小型股自救之道

小型股近年估值每況愈下，原因眾多，最主要原因包括業務透明度低、流動性差，盈利及派息不穩定，還有的是大股東通過一些財技、關連交易去蠶食公司盈利及資產，再加上有些莊家將股價舞高弄低，造成很多小型股被視作老千股，不適宜投資，資金日漸遠離小型股板塊。

要挽救小型股，主動權還是在其大股東及管理層手上，可以通過一些方法去提升市場對小型股的信心及興趣，包括：

1.  對於估值廉宜的小型股，大股東、管理層的頻密增持，是可以提升市場信心及估值的，例子有國際家居零售 (01373)；

2. 財政穩健、現金充裕的公司可以通過頻密回購去提升估值，例子包括迪生創建(00113)、彩星集團 (00635)；

3. 設定較高派息比率，與小股東分享公司的經營成果，例如近年派息比率固定在80%或以上的福田實業(00420)；如果財政充裕的，除了設定較高派息比率外，還可以穩定地派發特別息，例如東方表行集團 (00398)、敍福樓集團 (01978)等；

4. 提升業務透明度，定期面見投資者、小股東，例如上市不算久的匯聚科技(01729)，又或者兩年前私有化失敗的興發鋁業(00098)，近年都頻頻面見投資者，並招待投資者去實地視察廠房及業務，提升投資者的興趣及信心。希望管理層不要忽視業務透明度對於投資者的重要性，最簡單的例子莫過於同是經營醫學美容業務的香港醫思醫療 (02138)、必瘦站 (01830)及奧思集團 (01161)，為何奧思的估值會遠遠低於同業? 原因不言而喻，一間從不面對投資者、小股東的管理層，估值如何可以與經常約見投資者的同業相提並論?

如果大股東及管理層可以重視投資者、小股東，聆聽市場的聲音，並且在適當時機採取適當方式，其實是可以有效提升估值的，而我自己認為提升估值對於大股東、管理層、小股東都是利益一致的，除非是心術不正的大股東、管理層，一心只想著謀取私利，那註定是會被市場及投資者所唾棄的！

如果用盡各種方法都無法提升估值，那我會建議大股東考慮最後一式：私有化!  我相信投資者並不想看到優秀的公司逐一退市，但當估值仍長期處於極大折讓，而且大股東及管理層也有作出嘗試，只是得不到市場及投資者的認可，那麼以合理作價提出私有化是最後一式，也是符合各方面的利益。

投資小型股，路越行越難!

最近持有的小型股，不少已跌到我都麻木了，麻木到今天大市狂升，細價然很多仍是不動如山，我也沒有什麼感覺。

投身股場20多年以來，目前可以說自千禧年至沙士時期後，小型股估值最低的時刻。在千禧年至沙士時期，當時的惠理基金就是藉投資便宜的小型股獲得豐厚回報而成名。但要留意千禧年至沙士時期，又或者2008-09年金融海嘯那1、2年期間，不只小型股估值廉宜，中、大型股其實普遍估值也不貴，大、中、小股估值的差距遠遠不及目前的兩極化。現在的大型股可以是數十倍市盈率仍是長升越有，但數倍市盈率的小型股却跌個不休！

現在的大型股及部份中型股，股價越升越有，主因是在經濟走下坡、國與國之間貿易紛爭不絕的情況下，盈利可預視度仍比較高、透明度也高，資金抱團取暖，更是大幅提升了流動性，買賣容易。大資金寧願買貴的但確定性高的大型股，也不願買便宜但前景不明朗、流動性低的小型股，形成骨牌效應一樣，越來越多投資者，不論是機構投資者或者散戶也好，從小型股撤離，投身大型股或ETF懷抱。

以前的業績期，專心看業績報表，然後搶入一些業績比較好的小型股，往往1、2天時間已可以獲得不俗的短線回報，但現在你可能會發現在你“漏夜趕科場”之時，別人已是“辭官歸故里”，並不是因為你分析錯，而是大家對合理估值的認知出現重大差異。當你仍覺得有些績優小型股值8-10倍市盈率的估值時，其他人可能覺得只值4-6倍市盈率，所以很樂意以5-6倍市盈率的估值沽售，而你也很樂意去接貨.......最後結果是其他人趁好消息套現，離開小池塘轉投大球場，變成小池塘日漸乾涸，成為一池死水，即使是小魚想在此游水、甚至生存也越來越困難。

這並不是香港獨有的現象，美國也是，或許這是這個時代的現象。不知大家有沒有留意知名美國基金經理Michael Burry  上星期在彭博的專訪?  本地傳媒有引述其專訪，內容大致如下：

外媒報道，電影《沽注一擲》(The Big Short)的角色原型人物之一、棄醫從商，並準確預測2007年美國樓市衰退的投資經理Michael Burry表示，被動投資出現「泡沫」，令很多小型公司的股份被市場忽略。

近年交易所買賣基金(ETF)和指數基金愈來愈受投資者追捧，該些基金集中買入大型及成熟的公司。Burry認為，由於被動投資更加吸引，小型增長股往往不被重視而萎靡不振。
他說：「透過買入ETF及指數基金的被動投資以及資產經理傾向大型股份，催生了泡沫，孤立了全球小型增長股份。」他直言對小型股份非常有興趣，因為市場上很少有追蹤小型價值股的投資經理。

雖然Burry以沽空聞名，但他卻更傾向於買入被低估和忽略的股票，並稱這些股票充滿機會，惟很少投資經理有興趣。(估中07年次按傳奇人物：被動投資出現「泡沫」)

作為專注中小型股20年之久的投資者，這一、兩年想藉投資小型股取得良好回報是越來越難。困難不是問題，問題是你好像看不到希望一樣，看不到普遍中小型股估值可以獲得提升，感覺越來越絕望。

說到這裡，不知道會否有小型股的主要股東或管理層也有看這網誌的，容許我下篇說說一些老生常談的建議，看看能否改善一下小型股目前的困境。小型股上市, 就是希望可以通過股權及發債集資來拓展業務，還有小部份就是想賣殼或抱著炒作的目前，而前者相信是佔大多數的，但當估值越來越低、而且完全沒有流動性的情況下，還可以通過股權集資嗎? 希望小型股大股東或管理層也想想如何自救，不要讓香港小型股就好像創業板一樣，被市場唾棄。

組合帳面虧損最多的5隻持股

近日股市受內憂外患影響，跌得頗急，而組合部份持股業績也不如預期，股價跌幅顯著。不少中小型股的估值其實都非常吸引，但有限的資金限制下，無法每隻都買，唯有考慮如何調整組合，是沽出跌得少的，還是止蝕跌得多的？

組合目前以金額計算，虧損最多的5隻持股分別是：

1. 京西國際 (02339)
2. 東正金融 (02718)
3. 萊蒙國際 (3688)
4. 中國東方集團 (00581)
5. 聯泰控股 (00311)

這五隻的帳面累積虧損加起來，其實已超過今年組合的淨回報甚多，比較幸運的是一直秉持分散投資的理念，大部份持股比重都不會超過組合的5%。一般稍具信心的公司就是3%左右的倉位，信心較大的話是4-5%倉位，非常有信心的就是5-10%的倉位。頭兩隻在股價處於高位時，倉位都是4-5%的級別，所以股價大跌時，帳面虧損嚴重。

5隻持股中，京西國際在年初股價升至成本價時曾減持，不然虧損更鉅；而萊蒙也已於日前減持了部份，餘下3隻就未曾減持，尤以中國東方及聯泰控股為甚，前者目前行業不景氣，而後者因流動性太差及透明度低的關係，估值一直很便宜，現價根本不想止蝕，唯有繼續等待。

這些算是近年踩得比較深的坑。

業績中有歡笑，難免亦常有淚

這次業績期，自己組合持股表現差強人意。

業績差的，股價跌是必然；業績差而肯派高息的，也一樣要跌。

業績好的但不派息或派低息，股價也是升不起，甚至也要跌；業績好而又肯派高息、但前景不明朗的，股價只能持平，未能反映佳績，表現令人沮喪。

自己組合最後兩隻公佈中期業績的，一隻差於預期，一隻優於預期，而兩隻都肯派高息。希望績優那隻可以升多一些，抵消績差那隻的跌幅。

東正金融 (02718)業績不如預期原因有三：

1.  因資金成本上升，令到淨息差收窄，由去年同期的5.65% 跌至今年上半年的4.16%，對盈利影響最大；

2.  因撮合貸款的宗數從去年同期的1.7萬宗，大幅減少至1.33萬宗，故此相應的佣金收入大減2300萬元；

3. 減值損失從去年同期的約3200萬元，大升約47%至今年的約4800萬元。

全份業績唯一的亮點是派發中期股息每股人民幣0.08元，或相當於每股8.8港仙。

以往的業績期，有歡笑也有淚，但這個業績期是自己近年最失望的業績期，淚水多於歡笑。

業績短評 - 福田實業 (00420)、京西國際 (02339)、雷士照明 (02222)

今天評論的3隻股票都是我組合仍持有的，3份業績中以福田最佳，其次是雷士照明，京西國際最差。

先說說福田實業。這份中期業績雖然收入倒退10%，但毛利反而增加13%至4.17億元，全因毛利率從去年同期的9.8%大幅提升至12.3%；核心盈利也從去年同期的5100萬元大增逾倍至1.07億元，完全超出自己預期。以核心盈利計算，每股盈利約8.7仙，如果下半年可以保持這盈利能力，而且全年派息比率維持不低於80%的話，則目前估值算是頗便宜。此外，上半年業績似乎沒有太受中美貿易戰影響，主要原因是美洲的營業額只佔總收入的7%，比重很低，但管理層似乎擔憂下半年或許會受到貿易戰間接的影響，或許這也是在公佈佳績後，股價並沒有大升的原因。

雷士照明的業績也是不錯，收入大增約37%，核心盈利由去年同期的9000萬元大增至1.65億元，當中主要盈利來源相信是將會出售70%股權的雷士照明中國業務，一旦出售交易完成，估計餘下業務最多只是持平而已，難有盈利貢獻，但海外業務似乎有不錯的發展空間，上半年國際銷售的收入增長約44%，日後或許可以提供盈利貢獻。另外要留意的是目前公司帳面持有淨現金約5億人民幣，而出售交易如果順利完成的話，將可以套現46億人民幣，淨現金已遠比目前市值為高。等候此宗出售交易的通函公佈之後，會另作詳細分析。

京西國際此前已發盈警，故此業績倒退已是預料中事，比較失望的是現金流稍差，上半年錄得淨經營現金流出2250萬元，令公司帳面淨現金只餘下2.87億元，稍低於目前市值。去年完成出售虧損的中國業務，故此上半年收入下跌30%至14.1億元，如果撇除出售的影響，實際上收入只是倒退12%左右，管理層解釋是因為英國脫歐對汽車零部件業務的影響開始浮現，其次是歐洲經濟疲弱所致。公司最重大的支出項目研發開支持續減少，上半年減少7000萬元至1.41億元，故此即使收入錄得雙位數倒退，但核心盈利仍有大約2000萬元，還未致於要虧損，是不幸中之大幸。一間持有淨現金2.87億元、半年核心盈利約2000萬元的公司，市值跌至3億元，已反映市場對其已沒有任何期望!

私有化套利再下一城 - 亞洲衛星 (01135) 成功私有化

亞洲衛星剛公佈私有化決議的結果，在特別股東大會上獲得獨立小股東大比數贊成通過，多年以來數次嘗試私有化，終於取得成功！

最近半年多自己都參與了不少的私有化套利，包括去年底的先進半導體 (03355)、今年的中電清 (00735)、以至6月底買入的亞洲衛星 (01135)，一一順利過關；而近期唯一私有化失敗的哈爾濱電氣 (01133) 則完美避過了，而且還藉期間的短炒獲得微利。在今年恒指有波幅、沒升幅的大環境下，做私有化套利算是回報不俗，尤其是中電清及亞洲衛星，俱有大約10%的回報，對於私有化套利而言，算是很不錯的回報。

希望再接再厲，冠捷科技 (00903) 的私有化套利也可以在年底之前完成，為今年的私有化套利劃上完美句號。等待冠捷科技的私有化通函發佈後，會寫寫自己看好這宗私有化應可以成功通過的原因。

另外，今天也進行另一宗事件驅動交易：買入計劃出售核心業務及擬派發高息的雷士照明(02222)，如果一切順利的話，出售核心業務應可於年底前完成，並且期望明年初派發高息。這宗交易比較複雜，但值博率不錯，所以再三考慮後，以算是偏低的價格買入雷士照明。等過了業績期之後，也會詳細寫寫我參與這宗事件驅動交易的原因及看法。