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置頂文章: 我的交易日誌 (五)

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2021年8月25日 星期三

跟進私有化/要約股近況

今年雖然私有化/要約股的數量稍為比去年少, 但近期市況差, 反而多了上市公司進行私有化、併購要約,為投資者在淡市中提供不俗的套利機會。

今年以來參與了不少的私有化/要約套利,包括京能清潔能源(00579)、IT (00999)、上海集優 (02345)、迪信通 (06188)、香港建設 (00190)、藍光嘉寶 (02606)等, 除了京能清潔能源失敗告終外, 其餘的全部順利完成, 獲利離場。京能清潔能源近日股價也升上我成本價, 之前先行減持一半, 另有一半仍在等候, 希望將公佈的中期業績理想, 可以帶動股價上升。

目前手上持有做私有化套利的股份包括榮威國際 (03358)、首創置業 (02868)及大自然家居 (02083), 我自己覺得3間公司可以順利完成私有化的機會甚高, 故此除非表決前股價折讓縮窄至合理水平, 不然會繼續持有等結果。

榮威國際剛出了要約通函, 將於9月13日表決, 現價4.18元比私有化作價4.38元有大約4.6%的折讓, 目前折讓算合理, 亦反映通過機會比較高。這作價是2018年中以來最高價,  等於1倍PB及往績市盈率約12倍, 這估值我相信小股東應該滿意, 否決機會甚微。

至於首創置業, 我之前以均價約2.44元買入, 是"執到寶",因為市場不知是否擔心這宗私有化需時甚長, 所以公佈後股價折讓甚大。以私有化作價2.8元計算, 我買入成本價有大約13%折讓, 而上星期公司公佈私有化先決條件極速達成後, 目前股價已升至2.67元, 折讓縮窄至4.6%, 與榮威國際的折讓一樣, 屬於合理折讓, 反映市場亦比較看好這宗私有化可以順利通過。事實上其先決條件是獲得國內3個監管機構審批通過, 可以如此極速獲批, 似乎上級對這宗私有化是極為支持。

近年內房的估值一日比一日低, 而首創置業以0.62倍PB私有化, 我自己覺得估值合理, 再加上這宗私有化不需做要約, 也不需要數人頭, 除非持有接近13%股權的GIC投反對票, 不然很難不通過。有關首創置業的私有化分析, 可以參考我之前文章:

首創置業 (02868) 的私有化套利機會與風險 

至於大自然家居, 現價1.57元, 比私有化作價有7.6%的折讓, 折讓稍大, 估計是因為此股市值細小, 而且市場流通量小, 所以機構投資者沒有積極參與此宗私有化的套利, 導致折讓稍大。自公佈私有化後, 此股成交依然疏落, 沒有太多的小股東沽貨, 機構投資者想參與也難。

作價1.7元, 是2018年6月以來最高價, 等於0.84倍PB, 作價不算高, 但研究CCASS, 這股感覺有不少持股是大股東友好持有,  估計不會反對這宗私有化。另外值得留意的是私有化要約人其實是A股上市的美的置業牽頭, 而且明言私有化目的是為了返回A股上市, 私有化動機合理。

另外進行私有化的包括金嗓子 (06896) 及友佳國際 (02398)。金嗓子我有興趣參與, 看看有沒有機會趁跌市時可以低價買些; 至於友佳國際, 公佈私有化後股價表現比較奇怪, 再加上和之前私有化失敗的越南製造加工出口(00422)同樣是小型台資股, 我有些戒心, 所以不打算參與這宗私有化套利。

至於目前正進行順豐收購要約的嘉里物流 (00636), 我自己不打算參與。我在2月份的時候曾寫過嘉里物流套利機會的分析:

嘉里物流(00636) 存在套利的機會嗎? 

然而時移勢易, 2月份的市況與現在已有翻天覆地的變化, 當時的分析已不適用。當時擔心的是沒有足夠的小股東接受要約, 令到要約失敗告終, 但現在擔心的並不是沒有小股東接受要約, 而是全部股東接受要約的話, 因順豐只打算收購51.8%股權, 所以最壞情況下小股東會在完成要約後, 仍持有48.2%的股權, 而最關鍵的是要約完成後, 嘉里物流合理股價是多少? 我們舉個簡單的例子說明:

假設買入1萬股嘉里物流@24.15元, 然後我預計可能有些機構投資者不會全部接受要約, 就當只有90%股份接受要約, 而順豐將收購51.8%, 即是接納度= 51.8% / 90% =57.5%。如果買入的1萬股嘉里物流股份全部接受要約, 會有5750股被順豐收走, 餘下4250股會退回, 那餘下這4250股股份股價值多少是最關鍵的。

買入1萬股@24.15元, 付出241500元 (不計手續費)

要約收走5750股 = 5750X26.08= 149960元 ( 不計手續費)

餘下4250股收到每股7.28元股息= 30940元

餘下4250股成本 = 241500 - 149960 - 30940 = 60600元= 每股14.26元。

以上述假設57.5%要約接納度來計算, 只要在要約完成後, 嘉里物流股價高於14.26元, 則現價買入嘉里物流就不用虧本。要留意的是在收購要約公佈前, 嘉里物流股價是18.8元, 如果按正常除淨特別股息7.28元後, 除淨後股價理論上只是11.52元; 其次嘉里物流去年核心盈利是18.28億元或每股1.01港元, 但在併購前的重組中, 原本持有的貨倉已被出售, 這業務於2020年為嘉里物流帶來4億多元的經營溢利, 少了這分部的收入後, 今年嘉里物流純利能否維持? 

順豐控股在A股的股價在今年2月創出124元的新高後, 目前已跌至58元; 京東物流(02618)在5月以每股40.36元上市後, 目前股價已跌至25.05元, 目前市場給予物流股的估值已大跌, 所以我實在不知道在完成要約後, 市場給予嘉里物流合理估值是多少? 

最後, 我自己也不打算參與SOHO中國的收購要約套利。我之前一再強調這宗併購的政治風險很高, 大陸不知會否讓潘石屹順利套現資金離場, 黑石的收購能否順利完成實在難料, 故此縱使股價已比收購要約價有34%的折讓, 我也不打算參與。


(原文8月23日刊於Patreon平台)

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