有5%升幅，或許仍是注資預期及2017年下半年業績已有改善所致。

騰訊剛公佈佳績，純利按年大升74%，即管看看明天股價會否又是見光死。

業績短評 (一)

今晚有多間上市公司公佈業績，其中有部份業績自己看過後，就簡單寫幾句評語：

中國聯塑 (02128)

全年業績貌似比上半年為佳，但要留意下半年有3.27億的投資物業公允值收益入帳，而上半年是沒有的，所以撇除這一次性的重估收益後，下半年與上半年的盈利實際上相差無幾。

這公司作為行業龍頭，一向予人估值甚低的感覺，不過看到其帳面有高達38.5億的淨有息負債，然而又有高達15億的股票投資，即是管理層借錢來炒股，就不難明白為何估值一向偏低。

信越控股 (06038)

建築類半新股很多在上市後業績就大走樣，而信越是少有的收入及盈利可以維持到之餘，又派發高息的公司。不過要留意的是股價在業績公佈前已炒高30%，不知是偷步炒業績，還是炒作賣殼概念？我自己估計是後者居多。

彩生活 (01778)

以核心盈利計算，今年大約有20%左右的增長，派息比率維持50%的高水平。

此股估值一向比同業為低，而且在完成關連交易的收購後，估計今年預期市盈率將跌至10倍左右，這也是近期股價大漲的主因。

新天綠色能源 (00956)

受惠國策，盈利大幅增長73.4%，比盈喜預告的60%增長更高，算是有驚喜。派息比率維持40%左右，現價市盈率約6.3倍，股息率約6.5%，估值是偏低；最大的隱憂是負債比率超高，或許是估值一直偏低的原因。

迅捷環球 (00540)

這股業績平平無奇，為何要提一提？因為大股東持續尋求賣殼，之前已曾賣殼失敗，然後迅即再找到第二位潛在買家，並且潛在買家已共付6000萬元的誠意金。諒解備忘錄的獨家洽商期至2018年3月29日止，即是賣殼很大機會在未來10天會有結果。

這股業績雖然平平無奇，但最近數年盈利相對穩定，每年約賺3000萬元，而資產淨值約2.7億元。如果純以資產淨值去計算的話，賣殼估值大約9億元，但因為公司目前有不俗盈利能力，賣殼估值會否稍高？如果此股賣殼成功的話，其賣殼估值值得研究一番。

中小型股有鑊氣

長話短說，年初一直說感覺中小型股開始有勢，最近更明顯感受到有資金落鑊炒中小型股。除了近期的績優股之外，相信大家都見到小型新股、上市滿一年的半新股備受資金追捧等，只要敢認購小型新股、敢買數億市值的半新股，回報很高，所以最近自己也用多了資金參與這種貌似鬥儍的遊戲。

這股炒風不知什麼時候會剎停，又或者會否再受到多一、兩宗賣殼個案，或者瘋炒的新股帶動，再火上加油也說不定，不過暫時尚未感受到危機，所以繼續跟風炒作先。

至於績優股，例如昨天的英皇鐘錶(00887)(因持有東方表行關係而有關注) 及上星期的大昌行集團 (01828)，都見到有資金追入及估值開始提升，市場開始關注這些大落後的中小型股，估計不會只是短炒一兩天而已。

萊蒙國際 (03688) 為何不能派高息或特別息？

相信很多網友買入了萊蒙國際，都是看上了它通過出售資產而持有的大量現金，期望會有特別息派發，但如果熟悉情況的網友都會知道萊蒙國際目前因技術問題，根本無法派高息，所以業績前也應預期了萊蒙國際不會派高息，原因為何？

目前萊蒙國際派發高息的障礙來自其發行、2019年1月到期的可換股債券 (CB)，箇中原因大家知道嗎？不知道的話，可以看看下列的通告：

假設CB還沒贖回，而萊蒙派發2元、甚至3元的特別息的話，那會出現什麼情況？

一直期待的是萊蒙如之前的橙天嘉禾 (01132)一樣，可以提前贖回CB，然後才可以派發特別息，可惜的是雖然股價一度力壓至CB換股價3.491元以下，而且相信萊蒙國際應該有與CB持有人洽商提前贖回CB，但仍是無法取得CB持有人同意提前贖回CB，故此未公佈業績前已預期了不會有高息或特別息派發。

現在派發未期息0.26元，很大機會反映公司已放棄提前贖回CB，只能等待明年一月CB到期後贖回，消除派發特別息的障礙。如果明年真的派發大額特別息的話，相信應該還有後著的，包括股權上的可能變動，拭目以待。

簡單說說剛公佈的全年業績，其實都沒有什麼驚喜，值得留意的包括：

1. 每股淨資產7.5元；計及應收和昌的71.6億餘款，淨現金約46億元或每股3.3元；

2. 2017年經常性租金收入仍有2.45億元，估計2018年租金收入理應不會有太大變動；

3. 物業管理業務錄得經營溢利接近3200萬元，這業務如發展成熟的話，或許日後有機會分拆上市；

4. 元朗十八鄉接近26萬呎的住宅項目有機會今年推出，估計會獲利甚豐；

5. 公司會擴展康養安老及教育業務。

大昌行集團 (01828) - 等待價值重估 (新增補充內容)

在評論大昌行集團的業績及估值之前，大家不妨先翻閱1月的文章：“大昌行集團 (01828) 意料之外的盈喜”，可以溫故知新。

大昌行集團於上周公佈2017全年業績，核心純利達到約8億元，亦即是說2017年下半年的核心純利約5.5億元。核心純利比2016年有顯著的增長，主要受惠於下半年國內汽車業務的大幅增長，但也被國內消費品業務的鉅額虧損抵銷了部份盈利增長。

2017年上半年國內汽車業務的純利只有大約2億元，但全年的盈利貢獻達到7億元，即是說此業務下半年的純利達到5億元，主要歸因於以下兩點：

1. 2017年7月底以10.6億元收購浙江兩間奔馳經營店及一間奧迪經營店所提供的盈利貢獻，收購於8月31日完成，亦即是說此項收購只是為2017年業績提供了4個月的的盈利貢獻，但2018年起將會提供全年的盈利貢獻；

2. 國內汽車業務盈利大增的關鍵是經營溢利率由2016年的1.4%大幅提升至2017年的3.4。管理層解釋是由於高檔品牌銷情理想令利潤率提升、加緊控制存貨及採取有效的成本管理措施令 營運成本減低所致 。

雖然國內汽車業務大幅增長，但國內消費品業務則因為重組關係產生約5500萬元的特殊虧損，以致分部業績出現2億元的鉅額虧損。

資產負債表方面，雖然上年以10.6億元收購4S經營店，但受惠於強勁的現金流及盈利，集團的淨負債比率不升反跌，從2016年的71.7%下降至2017年的57%。

展望2018年，佳績能否維持取決於以下兩點：

1. 國內汽車業務是最關鍵的因素。券商普遍預期其它4S經營商於2018年仍會有不錯的增長，而大昌行的國內汽車業務如果與其它同業同步旳話，則佳績可期；

2. 管理層指國內消費品業務在2018年仍會進行重組，但相關撥備已於2017年入帳，今年業務希望會有改善。

目前仍未見券商更新大昌行集團2018年及2019年的盈利預期，但自己保守估計2018年集團盈利將會不低於10億元，即每股盈利預期約0.54元，現價預期市盈率約7.4倍及股息率5.4%。以目標估值10倍市盈率計算，目標價是5.4元；而派息比率維持約40%的話，則以5.4元目標價計算，預期股息率約4%。

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2018年3月13日補充內容:

問一些機構投資者朋友關於大昌行集團的看法，得到的回應很多是：“很垃圾的公司、管理很差”，然後今日看到內線人士的增持，所以走去看看管理層的變動，才發現原來於2017年上半年，管理層出現重大變動，4名高管包括CEO、CFO及COO (chief corporate offier) 都是2017年上半年走馬上任，或許解釋了為何2017年下半年業績會有脫胎換骨的表現。

如果機構投資者朋友們對大昌行集團仍停留於以前看法的話，不妨嘗試重新觀察此公司，一間可能是不再垃圾的公司但仍當是垃圾的估值。

不派息，縱有佳績也徒然

繼利福中國(02136)後，公佈佳績但不派股息的REF HOLDINGS (01631)，股價以下跌來回應管理層不派息的決定。因為不派息的關係，投資者不會以基本因素去衡量此公司的價值，仍會以殼股視之，相信需要大股東釋放賣殼的訊號，股價才有機會顯著上升。

對於中、大型股而言，不派息或派低息問題不大，正如早年股王騰訊(00700)長期不派股息，股價也照升如儀，但對於小型股而言，不派息的話，縱有佳績也徒然。

今天公佈業績的大昌行集團 (01828)，除了績優之外，派息比率也提升至前幾年一貫的約40%水平，現價股息率約4.3%，即管看看明天股價會否有較佳表現。聽朋友說大昌行集團明天會有NDR路演，等朋友稍後分享管理層看法後，再撰寫業績短評。

踏入業績期

3月是全年最重要的業績期，大部份上市公司都會在這個月公佈全年業績，所以這個月對機構投資者或散戶而言，都是繁忙的一個月。

自己持股當中，首隻公佈業績的是利福中國 (02136)。業績表面上是倒退，但實際上核心盈利仍有輕微增長，業績符合預期。

業績公佈後，或許因為業績錄得輕微倒退，再加上一如既往不派股息關係，股價一度低見2.05元，但很快就有資金承接，股價回升至接近業績公佈前的價位。

此股估值便宜是必然的，可惜有一大倉位持續沽貨，以目前成交量而言，估計最快都要2個多月才可以沽清，仍需耐心等候。

其它業績股相信以信義玻璃 (00868) 的業績比較突出，業績優於預期，也有不少朋友向我推介此股，而且留意到此股公佈完業績翌日即授出認股權，不知是否管理層覺得佳績仍會延續，故此把握良機授出認股權？

明天我的持股REF HOLDINGS (01631) 將公佈全年業績，而後天則有大昌行集團 (01828) 公佈業績，兩股皆已公佈盈喜，估計驚嚇的機會不大。前者主要關注點是會否派發股息，而後者主要看管理層對來年業務的預期，看看17年下半年的佳績能否延續。

百盛集團 (03368) - 派發特別息的誘因及仍待解決的技術性問題

百盛集團 (03368) 派發特別息的誘因：大股東莫財。

大股東合共抵押3.747億股股份予Argyle Street Management Holding (ASM), 以取得貸款，相信貸款息率不會便宜。

百盛集團具發特別息的能力：

百盛集團目前帳面持有淨現金約15.6億人民幣，相當於每股淨現金約0.73港元。

另外，於2017年底，百盛集團獲得北京銀行提供50億人民幣的離岸貸款，可以用作償還美元債券及派息之用。

百盛集團派發特別息的技術性問題：

百盛集團於2013年5月發行5億美元的債券，而債券一般附有契諾限制發行人派息的能力。

這就是為何明明今年5月，美元債券就要到期，但百盛仍希望於1月提前贖回美元債券的原因。不提前贖回美元債券，就無法派發特別息！

故此當百盛於1月初提出提前贖回美元債券時，股價即時上升，只因熟悉情況的投資者都知道其目的是希望派發特別息，也因此當1月底集團宣佈無法悉數提前贖回美元債券，意味著無法提前派發特別息後，股價即時下挫。

有些不明白箇中情況的投資者仍幻想集團會於全年業績時派發特別息，所以在業績公佈前股價再度炒上，但結果是不派股息，所以這些博特別息的投資者沽出持股，股價再度回落至2月低位。

ASM除了授予大股東3.74億股的抵押貸款外，自己本身也持有約1000萬股百盛集團。ASM過往曾數次狙擊上市公司，包括中巴 (00026)、丹楓 (00271)及魏橋 (02698)，無一不是要求派發特別息，故此其持有百盛集團的目的，估計也是等待集團派發鉅額特別息。

百盛集團除了大股東持54.97%股權外，尚有同業金鷹商貿(03308) 持有14.1%股權。

百盛集團 (03368) - 盛傳的特別息只是海市蜃楼?

在寫我的看法之前，大家不妨先思考一下1月的股價走勢及發生的事件的關係，然後再思考一下為何剛公佈的全年業績，盛傳的特別息仍是杳無音訊。

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2018/0109/LTN20180109488_C.pdf

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2018/0122/LTN20180122344_C.pdf