首創置業 (02868) 的私有化套利機會與風險

首創置業公佈母公司將以每股2.8元的作價私有化首創置業, 估值相當於0.62倍市帳率, 作價可以接受。

這宗私有化存在明顯的套利機會, 尤其是昨天早上股價低見2.4元, 比私有化作價有14%的折讓, 套利空間巨大, 潛在回報理想，值博率頗高。如此大的折讓, 估計是市場擔心被否決的風險, 其次就是時間上的不確定性。

先說說這宗私有化的主要達成條件:

1. 要獲得監管機構審批通過:

取得 a)中國發改委，(b)中國商務部，(c)中國外管局 及(d)（如適用）國資委的相關政府審批、備案或登 記或其他適用政府批准。

作為國企, 提出私有化前理應已事先諮詢這些監管機構, 故此大家普遍會覺得這個條件不難達成。但要留意的是今年1月提出私有化的中國機械工程 (01892), 是花了接近5個月時間才達成這個先決條件 。中國機械工程在1月13日提出私有化, 先決條件同樣是取得國內監管機構的審批及批准, 結果要等到6月3日才獲得全部相關的監管機構的審批及批准, 時間上比預期長了甚多, 是這宗私有化完成時間的最大不確定性。

2. 在特別股東大會上參與投票的獨立H股股東中, 75%以上贊成私有化, 而反對私有化的獨立H股股東不得超過10%。

要留意的是GIC持股11.83%, 如果其歸類為獨立H股股東的話, 則有一票否決權。

我們翻看紀錄, 首創置業在2003年6月上市, 同年的年報上已見到GIC披露持有1.58億股首創置業, 而且一直持有至今, 期間雖有增減持, 但GIC仍是首創置業H股最大的股東, 似乎反映GIC與首創置業的關係良好。

另外, 我們看看私有化通告中的披露:

原來GIC通過Reco Pearl持有的11.83%股權, 被歸類為與大股東一致人士, 不能參與投票, 原因是GIC持有與首置設立的若干合資公司20%以上的股權所導致:

截至本聯合公告日期，要約人已向執行人員申請，推翻Reco Pearl Private Limited（一家由GIC (Realty) Private Limited間接全資擁有的附屬公司）根據收購 守則中「一致行動」之定義第(1)類別，與要約人一致行動的推定（由於Reco Pearl Private Limited持有與本集團設立的若干合資公司20%以上的股權所導致）。該 推定可能或可能不會被推翻。該申請的結果會於綜合文件披露。

 要約人已向執行人員申請推翻GIC與首置大股東是一致人士的設定, 如果獲批的話, 則GIC的持股會歸類為獨立H股股東, 可以參與投票。如果首置覺得GIC的投票是對其不利的話, 那麼首置會否申請將GIC歸類為獨立H股股東? 其次, 原來GIC與首置有成立若干的合資公司, 進一步証明GIC與首置的關係良好, 那麼GIC會否行使一票否決權, 否決這宗私有化?

這宗私有化表決不需要過數人頭關, 其次就是只要達成上述條件就可以成功私有化, 不需要再做要約。對上一宗私有化失敗的京能清潔能源 (00579), 就是因為無法達戶90%要約接納度而私有化失敗, 所以首創置業的私有化, 我自己覺得可以通過的機會頗高, 現在最大的不確定性可能就是獲得國內監管機構的審批及批准所需時間。以現價大約10%的折讓, 如果需時半年才可以完成私有化, 則年化回報大約20%, 對於一宗確定性頗高的私有化而言, 回報是不錯的。

(原文7月13日刊於Patreon平台)

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