越秀服務 (06626)業績短評 - 差, 但相對好

越秀服務公佈去年業績, 對越秀本身而言, 這份業績肯定是差; 但放在整個行業而言, 這份業績肯定算是好的。

去年收入增長29.6%, 但整體毛利率大跌7.7%至27.3%, 導致毛利只比去年微增8百萬元至6.79億人民幣, 經營溢利與去年持平; 只是受惠於利息收入大增5千萬元, 令到純利得以比去年增長15.7%至4.16億人民幣。全年派息10.9港仙, 派息比率35%, 現價往績市盈率15倍, 股息率2.3%, 以國企物管而言, 估值尚算合理但不再低估。

這份業績是低於市場預期, 管理層解釋毛利率大跌原因有三: 1. 第三方拓展的項目的佔比增加, 而第三方項目毛利率較低, 故此拖低整體毛利率; 2. 投入更多資源發展新的社區增值服務, 相關收益要在未來才逐漸顯現;  3. 因防疫導致經營成本增加。 疫情除了令到經營成本增加, 亦令到商業物管及運營服務去年收入只是微增10.5%, 遠低於整體收入增長, 相信今年大部份物管公司的業績都會受疫情拖累, 目前已知的有萬物雲 (02602)及碧桂園服務 (06098), 估計陸續有來。

業績差, 不過也不是完全沒有亮點的, 例如:

1. 經營現金流入7.5億人民幣, 令到集團手頭淨現金增至43.6億人民幣;

2. 外拓能力提升, 去年新增的1369萬平方米的在管面積當中, 有62% (即843萬平方米) 來自第三方拓展, 而且TOD項目走出廣州, 取得福州、青島、長沙等城市的TOD合約;

3. 物管股近年最令市場擔憂的是應收帳大增, 尤其是關連公司應收帳, 幸好越秀服務去年度應收帳只增加24%, 低於收入增長的30%, 尚算合理;  

4. 終於完成了上市以來首宗併購, 斥資950萬人民幣收購廣州長隆集團旗下廣州市秉信 物業管理有限公司100%股權, 取得79萬平方米的在管面積。管理層認為目前行業估值接近合理水平, 所以集團正積極探索併購一些估值合理、質量好、財務合規的新項目, 尤其是地理位置上可以提升其管理密度的項目, 因會有更佳的協同效應。

對於未來業績增長目標, 管理層回應可以參考其去年底的股權激勵計劃所列的行權條件:

• 2023-25年扣非歸母淨資產收益率不低於12.8%、12.9%和13.0%且≥同行業平均水準+1個百分點；

• 2023-25年扣非歸母淨利潤增長率相較2021年增速分別不低於32%、52%和75%且≥同行業平均水準；

• 2023-25年應收賬款周轉率不低於4.2；

• 2023-25年現金股息比例不低於30%

按照第2點計算, 2023-2025年的盈利目標分別不低於4.75億、5.47億及6.3億人民幣, 亦即是未來3年每年盈利要增長最少15%, 管理層明言這是內生增長預期, 並未計及潛在併購帶來的增長。

管理層再次重申在2024年中達至在管面積超過1億平方米的目標, 亦即是說未來1年半, 在管面積要增長接近1倍, 如果達成這目標, 估計盈利增長應會高於每年15%。

一如往年, 越秀服務又是第一間公佈業績的物管公司, 因暫時未有同行業績作比較, 所以盈利增長15%及未來3年每年增長不低於15%的預期, 似乎是很平凡, 今天股價估計要受壓。不過正如我去年所說, 當全部物管公佈業績後, 大家會發現原來以去年的經營環境而言, 越秀服務的業績就算不是最好的一批, 也應該是名列前茅的。這份業績因是今年第一份物管業績, 市場的預期仍未調整, 所以估計一如去年, 業績公佈後股價會下跌居多; 這份業績如果放在月底才公佈, 市場到時應已降低預期, 股價表現應會比現時為佳, 可惜越秀服務又是爭做第一間公佈業績的物管股。

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(原文3月9日刊於Patreon平台)

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