2019年8月14日 星期三

淡市做套利



自7月底以來,大家都知我立場是看淡大市,而且是頗為悲觀,先後兩篇網誌的題目都是內憂外患,而自7月底以來,大市受內外夾擊,兩個星期已下跌3000點,然而25000點是否已見底? 我自己覺得跌破25000點後,短線已非常超賣,或許將有短暫的反彈,但中長線而言個人認為恒指今年的底部不會是25000點,再悲觀一些22000點亦有機會在未來2、3個月觸及,大家要有心理準備迎接更壞的時刻。

在目前市況,為免手上資金亂撈底, 我自己會選擇將部份資金投入套利交易, 例如昨天買入擬私有化的冠捷科技(00903)。事實上今年在淡市時做了兩宗私有化套利,包括第二季買入的中國電力清潔(00735)及個多月前買入的亞洲衛星(01135),兩股都是私有化套利,兼且在大跌市期間提供微利,是大幅度跑贏大市!這次再接再厲,大注買入冠捷科技,將部份資金泊在我自己覺得相對安全的私有化套利, 希望再次於大跌市取得良好回報。

冠捷科技的私有化作價我自己覺得相對合理,相信可以成功通過的機會比較高,相關的分析日後會詳細寫寫。

正值風雨飄搖之際,祈望網友們可以順利渡過可能是自2008年金融海嘯後港股最大的危機!

2019年8月12日 星期一

內憂加劇,外患不絕



上月底篇了篇文章題目為“內憂外患,風雨飄搖”,其後8個交易日恒指大跌2千多點。

時隔12天之後,香港仍是面對內憂外患,而且是變本加厲,未來1、2個月,港股會面對極大的風險,如果目前倉位極高、甚至是用上槓桿的朋友,宜審慎衡量將面對的難以評估的風險,認真考慮是否需要降低倉位。至於現金比重稍高的朋友,我自己覺得也無需急於大舉入市撈貨,始終無人知道事態的繼續發展會否成為黑天鵝事件。

2019年8月7日 星期三

一如預期的中國東方集團 (00581) 盈警



上星期在討論中國東方集團近期股價急跌時,已預期中國東方會發盈警,當時是這樣評論的:

2019-07-31 11:47:36
347出左中期盈警, 盈利跌67%, 就當581盈利一樣跌67%,現價預期PE仍然不足6倍。
347第一季盈利3.9億人民幣, 上半年合計是14.5億人民幣, 即是第2季其實有起色。
581第一季盈利大約跌30%, 我諗上半年盈利合計應該不會跌超過50%吧? 
如果純粹是盈警問題, 我自己不太擔心。
偉哥
連結至網誌: http://hkstockinvestment.blogspot.com/2019/07/blog-post_31.html?showComment=1564544856088#c2024819867947936395

當時的看法是中國東方上半年盈利應該不會跌超過50%,而昨晚的盈警是預期上半年盈利比去年同期減少35-55%,算是符合我的預期,最終盈利跌幅估計是45-50%。考慮到上半年行業情況,尤其是鐵礦石價格急升,對於一眾鋼鐵股而言是非戰之罪。

如果下半年經營情況沒有再惡化的話,則全年盈利預期下跌50%,即是從上年全年每股盈利人民幣1.31元減半至人民幣0.65元或每股盈利0.72港元;維持25%派息比率的話,即是全年派息每股0.18元。2018年底每股資產淨值是人民幣4.68元,扣除去年末期息每股約人民幣0.16元,再加上今年預期每股盈利人民幣0.65元,即是今年預期資產淨值是每股人民幣5.17元或5.74港元。

現價3.2元相當於預期市盈率4.45倍、股息率5.6%、市帳率0.56。對於周期股而言,如果此估值是處於行業周期頂的話,那不算吸引,但大家覺得目前行業是處於周期頂,還是周期底部?

目前估值是頗為便宜的,但今天股價繼續下跌,或許是因為盈利跌幅超出市場預期。市場的平均盈利預期是2019年每股盈利人民幣0.83元、2020年人民幣0.79元,按目前情況來看,今年盈利很大機會低於市場預期,未來幾天或許會有券商出報告調低盈利預期及目標價,故此今天沽壓仍然頗大。


近期市場另一憂慮是公司帳面淨現金超過100億人民幣,但公司仍考慮在國內發債集資

本公司董事局(「董事局」)欣然宣佈,本公司之間接非全資附屬公司河北津西鋼鐵 集團股份有限公司(「津西鋼鐵」)建議於中華人民共和國全國銀行間債券巿場發行 短期融資券(「短期融資券」)及中期票據(「中期票據」()統稱為「融資券及票據」)。 因此,津西鋼鐵將於二零一九年七月向中國銀行間市場交易商協會(「協會」)申請 有關融資券及票據註冊的批准(「註冊申請」)。
在消息公佈之後,中國東方股價連跌數天,針對此事外資大行UBS發表了一份報告,報告就中國東方發債作出評論:

Management responded by saying that: (1) preparing China Oriental for a bond issuance does not mean that it requires cash to facilitate operations. Rather, management says it is exploring possible sources of capital for future expansion; (2) preparing for an issuance does not obligate the company to issue bonds/notes; and (3) Jinxi’s negative CFO in Q119 mainly resulted from a Rmb8.4bn cash outflow due to working capital changes under PRC GAAP; under IFRS, however, it is possible that China Oriental is not in a poor cash situation. We think these explanations are sensible

我自己看法是是次建議集資,主要是針對河北津西鋼鐵未來業務擴張,其於今年四月已作出自願披露:

本公司之董事局(「董事局」)欣然宣佈,本公司最近獲悉有關河北津西鋼鐵集團股份有限公司(一家於中國成立的有限責任公司,並為由本公 司間接持有 97.6%之附屬公司)的裝備大型化之計劃正被河北省工業和 信息化廳理行審批程序並預計不久將獲得正式批准,據此本集團計劃興 建若干新生產設備,包括兩座各約 2,000 立方米容積的新高爐及兩座 各約 150 噸容積的新轉爐(「該等新設備」)以置換若干舊有設備。本集 團預計投資約人民幣 30 億元用於建設該等新設備,並計劃最快於二零 一九年四月展開施工。該等新設備預期分兩期於二零二零年十二月底前 完成,並預計將分別擁有約 340 萬及 320 萬噸的煉鐵及煉鋼產能。

當然,大家或者會說公司持有大量淨現金,為何不由母公司貸款擴建所需的30億人民幣予附屬公司,反而要由附屬公司向外集資?我相信公司應該是考慮到現有現金的用途及潛在集資的資金成本後所作出的決定,當然這決定是否正確我自己無法下定論,但市場有所擔憂就必然的,擔憂的源頭可能是帳面現金有沒有做假!我自己並不擔心公司業績或帳目有否做假,其中一個主因是公司第二大股東是ArcelorMittel,過去幾年還和目前大股東針鋒相對,一度欲對簿公堂。在這種情況下,我自己相信ArcelorMittel對帳目的監督應該是非常嚴謹,中國東方的帳目要做假並不容易。



2019年8月5日 星期一

亞洲衛星 (01135) 第四次私有化計劃能否成功?



亞洲衛星的私有化,將於8月23日表決,而獨立財務顧問英高這次作出有別於對上兩次的獨立意見,認為是次私有化計劃是公平及合理,建議獨立董事委員會及小股東贊成是次私有化計劃。


大家如有興趣,可以仔細看看完整的私有化通函及獨立財務顧問的報告

是次私有化能否成功,仍是未知之數,決定性因素如下:

1. 機構投資者的意向

按照目前的股權分佈,機構投資者International Value Advisers持有公司6.12%的股權,是足以一票否決這宗私有化,目前仍不確定其取態如何,其在私有化計劃披露後,也沒有作出買賣的披露,故此暫時無法得知其取態。至於曾經否決亞洲衛星2012年私有化的Aberdeen Asset Management,其曾於2018年5月以每股6.45元的作價減持持股至5%以下,自己覺得這次私有化其應該不會再投反對票。




故此,目前最關鍵的是International Value Advisers取態,是亞洲衛星是次私有化能否成功的關鍵因素。

2. 數人頭一關

因亞洲衛星是百慕達註冊的公司,故此私有化建議要過私人頭一關。2012年的私有化,雖然獨立財務顧問給予反對的意見,但投票贊成私有化的股東人數仍多於反對,只是因為持股眾多的機構投資者反對而被否決。自己相信這次的私有化,數人頭一關應該是可以順利通過的。

3. 獨立財務顧問意見

獨立財務顧問英高這次給予贊成的建議,相信有助提升私有化成功的機會。我不知道兩大獨立投票顧問Glass Lewis 及ISS 會否就這宗私有化給予獨立意見,如果有其支持的話,相信會進一步提高私有化成功的機會。

根據私有化通函所述,如果本星期四公佈中期業績時,公司建議派發中期股息的話,縱使8月23日的私有化計劃順利通過,小股東仍有權收取這筆中期股息的,而過往兩年,公司都是宣派每股0.18港元的中期股息,即管看看今年是否也會維持這筆中期息。

最近數年的私有化個案,經常見到有機構投資者大戶做套利,但亞洲衛星過往多次提出私有化建議都是失敗告終,似乎因為結果難料,所以是次私有化建議暫時看不到有機構投資者大戶進行套利,也因此目前股價比起私有化作價有較大的折讓。這對於我等散戶欲進行私有化套利的散戶而言,潛在回報及值博率是提升了。


延伸閱讀: 私有化三度鍛羽而歸仍鍥而不捨的亞洲衛星 (01135)

2019年7月31日 星期三

內憂外患,風雨飄搖



“內憂外患,風雨飄搖” 這8個字是概括了我對近期及未來數月港股的看法。

內憂是什麼,相信大家都知道,我越來越覺得事件是朝著悲劇的方向發展,happy ending的可能性是微乎其微,社會的撕裂也去到難以修補的地步,這種大環境之下,香港經濟倒退幾乎是必然的,一眾本地股難有運行。

外患除了大家已經開始麻木的中美貿易戰之外,還有英國硬脫歐的風險。英國與歐盟就脫歐問題仍存在不少分歧,目前脫歐死線是10月31日,屆時如不能達成協議的話,英國很大機會在無協議之下硬脫歐,相信會對全球金融市場造成衝擊,不能不防。

未來數月自己會採取“穩守突擊” 策略,保持較高的現金比重,看到上佳的機會才出擊,務求跌市不會太傷,當然如果股市意料之外地上升的話,估計也將會跑輸大市。

窗外是風雨飄搖,但願很快可以重見陽光燦爛的日子。


2019年7月25日 星期四

大戶否決寶勝(03813) 私有化後終守得雲開


尤記得好像曾經在留言區提及寶勝去年4月私有化被否決,是因為有兩名大戶在寶勝公佈私有化後,以平均成本價大約2元買入2.15億股,剛好是足以否決私有化的股數,狠心地將寶勝的私有化否決!





私有化被否決後,寶勝股價曾最低跌至1.17元,兩名大戶帳面上虧損最高曾達1.78億元,那時事後檢討這宗私有化失敗的個案,結論是兩名大戶如果不是與寶勝或裕元(00551)有私怨,不惜兩敗俱傷去否決這私有化,就是非常看好寶勝的前景,認為私有化作價應該遠遠高於當時提出的作價2.03元,究竟真相是什麼,我們就無從得知。

不過值得一提的是,其中一名大戶在股價大跌之後,再增持多4500萬股,這是對寶勝具有強大的信心,究竟他們看好的是寶勝的基本因素,還是寶成會加價重提私有化寶勝?

適逢寶勝將於下月公佈中期業績,此時股價大升,是因為業績好,還是有春江鴨偷步博私有化失敗一年後,重提私有化?  不論是什麼原因,當初兩名大戶置之死地而後生,現在帳面已有不俗回報。

2019年7月20日 星期六

國企私有化不敗神話終被打破!


國企哈爾濱電力 (01133)的私有化終於以失敗落幕,成為可能是港股歷史上第一隻私有化失敗的國企。我不肯定是否是第一隻,但應該肯定是我參與私有化事件十多年以來,第一隻私有化失敗的國企股。

這宗私有化可以用峰迴路轉來形容,過程大起大跌,實際是非常刺激、精彩,相信會成為日後國企私有化引以為鑑的重要個案。我先前兩次沽空哈爾濱電力,但可惜在結果公佈前的最後一天,因應接受要約的變動而削弱了信心,故提前平倉離場,賺不到星期一股價大跌的鉅利。

其實哈電自今年1月提出私有化以來,已有不少朋友私下詢問我意見,我自己的看法是做套利的值博率太低,不值博,原因可以參閱我五月中寫的文章:

國企私有化不敗神話能否延續?


上篇文章已總結國企私有化要約,最終的要約接納度都是在85-87%之間,而這次哈電私有化的要約接納度要求是不低於90%的H股接受要約,而過往的H股,並沒有設定如此高的門檻,我一直奇怪為何哈電要設定如此高的門檻? 後來在雪球有球友告知,原來去年中證監會已就《收購守則》作出修訂,相關修訂內容如下:


取消無強制取得權程式的公司的上市地位

《收購守則》規則2.2(c)規定,取消公司上市地位的決議必須受限於要約人有權行使並行使其強制取得證券的權利(對於在香港註冊成立的公司而言,該情況在要約人收到90%要約股份的接納時發生)。之前,對於在未制定強制取得的法定權利的司法轄區(例如中國大陸)註冊成立的公司而言,證監會被要求寬免規則2.2(c)的規定。該情況引起了疑慮,即如果在不施加最低90%接納條件的情況下寬免規則2.2(c),對於在未制定強制取得權的司法轄區註冊成立的公司而言,取消上市地位則會更容易,原因是其不必獲得90%的接納,從而導致少數股東持有一家被取消上市地位公司的不流動股份。 
根據《收購守則》的該等修訂內容,如果公司的註冊成立地是未制定強制取得權的司法轄區,證監會在考慮寬免規則2.2(c)時,一般會要求相關公司就要約作出額外安排。相關安排包括:i) 允許要約具有更長的要約期;ii) 向不接納要約的股東發出通知,告知他們不接納的影響;並iii) 要求批准取消上市地位的決議以要約人獲得90%無利害關係股份的有效接納為前提條件。

在新例下,國企哈電的私有化要約只能設定90%的獨立股東持股接受要約為最低要求,而不能好像過往H股私有化設定75%、甚至60%的最低要約接納要求,最終成為可能是歷來第一間私有化失敗的國企,也成為修例下的首個受害者。

這次的私有化要約失敗,或許是因為第一次要約到期後拖得太長仍未成事,令到很多原本已接受要約的股東紛紛撒回要約接納,而且股東之間也會擔心其他股東未必會冉次接受要約,故此不少原本第一次接受了要約的股東,第二次要約並沒有接受,擔心一旦接受要約而且要約失敗的話,持股會被鎖定數個交易日無法交易,錯失稍為高價沽出止蝕的時機。

我們可以看看5月20日首次要約到期時的情況:


當時Morgan Stanley及HSBC Broking Securities的持股都接受了要約,然後在6月中先行撒回要約。

去到7月19日第二次,也是最後的要約到期日,剩餘沒有接受要約的主要倉位如下:


很奇怪地Morgan Stanley及HSBC Broking Securities合共約1300萬股或1.9%的股權這次沒有好像上次一樣接受要約,而要約因距離最低要求90%有1.7%的差距而宣佈私有化失敗,所欠的1.7%剛好就是這次沒有接受要約的MS 及HSBC Broking 的倉位之和!

我原本計算了只要第一次要約到期時接納了要約的股份在7月19日,即第二次要約到期當天接受要約,這次私有化理應會順利通過,故此選擇在結果公佈之前平淡倉離場,那想到這次MS及HSBC Broking的倉位會改變初衷,拒絕接受要約,完全是意料之外。

這次的要約失敗除了因為兩個主要倉位改變初衷之外,還有一直以來大約10%的股份堅持不接受要約,或許當中有部份是不滿意哈電母公司的出價過低 - 0.44倍市帳率作價!以市帳率計算,估計是歷來最低的私有化作價!

這次的私有化失敗,加上國企私有化要約已設定最低門檻是90%的要約接納度,會令日後有意私有化的國企,難以心存僥倖,以賤價提出私有化的結果是換來部份小股東無情的拒絕,足以否決整個私有化計劃。


2019年7月17日 星期三

半新股尋寶


近期選股的其中一個方向是從半新股中尋寶,而最近一年多以來的成績證明是可行的。

說起半新股,相信最多網友一起參與的應是去年的匯聚科技(01729),今年應該很多朋友都在這股獲利甚豐。

其實去年還有另一隻成績不錯的半新股捷榮國際(02119),不過這股倉位相對比較小,而且應該沒有太多網友參與這股。

當然也有失敗的例子,例如去年的興紡控股(01968),目前股價仍低於平均成本甚多,而華新手袋(02683) 才剛剛回到成本價而已。

相對而言今年的成績更佳、命中率更高,包括有3月業績前、後買入的天長集團 (02182),如果上星期有在高位減持的話,應該回報甚佳;還有低位買入的奧園健康 (03662),至今已獲利理想回報......當然還有已接近平手的東正金融 (02718)。

半新股因缺乏較長的往績可供投資者參考及研究,也有部份基金是不能買入上市1、2年內的半新股,故此部份半新股在上市初期的璀璨過後,就會市場淡忘,而有些是一上市連剎那的光輝都沒有過的,直接被投資者打入冷宮!

半新股可能10隻裡面才有2、3隻值得研究、跟進的,但如果成功找到1、2隻有實際業務而且估值極便宜的,回報可以非常可觀,所以我自己未來其中一個投資方向是從半新股尋寶。

2019年7月13日 星期六

百威 (01876) 取消上市,散戶不幸中的大幸


昨天午後百威宣佈推遲IPO定價時,市場已開始有傳聞是次上市計劃可能取消,當時大部人都以為是因為百威不想中下限定價,所以推遲定價、甚至取消上市計劃,後來開始傳出是因為即使下限定價,國際配售的“真實需求” (Real demand) 也不足額,故此要推遲至星期一才定價,讓母公司與財顧商討是否改變招股計劃,估計當時是考慮會否減少發行股數或者下調作價,以讓是次IPO可以順利完成。最後母公司在深夜宣佈取消是次上市計劃,今年以來集資額最高的新股就這樣胎死腹中,不知何時才會重新上市。

對於散戶而言,是次IPO取消,即是以孖展申購的會損失認購手續費及孖展利息;至於以現金認購的,輸的只是機會成本,即是所有參與認購百威的散戶,都輸了.....但這是不幸中的大幸!

萬一母公司決定減少發行股數或者稍為下調作價,讓國際配售剛好足額,可以強行完成上市,則可以肯定的是在上市初期,股價難有好表現,即是認購了的散戶,除了仍需支付孖展利息及手續費之外,認購得來的新股也可能會蒙受帳面損失,但這也不是最壞的結果!

昨天下午我們在討論的時候,其實已提及最壞情況下,即是下限定價及國際認購不足的情況下,保薦人及帳簿管理人是有權酌情將原本分配給公開發售的股份,從佔比5%大幅提升至10%的:


以傳聞公開發售超額約10倍 (有說9倍、有說11倍) 計算,平均中籤率會從大約10%大幅提高至20%左右,大部份以孖展認購的都要大舉補倉,不然就要沽貨止蝕,再加上國際配售在回撥後剛好足額,沒有超額配發(綠鞋),大家可以想像下到時人踩人的情況.....

所有參與認購了百威的散戶,尤其是以95孖認購B組“飛”的,其實今晚應該飲杯慶祝這次大難不死,只是損失了利息而已。如果最後強行上市,而且再加大回撥到公開發售的話,以孖展大額認購的投資者最壞情況下可能會是沒頂之災。

今晚飲杯慶祝的話,是否要飲杯百威慶祝只是損失了利息,還是杯葛百威以示抗議? 哈哈。

2019年7月11日 星期四

萬千寵愛在物管


要說近期資金最寵愛的板塊,相信大家都會認同是物管股。

整個板塊今年是雞犬俱升,龍頭如碧桂園生活(06098)、中海物業 (02669)、綠城服務(02869)、雅生活(03319),後起之秀如近期醜聞纏身的新城悅 (01755)、永升生活服務 (01995)、奧園健康 (03662),小型的如祈福生活 (03686)、中奧到家 (01538)、甚至今天暗盤交易的和泓服務 (06093),那一隻不是跑贏大市? 最差的綠城服務,3月公佈的業績強差人意,今年股價也有接近15%的回報;龍頭如碧桂園服務今年大升5成多,中海物業大升85%,中型的永升服務已大升一倍多,令捧場客盡歡顏!

這場盛宴什麼時候結束難以預料,目前大型的物管龍頭股其實估值已是昂貴,可能還說不上是泡沫,但其實距離泡沫或許已差不遠。在資金的追捧下,大家會給予越來越進取的估值及盈利預期,然後只要有一次業績稍為低於預期,投資者可能隨時會爭相獲利離場,令股價出現急挫.....

8月的中期業績相信大部份物管股都可以交出優秀成績,尤其是增速凌厲的中型物管股,由於基數比較低,業績將會呈現超高增長,例如已發盈喜的永升生活,預期中期盈利增長超過90%,估計其餘兩間中型物管股其後也會發盈喜。這幾間中型物管股除了醜聞纏身的新城悅難以估計事件的影響外,其它的我自己覺得未來2-3年仍會有高增長,有機會獲得市場提升估值。至於大型物管股,由於基數比較高,所以增速會低於中型物管股,但今年應該仍會呈較高增長,可能是30-50%的增長,但感覺明年增速會放緩至20-30%左右。至於小型的物管股,其實就是跟隨板塊的上升而追落後炒上,但我們再回想一下為什麼部份物管股可以享有確定性高的增長及估值,而小型物管股是否有這種確定性? 所以對於沒有母公司扶持的小型物管股,我自己看法的宜短不宜長,見好就收。

今年新股最痛的其實不是暗盤平手沽出的中煙(06055),而是去年底中籤率極高的永升生活服務,如果沒有在年初早早止賺的話,持有到現在差不多有7位數的回報,真的心痛到說不出聲!

2019年7月9日 星期二

有能力持續派高息的東方表行 (00398)


東方表行近年持續派高息,究竟公司有沒有能力維持長期派高息?

我們所看看東方表行近年的派息比率:


最近4年,東方表行的派息比率都是超過100%,即是每股派息高於每股盈利,“派突”了每年的盈利,而關鍵是這派息比率能否維持?

我們看看其資產負債表:

即使上年“派突”了大約5000萬元,但我們見到銀行結餘並沒有減少,主因是存貨的數目減少所致,再加上目前帳面淨現金超過10億元,假設之後每年都派突5000萬元、而且存貨不再減少的話,那最多還可以再派突20年!

雖說公司有能力每年派突股息,但派息的根源還是盈利能力,公司如果沒有可持續的盈利能力,就無法維持長遠的高息。我們看看公司近年的業績:


2018/19年度收益減少16%,但毛利基本上持平,即是毛利率從2017/18年度的21%升至18/19年度的24.7%,為何如此“屈機”? 網友在留言裡已有提及箇中原因。因為毛利率大升的關係,故此雖然收入減少16%,但純利仍可以持平,沒有下跌。

其次我們再看看按出售貨品地理市場的明細:


來自中國、台灣、澳門 (主要是中國) 的收益近年顯著上升,最近4年的分部溢利貢獻分別是-1700萬元、-490萬元、1840萬元、5060萬元等,業績顯著上升,而收入也從2015/16年度的7.86億元上升至2018/19年度的9.88億元,增長勢頭顯著,部份抵銷了香港的收益下跌。

我相信只要勞力士 (Rolex) 的炒風持續,而且國內顧客的消費能力沒有顯著下跌,東方表行應該可以維持良好的盈利能力及派息能力。

東方表行目前帳面資產淨值22.1億元,當中包括大約10.3億元的淨現金及8.24億元的名錶存貨,而市值只有13.4億元,表面上市帳率大約0.6倍,其實並不算折讓非常之大,但如果我們計及其自置的4間店舖,則資產淨值相信會遠高於帳面值。東方表行持有的4個自置物業,當中一個是2011年以1億元購入的3700呎尖東舖位,其餘3個是翻查至2000年的通告及年報都找不到紀錄,相信是更早期買入的,隱藏價值肯定不菲。

2017年底初買入東方表行的時候,曾和友人研究其股權架構,也曾查閱股東名冊,始終無法確定大股東是否真的如表面所披露的數據,只持有不足30%的股權。如果大股東表面上及暗手和友好持有的股權只有不足50%,其資產折讓如此之大,為何沒有大鱷去狙擊它?或許很多人都覺得大股東及友好的持股應不會低於50%,所以無謂浪費時間去狙擊它,但如果我有足夠財力的話,我肯定會考慮以一種低成本的方式去嘗試狙擊它,反正即使失敗了,所需的成本也不會高,可惜的是我沒有這種財力,只好乖乖地做一個貪“息”的小股東。


2019年7月8日 星期一

證監關注8類併購失當行為



數天前大多數報章的財經版都有報導證監會發表聲明:

【明報專訊】證監會昨日發表聲明,直指2017年及2018年已向超過46家上市公司發出關注函,當中55%以上的個案涉及建議企業收購或出售項目。證監會將有關引起關注的失當行為分為8類,明言證監會在某些情况下介入,更提醒上市公司的董事及其顧問,在評估或批准收購或出售公司或業務時須履行法定及其他法律責任。 
(https://www.mpfinance.com/fin/daily2.php?node=1562263252846&issue=20190705)

證監會關注的8類失當行為分別是:



雖然業界人士普遍認為此舉阻嚇作用有限,但我自己認為證監會此舉,最少給予市場一個明確的訊息,其日後會更密切注視上市公司的收購或出售項目,尤其是小股東普遍反對的交易。

如何才可以讓證監會聽到小股東的聲音? 證監會其實提供數個途徑供投資者對市場不當行為作出投訴:


當一、兩名投資者就某事作出投訴,證監會可能不會重視,那麼十多名、甚至數十名投資者就同一件事作出投訴的話,證監會肯定會重視及作出跟進的。 希望大家可以重視自己的權益,遇不平則鳴,只要小股東能團結一致,大股東並不是可以事事為所欲為的。

持股之中,又有某間公司想進行關連交易,正在等候其發出詳細的交易通函,然後打算繼上次關連交易後,再次向證監會投訴不公平的關連交易,希望到時仍有持股的網友可以響應。



2019年7月3日 星期三

黑天鵝事件防不勝防



黑天鵝事件泛指一些非常難以預測、出乎人們預料之外的事件,也因為事件是難以預測,所以相關的風險是防不勝防。如果黑天鵝事件導致的是系統性風險 (Systematic Risk),即是不可分散風險,會廣泛影響整個金融市場、所有的資產,例如2008年的金融海嘯或者1998年的金融風暴,那作為投資者,你只能勇於面對,耐心等候風暴過去,或者趁早止蝕離場。如果黑天鵝事件導致的是非系統性風險 (Unsystematic Risk),那即是意料之外的事件只是影響個別行業或者公司,例如去年的教育政策變動,影響的只是一堆教育股;又或者今天傳出的新城發展(01030) 大股東涉嫌干犯嚴重罪行,導致新城系股價大跌等,這些黑天鵝事件影響的是只個別行業或者公司,即是可分散風險,可以通過分散投資將相關的風險大幅降低。

不論是新城發展 (01030) 或者是子公司新城悅 (01755)都好,近年在業績帶動之下,股價大幅上升,是很多券商的行業首選,也是很多機構投資者重倉持有的股份,那料到公司大股東會有如此醜行? 試想想如果今天你組合中有一半比重是新城發展或者新城悅,你如何去面對今天的黑天鵝事件?

這是我多年投資歷程總結出來的結論:不論你的投資組合有多大,適當的分散投資是必須的。當然,分散投資可能會降低你的投資回報,但它却可以幫你避過一些沒頂之災。

2019年6月30日 星期日

私有化三度鍛羽而歸仍鍥而不捨的亞洲衛星 (01135)


港股歷史上私有化次數最多的股票,我相信應該是亞洲衛星。

亞洲衛星已在2007、2012及2015年先後三次作出私有化的嘗試,但分別因各種不同的原因而鍛羽而歸。

先於2007年提出以協議計劃 (Scheme of Arrangement) 形式私有化,每股作價18.3元,估值相當於15.8倍市盈率及1.61倍市帳率,但計劃在表決前因美國政府反對而終止,改以強制性要約代替。

該等會議在收購人援引授權條件及其他授權條件後,有鑑於美國監管事宜而無限期押後。根 據美國監管事宜,美國國務院認為,倘該計劃生效,美國國務院會將亞洲衛星之新所有權架 構視為一項重大變動(即佔新私人公司百分之五十之投票控制權)。美國國務院並認為該計劃 生效會導致亞洲衛星所擁有之先前出口衛星擁有權有變,而該變動須獲得監管部門就有關衛 星授出批准,而美國國務院無意就該計劃授出該等批准。美國國務院亦認為,繼續作出有關 擁有權之變動而未經事先批准,將違反亞洲衛星事先已持有之出口授權。

大股東於2012年再度提出私有化,仍是協議計劃形式,每股作價23.5元,估值相當於11.1倍市盈率及1.38倍市帳率。這次的私有化計劃美國政府並沒有反對,但母公司在表決前已收到一名足以一票否決是次私有化的機構投資者的電郵,宣稱“不願贊成邀約”,即是反對私有化,而這名機構投資者估計是當時持股超過5%的Aberdeen Asset Management。此外,獨立財務顧問英高給予的獨立意見是:


獨立財務顧問罕有的建議獨立股東反對私有化計劃!  投票結果是一面倒的反對是次私有化計劃:



第三次私有化嘗試是2015年藉大股東之間的股權轉讓而提出的強制性要約。當時因為大股東之間的股權轉讓而提出強制性要約,每股作價26元,如果有超過90%獨立股東接受要約的話,大股東將會行使強制收購權,收購餘下股權及將公司私有化。要約當時的作價是相當於1.43倍市帳率及18.2倍市盈率,而獨立財務顧問英高當時再次建議獨立股東不接納這個要約,當時的獨立意見是:




強制性要約結果是:



強制性要約只獲得4.271%的有效接納,因不足90%的關係,大股東無法行使強制收購權去收購其餘獨立股東持股及將公司私有化。

私有化計劃一而再、再而三地受挫,但大股東屢敗屢戰,相隔數年後再次提出私有化計劃,這次能否獲得獨立股東的支持?

等候私有化通函公佈及獨立財務顧問英高作出獨立意見後,我們再作分析。

2019年6月26日 星期三

淡市下的股份配售


自己組合持股之一的川河集團(00281),因為要提升公眾持股量,以符合上市規則的關係,上月底以每股0.55元 (即是除息後的0.51元) 配售了大約一億股,並且仍有大約2400萬股需要減持,最近見到大股東也有在0.495-0.5元減持了大約1千萬股。

以當時配售價0.55元而言,其實是頗便宜的,和大股東之前的自願要約價一致,而且除息後股價0.51元,股息率接近8%,算是頗吸引,那知在配售後,股價很快就跌破配售價,今日曾低見0.49元,比配售價再低4%左右。

股價跌,與市況淡固然有一定關係,只是即使大市在近期反彈一千多點,仍是對這些有股份配售的上市公司幫助不大。我們可以再看看近期其它有股份配售的公司,包括:

保利協鑫 (03800): 於6月11日,以每股0.45元配售15.1億股,配售價比前收市價0.5元有10%的折讓,目前股價0.415元;

信義光能 (00968): 於6月11日,母公司信義玻璃(00868) 以每股3.75元配售3.14億股,配售價比前收市價4.13元有大9.2%的折讓,目前股價3.69元,近期曾低見3.57元;

藥明生物 (02269): 於6月18日,母公司以每股69.3元配售減持5500萬股,套現大約38億元,配售價比前收市價72.95元有大約5%的折讓,目前股價68.1元,近期曾低見65元。

連同川河集團,近期4宗配售都是股價在完成配售後跌破配股價的,縱使恒指從6月初低位26700點反彈了接近2千點,但這些公司的股價仍是繼續停留在配股價以下,嚴重跑輸大市。或許以後在這種淡市,如果遇上配售的話,不必急於撈貨,甚至如果有貨在手的話,可以先行減持。以川河為例,在公佈0.55元的配售後,仍有頗長的時間可以在0.57-0.58元減持的,如果當時先行沽出避險,現在已可以低7-9% 補回。


2019年6月25日 星期二

匯聚科技 (01729) 全年業績跟進



匯聚科技昨天收市後,舉行了業績發佈會及推介會,主要內容昨晚財華網已率先披露,內容如下:


從這報導中,我們可以確定的是從2019年初至2019年4月,公司取得額免被加徵關稅這段期間,基本上公司和客戶共同商議後,是暫停發貨去美國,故此我們可以看到18/19年下半年發貨去美國是比上半年減少了足足1億美元,而數據中心分部的收入是環比減少了1.8億元,影響不可謂不大。

而在上一篇的業績短評中,文章末段的問題是究竟數據中心分部的收入大減,是因為Google為迴避關稅而押發下單,還是Google本身對光纖組件的需求下跌所致? 現在看來有明顯的答案了,而上文也有猜測:

如果是與2017/18年比較的話,則在2019年2月取得關稅豁免後,Google的訂單將會恢復至貿易戰前的水平,那今年度的盈利或許會大幅回升。

我仍抱有樂觀的期望。



2019年6月24日 星期一

匯聚科技 (01729) 全年業績短評



昨天大家已就匯聚科技的全年業績有了不少的討論,今天我再簡單總結一下。

如果撇除外匯虧損的話,上半年核心盈利約1億元,而下半年核心盈利約3300萬元,全年核心盈利約1.33億元,而去年核心盈利約1.38億元,出現輕微倒退。投資者比較關注的是下半年業績比上半年度出現較大幅度的倒退,故此我會重點說說這問題。

1. 季節性因素

通過上市後的3份業績,包括2份全年業績及1份中期業績,我們可以大致歸納出匯聚的業績有季節性因素,主要是上半年業績會優於下半年,估計是因為農曆年的原因。17/18年上半年的核心盈利大約8000萬元,下半年是5800萬元; 18/19上半年是1億元,下半年是3300萬元,兩年都是上半年盈利比下半年為佳,是有明顯的季節性因素。

2. 貿易戰影響浮現


2017/18年度公司最大客戶是Google, 有高達4.87億元收入,而2018/19年度則下跌至4.1億元,成為第二大客戶,被華為超越。一直以來Google的訂單對公司有舉足輕重的影響,主要是數據中心的電信組件主要是光纖組件,毛利率比銅製的高很多,我們翻看一下招股書披露的數據:



根據招股書最後披露的毛利率數據,數據中心分部的毛利率接近40%,故此2018/19下半年來自數據中心的收入大幅下跌1.84億元,轉化成毛利的話,就是差不多下跌了7400萬元的毛利,此乃下半年業績大幅下跌的主因!

數據中心分部的收入在之前一直都是穩步上揚,為何會在2018/19年下半年出現急跌? 與此同時,出口美國的貨物值也於2018/19下半年大跌一半,而大家搜查到的資料顯示Google仍然繼續投入數據中心的建設,對光纖電線組件的需求不應出現如此大幅減少,故此來自Google的訂單於下半年大幅下跌,或許只能以2018年6月爆發的貿易戰來解釋。公司一直以來沒有披露貿易戰的影響,但基於2018/19年下半年的數據,我們可以歸納出中美貿易戰確實對公司產生頗大的影響。而且我們再看看公司於5月公開的訊息:

於二零一八年爆發中美貿易戰後,由於出口至美國的中國商品被徵收額外關稅, 故本集團一直尋求措施減低貿易戰對其業務的影響。於二零一九年四月,為避免 額外關稅,本集團更改將運往美國之產品的若干主要組件的供應來源地,使其遠 離中國。就此而言,本集團已初步評估,於當前二零二零年財政年度,額外關稅 將不會對其美國的業務產生重大不利影響。  
除上述採取的措施外,本集團亦於二零一九年二月就本集團的光纖電線組件產品 促使美國海關及邊境保衛局作出「原產國及標記裁定」。因此,未來光纖電線組件 產品進口至美國時,即使其主要組件均採購自中國,惟光纖電線組件產品將不會 被徵收額外關稅。
基於上述訊息,於2019年3月之後,出口美國的光纖電線組件將不會被徵收額外關稅,所以公司預期於2019/20年度,額外關稅將不會對美國的業務產生重大不利影響,但重點是這預期是與2018/19年作比較,還是與未有貿易戰之前的2017/18年比較? 因為2018/19年已受到貿易戰影響,故此如果只是與2018/19年比較,那即是說來自Google的訂單將無法恢復至貿易戰前的水平; 如果是與2017/18年比較的話,則在2019年2月取得關稅豁免後,Google的訂單將會恢復至貿易戰前的水平,那今年度的盈利或許會大幅回升。

今年業績報告由,管理層對於前景的展望,主要著墨於通訊分部及醫療設備分部的增長,而對工業設備分部的評論相對負面,惟獨對數據中心分部沒有評論,不知是否Google訂單的去向仍是未知之數?


2019年6月20日 星期四

證監查IPO誇大買盤誘大客


前天信報有一篇報導,相信並不是太多網友有留意,該篇報導撮錄如下:

證監查IPO誇大買盤誘大客

證監會副行政總裁梁鳳儀【圖】昨日表示,正就股權及債務資本市場的簿記建檔(Book building)程序進行主題檢視,特別針對包銷銀行或涉利益衝突,甚至提交虛構或誇大的買賣盤,或提供誘因令投資者進行交易。
梁鳳儀出席第三屆證監會合規論壇時致詞,提到證監會現正進行的主題檢視,其中包括針對股權及債務資本市場的簿記建檔程序。
她解釋,包銷團透過簿記建檔,估計市場對該IPO或發債項目的興趣,並同時向買賣雙方提供服務。證監會憂慮過程中會出現利益衝突,譬如當包銷銀團就項目進行有關連的研究(Connected research)。
包銷團營造熱烈假象
此外,若包銷銀團提交虛構或誇大買賣盤,或提供誘因令投資者進行交易,梁鳳儀指會損害IPO定價和公平分配證券的程序,最終削弱投資者對資本市場的廉潔穩健和透明度的信心。
有熟悉新股發行的人士指出,新股國際配售(機構投資者)部分往往有人「營造熱烈假象」吸引高淨值客戶認購。另有業界表示,有賬簿管理人會安排友好券商認購股份,「枱底再給回佣」,同樣為求營造市場需求殷切的效果。
2019年6月18日



上述報導中提及幾點,針對目前新股的問題,包括:

1. 包銷團就有關的IPO 公司進行有關連的研究 (connected research),往往會提供一些樂觀的盈利預期,以吸引機構投資者認購,但這些資料通常只會提供予機構投資者,散戶無法取得。相關的問題大家可以參考下列一篇文章:

New rules on the availability of information in the UK IPO process in force from 1 July 2018


文章中提及:
For the vast majority of UK IPOs, the only pre-IPO research available is that produced by “connected” analysts – analysts from within the bookrunning bank(s) who are given access to management and financial data, often at or around the same time as when syndicate participation is being decided. 
This sequence of events, together with the general potential for pressure to be brought to bear on analysts to produce favourable research by the corporate finance team within a bank, leads to an obvious conflict of interest – a conflict of interest which is recognised and dealt with in both FCA and internal bank regulation, but with that regulation currently being under significant commercial strain.
文章裡提及一些改善的方法,如果可以在香港落實的話也不錯。個人覺得如果相關(connected) 或者非相關 (unconnected) 的研究報告內容也可以公開予散戶獲知就更佳,雖然這可能性極微。

2.  有些新股可能公開發售反應一般,但市場會流傳國際配售獲得大幅超額認購,又或者有一些知名機構或個人投資者會認購,營造反應熱烈的氣氛,催谷其他投資者認購......只是實情並非如此,往往是誇大了認購反應,目的只是為了令IPO可以順利完成及以較高價位定價,到真正上市時股價就見真章,近月有某1、2隻新股就是聽聞出現了這種情況。

3. 有賬簿管理人會安排友好券商認購股份,「枱底再給回佣」,同樣為求營造市場需求殷切的效果。這種情況是對不知情的投資者造成最大的損害,我們無法確定市場是否存在這種情況,希望證監會可以重視這問題,防範、打擊國際配售可能出現的這種不公平的情況,保障投資者的利益。


近期明顯感覺到證監會開始重視新股存在的問題,不論是新股審批的問題,又或者上市過程中存在的問題,對投資者而言是好事。維持一個公平、公開、高透明度的市場,是對投資者最大的保障。


延伸閱讀:

港交所查詢保薦人紀錄「捉鬼」 重點鎖定「高產量」本地行 港交所不評論






2019年6月18日 星期二

解讀嘉宏教育 (01935) 招股書



我之前曾說過嘉宏教育如果2019年的經營狀況與2018年相若的話,估值其實頗便宜的,以招股價計算,估值大約10倍市盈率。這數據是如何計算出來的?

其實招股書裡已提供足夠的訊息讓我們自行估算,我將這些資訊剪貼出來,一目了然。








根據第一幅圖的2018年核心純利是1.24億人民幣,但因為股權變動及重組關係,我們2019年的業績會有下列變動:

1. 信息商務學院於2018年1月-7月5日的盈利,是按65%入帳記為應佔合營學校溢利;於2018年7月6日起,才是100%入帳為公司的盈利,而且2019年全年盈利也會100%併入公司盈利,那2019年將會增加多少的盈利,假設2019年信息商務學院的盈利與2018年相若?

2. 2018年11月7日企業重組完成後,陳淩峰先生、陳澍先生及陳南蓀先生持有的非控股權益的應佔年度溢利將會直接歸屬於公司,那2019年會因此增加多少盈利,假設2019年的盈利與2018年相若?

經過簡單計算之後,大家會計算到2019年如果經營情況與2018年相若的話,公司核心盈利會大幅提升至大約2.1億人民幣,以招股價計算,即是相當於大約10倍市盈率,比較主營高等教育的同業,這估值是比較便宜的。

招股時看到市場反應冷淡,已預計公開發售會認購不足,也因此比較大機會接近下限定價,值博率提升,故此大膽認購博一博,看看能否洗脫近期燈神之名。

2019年6月14日 星期五

跌市炒新股, 取大棄小,跟紅頂白


很多年前炒新股差不多是穩賺的,尤其是早年的大型新股,差不多與派錢無異;而一些小型的新股,尤其是公開發售反應熱烈的,也會有曇花一現的表現,雖然只是短暫,但起碼有1、2天的時間讓你獲利離場,所以如果不大貪的話,大、小型新股都可以穩定地獲利。

但近年新股質素每況愈下,尤其是小型新股啤殼上市盛行,有不少根本就是“砌數”上市,上市後業績很快走樣。以前賣殼容易的時候,還可以憧憬上市一年後賣殼,有殼價支撐,現在呢? 受制於證監會打擊賣殼的辣招,殼價大跌,而且有價無市,殼買家極少,而早1、2年前啤殼上市的殼股,現在基本上就是“躺”在地上,有不少市值已跌到1、2億的,仍是乏人問津,新上市的小型股又如何可以突圍而出?莫說沒有基本因素支持的,即使有實質業務、有基本因素支持的,也是被市場忽視,估值極低,慘不忍睹。

今年和上年原本都可以在新股市場獲取不俗的回報,但就因為被兩隻小型新股所托累,回報大減,而且通過自己的研究及不同渠道了解小型新股國際配售市場的黑暗,已深知小型新股再沒有可預期的獲利方程式,莊家的套路變化極多,已不是沒有內線消息的散戶可以駕馭,故此自今年的彼岸控股(02885) 受創後,已決定不再參與這種小型新股;如果有實質業務支持的,寧願等上市後破底才考慮是否趁低收集。

中、大型新股並不是說每隻都可以賺錢,但起碼表現會比較符合預期,不會好像小型新股一樣,是莊家的私人派對,完全難以捉摸。其次,中、大型新股一般都會有15%的超額配發 (綠鞋),容許保薦人在穩定價格期內,股價低於招股價時可以護盤,無形中為投資者提供一條“退路”,即使未必可以全身而退,但也有助減少損失。

總結而言,現在的小型新股是一個被莊家操控的市場,而中、大型新股就比較受機構投資者左右,而且看重基本因素或特殊概念,令大家比較容易捉摸。環顧今年以來參與的10多隻新股,基本上就是輸了一隻彼岸,而大賺的有康希諾 (06185) 及上年底認購的永升生活 (01995),而一隻彼岸就將永生生活的盈利一筆勾消! 所以痛定思痛,不再存有僥倖的心理,減少參與小型新股,集中研究中、大型新股,尤其是一些可能如去年備受忽視的中型新股,例如新城悅 (01755) 及永升生活等,可能才是賺取高回報之道。

最後補充多一點,上星期有媒體披露某剛離職的上市科高層在任職時,“放水”予一些可能不符上市資格的小型新股上市,相信有關當局目前正跟進事件,仍未有結論,但觀乎過去1、2年上市的小型新股,很多在上市後業績一落千丈,不知是否巧合?  希望上市科可以做好最後把關的工作!

2019年6月12日 星期三

股票除息的潛在獲利機會


最近一個月,自己持股有不少除息,不知大家有沒有發現一些潛在的獲利機會?

一般而言,獲利機會有二:

1. 有好“息”之徒在除息前買入,令股價在除息前上升,但這種上升一般都是無法持久的,所以可以考慮趁除息前如有炒上先行沽出,候除淨後股價回調才補回;

2. 有些投資者會長期在固定價位掛入買盤,因沒有留意除息日期,故此在除息後仍然按除息前的價位排入,眼明手快的股東可以把握此機會獲利。

具體例子我就懶得去找了,大家有時間可以留意下自己的持股,看看有沒有一些在除息前後有上述的情況出現。

2019年6月10日 星期一

上市公司為何要遷冊香港?



上周四,Joyce Boutique (00647) 宣佈重組方案,目的是進行遷冊,將原本於百慕達注冊的上市公司,變更為香港注冊的上市公司。

根據公司通告,遷冊的原因是:

鑑於本集團現時的規模(隨多年間有所縮減)且以香港為其管理及主要營運基地,於百慕達維持上市 控股公司的公司註冊的方案已變成欠缺吸引力的安排。除了時區差異,使得本集團每當需要尋求於百 慕達的支援及服務時都遭遇行政不便外,本集團於近年的重大營業虧損以及在可預見未來的展望亦令 於百慕達維持註冊的做法在成本方面失宜,尤其是考慮到維持成本預期會在百慕達實施經濟實質規定 後有所增加。董事認為,經考慮本集團的規模及盈利能力後,日漸加劇的成本及行政失效情況超出了 於百慕達維持註冊的裨益。因此,董事提議以重組方案為措施,藉此針對該失效情況並減輕企業間接 費用的持續負擔。

這宗遷冊並沒有引起市場的注視,媒體的報導不多,唯有明報財經版有比較深入的分析:


JOYCE提到的經濟實質規定,是源於今年初歐盟對百慕達、開曼等多個離岸註冊公司勝地「開刀」,要求當地政府需要加強對在當地註冊的空殼公司的管制,否則可能會納入歐盟的黑名單,其中百慕達在2月份一度落入黑名單,直至5月才重新被剔出,惟仍然列入被觀察中的「灰名單」,至於其實際稅務要求則仍不明朗。
翻查資料,目前香港上市公司以在開曼群島註冊為最多(見圖),其次便是百慕達,香港僅排第四。這個現象主要是由於這些地區稅務條款較優惠,加上香港在1993年開始接受中國註冊公司以H股來港上市前,不少中資公司都以離岸註冊的架構、俗稱「紅籌」形式在港上市有關。但在這些「避稅天堂」改例以後,未來或有更多上市公司會仿效JOYCE做法遷冊回港。

我不清楚維持百慕達注冊會增加Joyce Boutique多少的營運成本,但感覺上理應不會是顯著的開支,也不清楚歐盟打擊「避稅天堂」新例,對於一間連年虧損、業務集中在中、港兩地的上市公司,會有多大的影響,同樣地直覺上應該不會有太大影響。

這宗遷冊,其實令我聯想起於2017年,同樣由百慕達遷冊香港的中國電力清潔能源 (00735),於事隔不足兩年後,提出私有化。如果中國電力清潔能源的遷冊與其後的私有化是有關連的話,則原因後簡單,就是香港注冊的上市公司,如果採用“協議安排” (Scheme of Arrangement) 形式去私有化的話,則無需好像百慕達或其它離岸公司一樣,需要通過“數人頭”一關,私有化的難度是大為降低。

Joyce Boutique 已連續4年錄得虧損,目前似乎投資價值一般,但早於2010-2015年期間,曾經錄得不俗盈利,而且目前仍持有3億多元的淨現金,與市值相若。目前難以評估私有化的機會,只可以說不能排除這可能性,或許日後如果見到有內線人士增持的話,可以跟進。

2019年6月5日 星期三

專注豪華汽車金融服務的東正金融 (02718) (下)


香港上市公司中,與東正金融業績最相似的是易鑫集團 (02858),其剛公佈的2019年第一季度業績,令人驚喜:

 2019年第一季度,易鑫促成約147,000筆汽車融資交易,較2018年同期增長約30%。易鑫 通過助貸業務及自營融資業務促成的車貸融資總額約為人民幣113.0億元(16.8億美元)。 
根據美國公認會計原則,2019年第一季度,易鑫總收入達人民幣16.6億元(2.476億 美 元),較2018年同期增長35.3%;毛利達人民幣8.430億元(1.256億美元),較2018年同期增 長40.8%;淨利潤為人民幣1.045億元(1,560萬美元),而2018年同期則錄得虧損淨額人民 幣2.214億元(3,300萬美元);非公認會計原則淨利潤為人民幣2.334億元(3,480萬美元), 而2018年同期則錄得非公認會計原則虧損淨額人民幣6,230萬元(930萬美元)。

同業的業績顯示即使2019年第一季度,汽車銷售按年錄得一成多的跌幅,但汽車金融業務仍可以取得增長,故此相信東正金融上市後第一份業績,理應也有不俗增長。

而作為唯一一間上市的持牌汽車金融公司,東正金融可以以較低的資金成本獲得各種資金來源,有利於維持較高的淨息差及取得較佳的回報。其次,控股股東正通汽車 (01728) 是國內前十大汽車經銷商集團之一,專注於經銷寶馬、奧迪、路虎等豪華品牌汽車,為東正金融提供客源。在成立初期,公司高達8成多貸款金額是發放給母公司的客戶,而隨著開拓外部客戶取得良好成績,這比重在2018年跌至70%,即是外部客戶的佔比由2016年的17%,大幅上升至2018年的30%。


外資券商摩根士丹利(大摩) 在4月底出了一份報告,預期東正金融2019年純利高達9億人民幣,當中的一項假設就是東正金融繼續成功開拓外部客戶,成為公司業績增長的源頭。

Distinctive business combination: auto finance company (AFC) + dealership. We
expect DZ AFC, as a CBIRC-licensed institution, to benefit from its regulated and
diversified funding sources (e.g., bank loans, financial bonds, ABS issuance). The
company also enjoys sustainable profitability, aided by the dealership network
provided by its parent company, ZhengTong Auto Services Holdings Limited. In
addition, DZ AFC's strategic focus on luxury car brands (a more resilient growth
segment) has offered some protection amid the slowdown in the overall auto
sales market. DZ AFC has continued to reduce reliance on its parent for customer
acquisitions and funding – by external dealership network expansion (beyond
that provided by ZhengTong) and funding mix optimization. Its current risk profile
is transparent and still low, thanks to regulatory oversight.

大摩在報告中評估的3個情況是:


最牛的情況下,目標價是5.32元; 而最壞的情況下,目標價2.28元。

以東正金融最近的股價走勢來看,似乎市場是預期最壞的情況會出現! 公司將於8月公佈上市後首份業績,我們即管拭目以待。

引伸閱讀:

汽车金融第一股来了 东正金融今日“驶入”H股

亮眼业绩支撑估值:东正金融增长潜力巨大


2019年6月3日 星期一

專注豪華汽車金融服務的東正金融 (02718) (上)


東正金融於4月初上市,當初招股價範圍是每股4.2-6.3元,然後因為招股反應欠佳,所以下調招股價至每股3.06元,而目前股價已跌至1.95元!

股價大跌,其中一個原因當然是跟隨大市下跌,但東正金融的跌幅遠高於大市,相信是市場也擔憂其基本因素轉差,盈利無法維持過往的增長速度。

我們看看過去幾年東正金融的業績:



從過去三年業績可以看到東正金融正處於高增長期,如果按照過往增長勢頭,今年盈利就算達不到券商預期的10、11億人民幣,也應該有6、7億人民幣吧,但股價跌成這樣,似乎不只反映業績達不到券商的預期,甚至連增長也欠奉!

為何市場會如此悲觀?或許是因為今年以來中國汽車銷量呈現下跌趨勢,令市場擔心東正金融的汽車零售貸款業務會因此而錄得倒退。


市場的擔憂並不是沒有道理的,但我們要留意的是東正金融是專注於提供購買豪華品牌汽車的汽車金融產品和服務,而2019年1-4月,國內豪華品牌汽車的銷量並沒有下跌:


相對於中國汽車整體銷量在2019年1-4月錄得約12%的跌幅,豪華品牌汽車的銷量在頭4個月仍可以錄得輕微的增長,表現遠比整體市場為佳。

當然,大家會擔心貿易戰的持續會影響國內經濟及消費信心,從而進一步影響豪華汽車的銷售,這點相信短期是難以避免的,但中長線而言,隨著國內經濟穩定增長,國民收入增加及消費升級,加上汽車金融服務的普及,豪華汽車銷量長遠而言仍會有所增長。根據招股書引述的報告:

豪華汽車銷售金額由2013年的人民幣5,102億元大幅增加至2017年的人民幣10,727億 元,2013年至2017年的複合年增長率為20.4%。於該期間,就銷售金額而言,豪華汽車在 行業概覽 – 77 – 整體乘用車市場中的份額由18.9%增至25.1%。於未來年度,豪華汽車的銷售金額預期將持 續增加,到2022年將達到人民幣17,681億元,複合年增長率為10.5%,約佔2022年整體乘 用車市場的31.3%。

其次,我們也要留意汽車金融的普及程度日後仍有大幅度提升的空間。根據招股書:



截至2017年,中國的汽車金融滲透率只有30%,遠遠低於成熟市場的60%以上的滲透率,未來仍有較大的發展空間。


2019年5月31日 星期五

港股投資者缺乏與上市公司溝通、互動的渠道



近年相信有部份網友曾經見過我出席某些股東大會,原因當然不是貪圖股東大會供應的茶點或者小禮物,主要是希望有機會可以與管理層交流、溝通。網友或許會奇怪,很多上市公司都設有投資者關係經理,負責與小股東或者投資者溝通,為何仍要抽空專門出席股東大會?我不知道網友們有沒有嘗試電郵給上市公司查詢一些公司業務上的問題,如果有的話,能否成功獲得所需的訊息或資料?

我自己過往都曾多番嘗試與上市公司溝通,結果不是石沉大海,就是得到一些官腔的回覆,例如需要披露的資料已在年報披露,年報沒有的資料不便透露.......但友人以基金經理的身份聯絡上市公司,往往效果會比我以散戶身份去接觸為佳,例如可能得到管理層的約見,又或者可以電話會議與管理層交流一番,至於散戶們......很抱歉,即使你是小股東,也不會受到公司的重視,往往敷衍了事,尤其是一些小型上市公司,更好像是私人企業一般,完全不認為業務需要有什麼透明度,反正小股東買了就只要信、不要問。

那出席股東大會是否有用?也不一定,但總比電郵石沉大海為佳。有些管理層見到小股東抽空出席股東大會,也會應酬一下,盡量滿足、解答你的提問,甚至乎肯另約時間見面或者安排實地調研,這是最好的結果。有些就做足門面功夫,但實際上是耍太極,帶你遊花園,最終你會發現是一無所得。最差的那種,就是完全不在乎你的查詢,什麼都以商業機密作為推搪,那種漠視的態度會令你氣憤。

今晚突然想抽空說這話題,除了因為近年出席股東大會有感之外,還有的就是無意中發現原來國內的交易所官網設有投資者與上市公司互動的渠道,比港交所更加注重上市公司的投資者關係。

上交所設有“上証E互動”,而深交所設有“深交所互動易”,都是讓投資者與上市公司溝通的平台,投資者發問踴躍,而上市公司也往往會作出回覆,當中有些回覆更是非常詳盡。為何會知道有這平台? 因為今日在雪球看到有國內投資者通過上証E互動,詢問兗州煤業(01171) 一些問題,而公司董秘也提供一些有些的訊息,所以我才發現有這個溝通平台的存在。

http://sns.sseinfo.com/qadetail.do?weiboId=451270


不知道港交所會否考慮也設立一個類似的平台,增進投資者、小股東與上市公司的溝通及互動?



2019年5月29日 星期三

對標藥明生物 (02269) 的新股方達控股 (01521)


以業務性質而言,方達控股是對標藥明生物 (02269),業務類似,只是規模比藥明小。

藥明生物上市後股價表現:

藥明生物於2017年6月以招股價20.6元上市,今天收報77.3元。

以估值而言,藥明生物現價相當於2019年預期市盈率約80倍,而聽聞方達以上市價計算,2019年預期市盈率稍低於35倍;藥明生物目前市帳率12倍,而方達則只有3.4倍。當然,我們不會認為方達的估值可以與藥明生物看齊,因為規模的不同,行業龍頭一定會有顯著的估值溢價,但1倍多的估值溢價又似乎太過高,或許50%溢價會比較合適。


方達控股三個基石投資者將會分去36%的新股 (假設已行使15%超額配售權),並有半年的鎖定期,即是實際上市場流通量只有不足3.7億股,以招股價計算只有11.84億元的街貨。


再說說三個基石投資者的往績:

Orbimed 過往擔任基石投資者的股份:康寧醫院 (02120)、康希諾生物 (06185)、綠葉製藥 (02186)、愛康醫療 (01789);

景林資產過往擔任基石投資者的股份:信達生物(01801)、海底撈 (06862)、天立教育(01776)、綠城物業(02869)、中教控股 (00839)等;

高瓴 (Hillhouse) 過往曾擔任基石投資者的股份 :海底撈((06862)、中國鐵塔 (00788)、呷哺呷哺(0052)、百濟神州 (06160)、神州租車 (00699)等。

大致上可以歸納出這三個基石者都是無寶不落的,尤其是專門投資醫療保健行業的Orbimed,術業有專攻,往績命中率是100% !

減值、撥備何時了的世界華文媒體 (00685)



香港上市公司中,可以母子兩間上市公司都令我損手爛脚的相信只有世界華文媒體!

曾經買入子公司萬華媒體 (00426),距離馬拉松式賣殼成功只有一步之遙,最後仍是失敗告終,要損手離場;

然後買入感覺相對安全,也有基本因素支持的母公司世界華文媒體 (00685),然而股價繼續跌個不休,在買入一年後的今天,原來股價已腰斬,但好像仍深不見底,張拿督你究竟意欲為何?



過去兩年間,公司為無形資產、物業、商譽等進行了大幅度的減值及撥備,總額達到4500萬美元,相當於2018年資產淨值的23%:




連番減值及撥備後,目前公司資產淨值只餘下1.68億美元,而無形資產更已差不多接近零,基本上可以再作減值的空間已不多,或許下次會向物業、廠房及設備開刀,繼續進行大規模的減值撥備。

而由於帳面出現虧損的關係,公司也大條道理減派息,派息連年下跌,今年全年計只有2.2港仙的股息,現價股息率6.5%。


一直因為持貨不是太大注的關係,沒有給予足夠重視,而且一直覺得估值便宜,不知不覺間股價跌了一半,才如夢初醒,現在才止蝕的話,是否已太遲? 現價市值5.74億元,而資產淨值13億元,當中包括淨現金4.3億元,股息率6.5%,現在才止蝕又好像太笨了!




2019年5月27日 星期一

大跌市下的強勢股 (下)


今天繼續說說我組合裡一些近期跑贏大市的持股。


4. 奧思集團 (01161)

強勢原因: 集團董事兼CEO在4月中3度增持合共70多萬股,而增持的時間剛好稍早於公佈中期業績前的緘默期 (blackout period),令投資者對中期業績抱有樂觀期望。其次,本身的業務 也不受貿易戰影響,而且估值也不貴。

股價表現:最近兩個月,股價逆市大升19% !




5. 首長國際企業 (00697)

強勢原因: 3月底公佈全年業績後,宣派高息及公佈未來4年會維持每年派發不少於7億港元的股息計劃,“息”誘投資者。

股價表現:最近兩個月股價大致持平。




6. 天津津燃公用 (01265)

強勢原因:大股東之間正磋商轉讓持股,預期未來一年內完成,轉讓價格不得低於資產淨值價,並且屆時將會按轉讓價向全體小股東提出無條件現約。

股價表現:最近兩個月股價大致持平。



2019年5月23日 星期四

大跌市下的強勢股 (上)


最近一個月,股市大跌,大家的組合應該都是滿目瘡痍,我自己亦然,不過要認真找的話,還是可以在組合裡勉強找到一些逆市強勢股的,今天先品題三股。


1. 興發鋁業 (00098)

強勢原因: a.估值便宜,5.2倍市盈率及2.9%股息率;b. 產品主要內銷,不受貿易戰影響;c. 市場流通量低,近期見到有大戶收集。

股價表現:4月至今,逆市上升26% !



2. 澳科控股 (02300)

強勢原因: a.估值便宜,6.7倍市盈率及7.5%股息率;b. 產品主要內銷,不受貿易戰影響。

股價表現:4月至今,逆市上升3.2% 



3. 中國電力清潔 (00735)

強勢原因:a. 私有化中,在跌市中容易通過,股價有支持;b. 有加價的可能性,雖然現在機會已稍微。

股價表現:4月至今,逆市上升4% 





萊蒙國際 (03688) 之 一山不能藏二虎


萊蒙國際名義上的第二大股東黃先生,上周行使其持有的部份永久可換股證,以換取2700萬的股份,令其持股增至4.176億股,持有股權29.56%,已超越原本名義上的大股東雲南城投,成為真正的大股東。

在完成換股後,目前股權架構如下:

已發行總股數:1,412,732,441股

黃俊康先生持有417,593,500股,相當於29.56%股權;

雲南城投持有400,959,840股,相當於28.38%股權;

Metro Holdings 持有228,390,110股,相當於16.17%股權;

公眾持有365,788,991股,相當於25.89%股權。

黃氏持有的永久可換股證本身是可以收取股息的,故此換股並不是為了收取股息,除了因為可以取代雲南城投成為公司最大股東外,實在想不到其它的原因。

2015年雲南城投以每股3.8港元向黃氏買入3.25億股,然後於2017年底行使可換股債,以每股3.49元增持大約7000萬,再扣除期間已收取的股息,目前平均成本不低於每股3.1元。

我之前曾猜測兩大股東之間,是否已是友誼不再,雙方對公司日後的發展方向會否有不同看法?黃氏在此關頭行使可換股證,取代雲南城投成為公司最大股東,雙方的關係是否已破裂?

明天股東大會,因事無法出席,所以希望將會出席的朋友代為觀察及詢問以下問題:

1. 去年雲南城投的兩位董事好像都沒有出席股東大會,看看今年會否再度缺席? 如果出席的話,看看雲南城投的董事與黃氏一方是否貌合神離?雙方有沒有交流或交談?2017年我出席中國東方 (00581) 的股東大會,就是為了了解兩大股東:韓總與印度鋼鐵大王之間是否關係非常惡劣及會否影響公司的營運,幸好得到印度鋼鐵大王的代表親口稱讚韓總的管理能力,他們之間的爭執只是源於ArcelorMittal 不認同公司管理層通過低價配股去恢復市場流通量的做法,和公司的營運並沒有任何關係。

2. 我之前的文章:萊蒙國際 (03688) 應收交易尾數 提到通過2017及2018年報披露的少量訊息,推算到2019年1月完成交易時,公司應該收到買方和昌大約60多億港元的交易尾數,希望管理層可以確認這數目是否和我們所推算的一致。

3. 想了解大股東黃氏行使永久可換股證的原因。

4. 公司在深圳龍華的舊改項目什麼時候開始發售? 香港的元朗項目為何拖了這麼久還沒預售樓花?

如果有朋友會出席股東大會的話,希望可以把握機會向管理層詢問上述問題,謝謝。


2019年5月21日 星期二

非戰之罪 - 腹背受敵的匯聚科技 (01729)



匯聚科技股價在最近一個月,從高位的1.01元大幅下跌40%,主因有二:

1. 5月初美國總統特朗普宣佈對中國輸美貨品施加25%關稅,令市場擔憂匯聚科技會受到重大影響,因為其目前最賺錢的分部是供應數據中心產品予美資公司Google,而其收入當中,有大約30%是源自出口至美國的貨物,所以市場擔心大客Google及輸美貨品會受到關稅的影響。

公司隨即於5月6日自願公佈近況,希望可以紓緩市場的憂慮:

於二零一八年爆發中美貿易戰後,由於出口至美國的中國商品被徵收額外關稅, 故本集團一直尋求措施減低貿易戰對其業務的影響。 
於二零一九年四月,為避免 額外關稅,本集團更改將運往美國之產品的若干主要組件的供應來源地,使其遠 離中國。就此而言,本集團已初步評估,於當前二零二零年財政年度,額外關稅 將不會對其美國的業務產生重大不利影響。
除上述採取的措施外,本集團亦於二零一九年二月就本集團的光纖電線組件產品 促使美國海關及邊境保衛局作出「原產國及標記裁定」。因此,未來光纖電線組件 產品進口至美國時,即使其主要組件均採購自中國,惟光纖電線組件產品將不會 被徵收額外關稅。

2. 正當市場已逐漸消化這利淡消息之際,美國又突然於上周宣佈將其長期大客華為列入「實體清單」(Entity List),即是如果沒有美國政府批准,美國企業不能向華為供應產品或服務,企圖癱瘓華為的業務。禁令一出,美資供應商包括Google、高通等紛紛宣佈中止與華為的業務來往,令市場感受到華為面臨重大危機,而其供應商估計也會受到重大拖累,故此包括舜宇 (02382)、比亞迪電子 (00285)、丘鈦科技 (01478)及匯聚科技等上市公司的股價隨即大挫,短短數天內普遍下跌2成多,反映市場對這些公司業務及前景的憂慮,而這憂慮並不是短期內可以完全解決或紓緩的,故此估計相關公司的估值及股價於中短期內會繼續受到影響。

本文題目是非戰之罪,意即這次的股價大挫並不是因為公司管理層犯錯或經營上的問題,而是受到一些外部因素影響,可能導致業績下跌;實際上是因“戰”之罪,因為貿易戰而受到暫時難以評估的拖累。

我自己覺得匯聚短期內受到影響是無可厚非,也難以避免,但中長線而言我不相信匯聚會一蹶不振,華為亦然。期望華為可以在美國政府及其盟友的強大壓力、夾擊下繼續生存、成長!

2019年5月20日 星期一

國企私有化不敗神話能否延續?



港股歷史上,國企私有化暫時是100%通過,沒有失敗個案的,所以我稱之為國企私有化不敗神話。

國家私有化之所有有不敗神話,或許是背後有國家隊的神秘力量在推動,而最新的例子是哈爾濱電氣 (01133),似乎私有化成功的機會正在提升。

哈爾濱電氣是次私有化作價是極為廉宜,每股私有化作價是4.56港元,相當於0.44倍市帳率的作價,估值之低是前所未見的。除此之外,其私有化成功的主要條件是要求90% H股股份自願接受要約,這要求之高也是過往H股私有化之最。

最近數年我曾參與過三宗的國企私有化,包括長城科技 (00074)、湖南有色 (02626) 及經緯紡織 (00350),他們對於H股要約接納度的要求及結果如下:

長城科技 (00074):  要求不低於60.4% H股接受要約,結果第一次要約到期有65.21% H股接受要約,最終結果有85.92% H股接受要約,私有化成功。

經緯紡織 (00350): 要求不低於75% H股接受要約 (如果超過50% H股接納要約, 可以豁免75%的要求),結果第一次要約到期有74.99% H股接受要約,最終結果有86.5% H股接納要約,私有化成功。

湖南有色 (02626):要求不低於61.9% H股接受要約,結果第一次要約到期有78.79% H股接受要約,最終結果有85.27% H股接受要約,私有化成功。

參考上述三宗個案,最終的H股要約接納度都是85%左右,而這次哈電要求有90%的H股接受要約,難度是不低的。

基於上述兩個原因,我自己對於這宗國企私有化能否成功是抱著懷疑的態度,自其去年底公佈私有化方案後,我一直沒有參與這宗私有化,直至數天前才首次買入,原因主要是折讓比較大,而且萬一要約在5月20日第一次到期時候,達不到90%的水平,要約方也可以選擇將要約延期,故此5月20日公佈的結果,很大機會是私有化成功或者要約延期,而不會是私有化失敗。基於短期潛在風險不算高,而且潛在回報比較可觀,我選擇做一個短線的操作,看看能否坐一轉順風車。

過往三次H股要約第一次到期的平均接納度是73%左右,而截至星期五晚CCASS數據顯示,目前有大約70%的哈電H股已接受要約,看看明天要約最後一天會有額外多少股份接受要約。如果明晚公佈的要約結果顯示低於80% H股接受要約,那這宗私有化失敗的風險將會直線上升; 如果已有80%以上、但低於90%的H股接受要約,那麼延期之後,可以成功達至90%的機會率頗高;如果是90%以上,那就直接宣佈成功私有化。

明晚看看要約結果如何。

2019年5月16日 星期四

4月經濟數據差的逆向思維



中國4月數據近全線失守 消費增速SARS後新低 分析憂貿戰雪上加霜


【明報專訊】中國國家統計局昨日公布4月主要經濟數據,規模以上工業增加值、社會消費品零售總額及固定資產投資全線遜預期,印證中國首季經濟的回暖只是曇花一現,尤其消費增速只有7.2%,創SARS時期、 即16年來新低。內需繼續不振,加上5月中美貿易形勢急轉直下,市場人士分析,經濟再有下行壓力,中央有需要再度增強包括降準的逆周期刺激政策。
明報記者 陳子凌
4月經濟數據可說全線失守,1至4月固定資產投資6.1%,低過預期(見另稿);4月規模以上工業增加值亦不理想,雖然市場早已料到因4月增值稅下調,令企業提前3月生產,導致4月數據大幅回落,但結果4月工業增加值只有5.4%,比市場估計的6.5%更差。
服飾汽車建材消費負增長
消費形勢更嚴峻,國家刺激消費措施遲遲未落實,4月社會消費品零售總額增速跌至只有7.2%,是2003年5月以來最低,遠不及預期的8.6%和3月的8.7%。國家統計局解釋,增速回落主要原因是今年4月的假期天數比去年同期少兩日,扣除這因素後測算的增速應有8.7%,與3月持平。
不過,上月服飾、汽車和建材裝修類的消費錄得負增長,家電、通訊器材、家具等地產相關消費,乃至糧油餐飲、日用品、化妝品等生活消費增速均比3月有不同程度下滑,顯示整體的內需意欲進一步低迷。需求低迷也間接佐證了工業增加值為何差於預期。更甚者,據乘聯會昨日公布,5月第一個星期的乘用車零售僅達到日均3.35萬輛的偏低水平,按年下滑24%,預示了5月消費數據難以反彈。
https://www.mpfinance.com/fin/daily2.php?node=1557945603071&issue=20190516


4月的經濟數據仍未反映5月貿易戰火重燃的負面影響,故此5月的數據可能會更加差。

內憂、外患之下,市場正在炒作中央將會推出新一輪的刺激經濟措施,相信主要是降準之類的“放水”措施,所以中、港股市應跌不跌!這種逆向思維近年屢屢奏效。




2019年5月14日 星期二

中美貿易戰火重燃



隨著美國總統特朗普於上周宣佈調高從中國進口的2000億美元貨品的關稅,從10%提升到25%,然後劉鶴赴美會談沒有取得成果,而且中方也於今日宣佈對美國的600億美元貨值的產品提高關稅,以回應美國的加稅措施,貿易戰火正式重燃。

對比去年3月初啟貿易戰,並於6月落實部份貨品加稅措施,市場的反應是激烈及比較徬徨的,恒指在4個月期間足足下跌了7千點:



但直至去年的12月,隨著習近平及特朗普在G20會議上會面,雙方同意暫時停戰,並且同意展開會談。隨著特朗普不時在Twitter發表貿易和談利好言論與及政策配合,中、港、美股市急速反彈,大家都以為貿易戰會告一段落。

誰不知這個月又突然風起雲湧,中美雙方公佈互加關稅,規模比之前更龐大,如果未來一個月無法達成協議的話,則一場變本加厲的貿易戰將會爆發。

相信上至專家、下至升斗小民都知道兩個大國之間的貿易戰,結果是兩敗俱傷,分別只是傷勢的輕重而已,而最終誰可以勝出貿易戰,就要看誰更加依賴對方、誰是更加不可取替、誰更加tough。

目前誰勝誰負仍是未知之數,但說到求勝的意志及tough, 我會投中國一票!最近特朗普好像怨婦一樣,每天在Twitter吵吵鬧鬧,又自誇自擂,豪言加關稅是最符合美國的利益,然而看看這些tweets下面的留言,只能說懂得看的話,要看留言,最近都在看特朗普的tweets及留言,實是每天一大樂事。

特朗普最在意的是其政績及美國股市,所以美股大跌其實是有助中美達成貿易協議,期待美股繼續大跌!

城門失火,難免殃及池魚,希望大家可以安然渡過這次的短痛。這次恒指的跌幅未必會再有7千點,但3、4千點應該是難免的。我仍持有2成多的現金,等待市場出現明顯的恐慌才入市撈貨,按美股目前的跌幅,明天港股大跌可期。


2019年5月9日 星期四

南旋控股 (01982) 神奇的關連交易


今日南旋控股 (01982) 公佈盈警,盈警內容如下:

本公司董事會(「董事會」)謹此知會本公司股東(「股東」)及潛在投資者,根據董事 會 現 時 可 得 資 料 , 本 集 團 預 期 截 至 2019 年 3 月 31 日 止 年 度 將 錄 得 虧 損 , 而 截 至 2018年3月31日止年度則錄得溢利約327,000,000港元。儘管本集團於整個財政年度 製造針織產品的核心收益較為強勁,其仍面臨若干利潤率壓力,但預期虧損乃來 自有關V . Success Limited及其附屬公司(「保麗信集團」)之無形資產的預期減值撥 備,其屬於非現金性質。保麗信集團製造針織鞋面及針織鞋。考慮到全球經濟的 不明朗因素、瞬息萬變的市場環境及本集團現時於該行業所面臨的激烈競爭,有 關保麗信集團之無形資產的預期減值撥備金額乃經過審慎考慮而釐定。減值撥備 估計不少於500,000,000港元。


內容大意是說因為要為2017年中收購的保麗信集團作出無形資產減值撥備,所以截至2019年3月底的業績將錄得虧損。

看到這則通告,大家都會覺得減值撥備只是一次性事件,對往後業績不會有影響,但關鍵是這宗撥備的起源是公司於2017年9月底斥巨資向大股東收購的業務,還不到2年時間,就要作出巨額撥備!

當年這宗收購的一些基本資料如下:

1. 賣方為本公司主席、行政總裁、執行董事兼主要股東,於本公司全部已發行股本 72.4 %中擁有權益,故根據上市規則第14A章,賣方為本公司的關連人士。

2. 根據賣方資料,除將賣方墊付予保麗信的股東貸款100,000,000港元撥充資本( 此乃 完成的先決條件之一 )外,於本公告日期,銷售股份應佔賣方總投資成本為100美 元( 約780港元 )

3. 根據股份轉讓協議,代價550,000,000港元。

4. 賣方同意提供溢利保證,保證根據香港財務報告準則編製 保 麗 信 集 團 截 至 2 0 1 8 年 3 月 3 1 日 止 財 政 年 度 的 綜 合 純 利( 除 稅 後 )將 不 少 於 66,000,000港元。

5. 保 麗 信 集 團 於 2 0 1 7 年 7 月 3 1 日 的 未 經 審 核 綜 合 資 產 總 值 及 資 產 淨 值 分 別 約 為 817,586,000港元及55,225,000港元


根據上述資料,賣方持有的股份投資成本只有100美元,即是賣方是賺盡5.5億元。其次,出售的保麗信集團當時資產淨值是5500萬元,故此5.5億元的作價代表完成交易後,將會有4.95億元的商譽入帳成為南旋的固定資產。


這次的盈警內容顯示:

1. 估計保麗信今年業務會錄得虧損,而當初大股東出售於南旋的時候,是承諾截至2018年3月底有稅後盈利6600萬元,即是說僅僅一年的時間,保麗信就轉盈為虧。

2. 因為業績估計轉虧,公司大刀闊斧,將2017年收購保麗信而入帳的4.95億元商譽全數撥備,化為灰燼。

部署精密,厲害的關連交易,厲害的財技!

撈底要考慮的因素


1. 大市最近三日已跌了超過一千點,很多愛股都跌幅甚巨,網友們或者會好奇,為何仍未見我大舉出手撈貨? 撈貨首先要考慮的是目前跌勢是否已喘定、市場已有明顯的恐慌?  從我的經驗來說,暫時仍未覺得跌勢已喘定或市場非常恐慌,故此大家應記得我星期一的操作是在跌市開始時稍為減持了幾隻持股,而今天也是從美的置業(03990) 換馬奧園健康 (03662),盡量保持充足的彈藥在市場最恐慌、最需要我資金的時候才出手! 我星期一的文章末段都清楚寫了我的看法:

如果星期五美國落實提高關稅的話,今天這個跌幅仍未能全面反映利淡消息,估計還有另一波下跌,故此今天我只是稍為減持,但仍未開始撈底,期望未來數天、數周會有更低的價位入貨。”

2. 市好時,大家想的都是樂觀的盈利預期及估值,故此目標價可以很樂觀、進取;市跌時,市場會變得很悲觀,會擔心盈利不達標、倒退,估值也會非常保守,故此同一間公司、市好與市淡時,估值可以相差很遠,這點大家要謹記。

3. 於目前市況而言,大家會更擔心的是以下哪個情況:

A. 將大量資金撈底後,大市繼續大跌,組合蒙受更大損失;或

B. 沒有急時撈底,於大市回升時,跑輸大市

你會更擔心情況A,還是情況B?

說了一大堆廢話,結論就是我個人覺得星期五中美無法達成貿易協議,貿易戰火重燃,下星期港股再試低位的機會更高,到時市場或許更恐慌,可能是比較理想的撈貨時機。我仍持有充裕的資金在等待機會!

2019年5月7日 星期二

勝獅貨櫃 (00716) 和利標品牌 (00787)的雷同之處



勝獅貨櫃昨日公佈非常重大出售事項,以可予調整的38億人民幣作價出售附屬公司,預料出售事項會令公司帳面錄得約1500萬美元的虧損。

出售的附屬公司過去兩年業績如下:


我們再看看勝獅貨櫃2018年度整體業績:


撇除出售附屬公司之收益,勝獅貨櫃2018年全年稅前溢利只有2157萬美元,而將出售的附屬公司2018年稅前溢利是3231萬美元,即是說完成這宗出售後,公司餘下業務將會是處於稅前虧損狀態!

而完成出售後,公司套現的5.28億美元有以下用途:

1. 約3億美元還債;

2. 約1億美元派發特別股息,相當於每股約0.3港元的特別息;

3. 餘下1.28億美元用作一般營運資金。

完成出售及派發股息後,公司帳面將會接近零負債,資產淨值約42億港元,而特別息除淨後,公司市值將大約是23.6億港元,即是成為一間業務錄得虧損、帳面接近零負債而市帳率約0.56倍的公司,這種公司大家覺得有沒有投資價值?

勝獅貨櫃目前的情況是否和利標品牌非常類似? 利標品牌之前以12億美元的作價出售公司有盈利的業務,套現所得也是用作還債及派發特別息每股0.28元,餘下的業務是持續大幅虧損,而最大賣點是市帳率處於極低水平,最終股價表現如何?

再有另一例子是去年出售有盈利業務的寶光實業 (0084),餘下的也是虧損業務,套現所得也是用作還債及派發特別息,目前情況如何?

在公佈消息及宣派特別息前後的時間,利標品牌及寶光實業股價都曾有短暫炒作,但其後的走勢是一浪低於一浪,不知勝獅貨櫃日後的股價走勢會否如出一轍?

2019年5月6日 星期一

兩個極端



最近幾個月,中美雙方一直就貿易談判釋放樂觀的預期及善意,上星期特朗普還公開說期望短期內與習總會見,落實貿易協議......言猶在耳,最晚又再一次表演變臉絕技,當代政治人物中對變臉絕技的熟練及掌握度而言,是無出其右,中國應該頒一個榮譽“變臉”大宗師的獎項給特朗普。

現在貿易談判是從短期內達成協議,走向另一極端:和談失敗,貿易戰變本加厲! 這個預期的重大改變,導致中港股市急跌,雖然如此,如果星期五美國落實提高關稅的話,今天這個跌幅仍未能全面反映利淡消息,估計還有另一波下跌,故此今天我只是稍為減持,但仍未開始撈底,期望未來數天、數周會有更低的價位入貨。當然,如有個別股份的跌幅是一步到位,也不介意開始分段入貨。

2019年5月3日 星期五

買奧園健康 (03662)、沽碧桂園服務 (06098) 的配對交易邏輯



對上一次做配對交易,巧合地也是做物管股,當時是買新城悅 (01755)、沽碧桂園服務 (06098),這次只是將新城悅換了做奧園健康,仍然是沽碧桂園服務。

物管這個板塊,大家都認同是確定性相對比較高的,故此市場會給予較高估值,例如龍頭碧桂園服務目前的往績市盈率高達35倍多,而中型的新城悅、奧園健康等,估值也高達25-30倍市盈率。

買奧園健康、沽碧桂園服務的邏輯主要建基於碧桂園服務目前較高的估值,而且因為基數較高,所以估計未來兩年的盈利增長會低於奧園健康。市場目前預期碧桂園服務2019年盈利會有2、3成的增長,現價預期市盈率約27、28倍左右,而奧園健康2019年盈利預期有5、6成的增長,現價預期市盈率約19、20倍左右,估計2020年盈利增長也會高於碧桂園服務。其次是派息比率方面,奧園健康的派息指引是40%的派息比率,而碧桂園服務大約30%,股息回報方面也是奧園健康佔優。

兩者未來兩年業績都有較高確定性,而我自己相信基數較低的奧園健康增長幅度會高於碧桂園健康,尤其是奧園健康的母公司中國奧園最近2、3年的賣樓面積大幅增長,令奧園健康未來2、3年的在管面積也會有大幅度增長,根據銀河聯昌最新的報告,預期奧園健康的在管面積會由2018年的1040萬平方米,大幅上升至2021年的3500萬平方米!

2019年4月29日 星期一

季績一枝獨秀的中國東方集團 (00581)


尤記得我之前寫過一系列關於中國東方集團的文章,當中有一篇是中國東方與同業馬鋼(00323)及鞍鋼 (00347)的對比,文章連結如下:

中國東方集團 (00581) - 可能是最值博的香港上市鋼鐵股 (下)


最近半個月,幾間比較大型的鋼鐵股, 包括馬鋼(00323)、鞍鋼 (00347)、中國東方集團,以至國內的寶鋼(SH600019)等,都大致公佈了今年第一季度業績或盈利警告,當中3間國企業績都差強人意,盈利錄得大幅度下跌,唯獨中國東方一枝獨秀!

中國東方集團第一季度稅前溢利是10億元,對比上年同期的14億元,也是下跌,但下跌幅度只有30%,遠低於幾間國企鋼鐵股的寶鋼業績跌47%、馬鋼跌94%、鞍鋼跌78%。

按季度計算,中國東方集團2018年第3季度及第4季度稅前溢利分別是17億及7億人民幣,而2019年1月是10億人民幣,故按季度比較,實際上中國東方集團在2019年第1季度已走出谷底,恢復增長。當然目前行業仍是非常艱難,只是中國東方集團的表現比同業為佳,尚未能確定行業及中國東方集團已走出谷底。

2019年度第一季,各鋼鐵企業面對困境,馬鋼的季報中有比較詳細的解說:

1.  1-3 月全國鋼材産量 2.69 億噸,同比增長 10.8%;鋼材價格受鋼材産量增長及部分用鋼行業用鋼量變化等因素影響在去年 11 月份大幅下跌後,處小幅波動態勢,上行速度緩慢,1-3 月國內鋼材價格指數均值 108.14 點,同比下跌 4.75%;

2. 鐵礦石價格受巴西 Vale 潰壩影響 大幅上漲,1-3 月中國鐵礦石價格指數均值 290.02 點,同比上漲 11.93%。

簡單一些來說,就是鋼材價格受產能增加及需求下跌所影響而下跌,與此同時鐵礦石價格上升,令到鋼企盈利空間受到嚴重擠壓,因此馬鋼、鞍鋼第一季已接近無利可圖,只有中國東方集團及寶鋼的經營情況稍佳。如果情況持續的話,相信行業產能會自動收縮,無需中央出手調控。

假設第一季度業績已是全年最差,則中國東方集團全年稅前盈利以保守40億人民幣計算,稅後純利約30億人民幣,即是每股純利0.94港元,現價預期市盈率約5.1倍。如果第一季度業績仍未見底,假設要再跌50%的話,則全年每股盈利0.47港元,現價預期市盈率約10.2倍。

當然,如果行業景氣是低處未算低的話,則中國東方集團全年業績將會大跌,但對比其它鋼企的大幅度虧損,怎麼計算都好,中國東方集團仍是行業首選。



延伸閱讀:原料涨价钢价下跌 钢企首季业绩普遍遇冷



2019年4月26日 星期五

萊蒙國際 (03688) 應收交易尾數



萊蒙國際於2017年向和昌出售一批物業,總作價如下:

根 據 補 充 協 議,(i)買賣協議所載代價將由人民幣10,672,084,432元(相 當 於 約12,272,897,000港 元)調整至人民幣10,139,084,340元(相 當 於 約11,659,947,000 港 元);(ii)買賣協議所載公司間貸款將由人民幣2,653,819,204元(相 當 於 約 3,051,892,000港 元)調整至人民幣2,826,998,849元(相 當 於 約3,251,049,000港 元); 及(iii)買賣協議所載代價及公司間貸款總值將由人民幣13,325,903,636元(相 當 於 約15,324,789,000港 元)調整至人民幣12,966,083,189元(相 當 於 約14,910,996,000 港 元)。

當時看到將收到的現金高達101.4億人民幣,即使扣除大約10億的稅項,還有大約90億人民幣的現金落袋,然後我們很高興地計算萊蒙在收妥款項後,每股淨現金有多少、有機會派多少特別息,當時我還寫了一篇文章分享我的計算:

萊蒙國際 (03688) 的資產淨值與淨現金值



然而事隔就快兩年,不要說特別息,就算萊蒙截至2018年底的資產負債表,也看不到其持於大量淨現金狀態,似乎仍是淨負債狀態,那究竟當年的大約101億人民幣已收回多少?還有多少應收款?

如果純粹看2017及2018年的資產負債表,是完全沒辦法計算到還有多少應收帳的,不知道為何帳目要做到如此複雜、難明? 幸好再三翻看2017及2018年年報,從兩小段附注當中,可以大致清楚目前的情況。



根據上述兩段年報裡的附注,2017年已收取和昌大約29.5億人民幣(約33.95億港元),而2018年再收取14.6億人民幣,即是說兩年已合共收取和昌約44億人民幣,而交易的總作價是101億人民幣,即是理論上在2018年底應該還有大約57億人民幣的交易應收款。

於2019年1月15日,公司公佈:

誠 如 本 公 司 日 期 為 二 零 一 七 年 十 二 月 二 十 八 日 的 公 告 所 披 露,涉 及 各 目 標 公 司80%股權的非常重大出售事項首次完成已於二零一七年十二月二十八 日 落 實。  
董 事 會 欣 然 宣 佈,非 常 重 大 出 售 事 項 代 價 餘 額 已 妥 為 結 清 及 各 目 標 公 司 餘 下20%股權之轉讓已於二零一九年一月十五日完成(「完 成」)。於 完 成 後, 本 公 司 不 再 持 有 目 標 公 司 任 何 股 權。

即是理論上,餘下應收的57億人民幣或大約66億港元的交易尾數,應該已於2019年1月15日全部收妥。

如果上述推算正確的話,則理論上在2019年1月中,公司應該是持有大約37億港元的淨現金。

我相信2019年8月公佈的中期業績,帳目將會清晰,到時再回看我現在的推算是否正確。

當然帳面持有大量淨現金,只是反映公司價值被低估,並不代表公司一定會大派股息,尤其是目前的股權架構相當微妙。