粵運交通(03399)第二次調研報告 (下)

2. 具潛力暨價值有待體現的業務：

A. 商業地產業務

在上一份調研報告，我們都花了一些篇幅寫集團隱藏的價值主要在於其全資擁有的兩塊廣州中心城區土地，即機場路地塊(面績約3萬平方米、容積率可達3.5)及位於華南植物園旁的長湴地塊 (面績約3.5萬平方米)，兩塊地一旦完成重建開發，將為公司帶來最少以10億元計的厚利；除此之外，尚經營72個客運站場，有約200萬平方米的土地儲備，這些客運站場有1/3的土地具有商業開發價值，一旦進行重建或商業開發的話，將會釋放巨大價值。

看到這裡，大家可能覺得商業地產業務到目前為止仍是雷聲大、雨點小，無法為集團帶來盈利貢獻或提升估值，但這次調研之後，我們覺得情況可能有所改變：

i.  根據業績報告，“機場路「三舊」改造項目實現納入廣州市年度實施計劃，並經廣州市白雲區政府上報市「三舊」辦申請立項，本集團緊密跟蹤項目所屬的《廣州市 白雲新城西部延伸區控制性詳細規劃》編製出台”，再加上向管理層了解，機場路「三舊」改造項目目前距離獲得審批只是一步之遙，有望在今年啟動項目開發及招商工作，為商業地產業務打響頭炮；

ii. 位於華南植物園旁的長湴地塊可能會規劃成為產業園區；

iii.  集團母公司廣東省交通集團剛與保利集團簽訂戰略合作框架協議，要合作發展母公司所屬高速公路沿線的土地資源，感覺是要啟動商業地產項目，並且加強在這方面的開發力度，相信粵運交通也會受惠。





B.  廣告業務

集團2014年度廣告業務收入雖然只有7000多萬元、盈利500萬元，但集團擁有豐富的廣告資源，有待開拓。這些廣告資源包括：

i. 母公司經營的40多條路段共1200多個高速公路廣告點位在重新規劃及回收後，可以交予集團經營；集團目前已經營42條 路段共340個高速公路廣告立柱，另正開發龍門架及跨線橋等高速公路新媒體資源，挖掘高速公路廣告價值；

ii. 通過在經營的客運站場和大巴上安裝WiFi設備，為乘客提供免費上網服務的同時植入廣告；

iii. 在客運車 輛、客運站場、VIP候車室和服務區等各處顯示屏聯網，為乘客提供視頻節目及招收廣告；上年度已完成整合利 用28個客運站場、1078輛長途大巴、217輛城市公交的廣告資源。

集團的廣告資源非常豐富，但廣告業務在過往幾年的經營效益不佳，雖然某程度上是因為實體經濟下滑，但國企的經營管理缺乏市場化也有很大的關係。不只是投資者，集團管理層對廣告業務的前景及盈利能力也有很大的期望；他們希望通過優化管理，可以將廣告業務的商業價值體現出來。


3. 國企改革的進度

投資者對於集團在國企改革的進度方面非常關注，就此問題我們得到的訊息是：

a. 股權激勵方案已呈交國資委審批，一旦獲得批准會盡快經股東大會表決通過；

b. 在落實混合所有制方面，集團會考慮不同的方案，包括引進產業基金和策略股東等。

4. 估值

我仍然維持今年度盈利增長應不低於25%的預測，即今年度每股盈利保守估計將達到0.75港元。

以前我自己評估合理估值應是12倍市盈率左右，但目前市場氣氛熾熱，普遍國企的估值都獲得大幅度的提升，故此我自己覺得合理估值可以提升至最少15倍市盈率，即今年目標價保守估算是11.25港元。

而且這個目標價在下列情況下會相應提升：

a. 目前計算估值並沒有將商業地產及廣告業務的發展潛力及前景考慮在內；一旦商業地產業務取得進展或廣告業務開始體現商業價值，則估值應獲得相應提升；

b. 股權激勵得到落實及集團進一步推動混合所有制將有利市場給予更高估值；

c. 今年度盈利增長25%應是相對保守的預測，如果今年實際盈利增長遠超預期，則估值將相應提升以體現其盈利增長動力；

d. 一旦落實集團整體A股上市或者分拆業務在A股上市的話，估值會獲得較大的提升。

我自己覺得上述4項估值提升的因素在一年內很大機會可以落實2-3項，到時將會顯著調升估值。