2010年6月2日 星期三

為何小女生錯了?

分析駿威私有化方案之前, 先說說為何小女生錯了, 因為實在太容易指出其謬誤之處。

市場在害怕什麼?

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傳聞駿威每股現金值高

而這次廣汽集團私有化駿威汽車便是以廣汽集團的股票來交易。廣汽 H 股是以11.94-12.71元人民幣去上市,即是2010年市盈率12.5至13.3倍,現在內地汽車股平均市盈率才9至11倍,故此其實駿威汽車的小股東是以便宜股票換貴股票的,是有好處的。如果我是駿威汽車的小股東,我會選擇接受這個方案。


駿威的小股東以便宜股票換貴股票是好還是壞? 按文中小女生的意思是利好,你們同意嗎? 如果以便宜股票換貴股票是利好, 那麼如果廣汽的估值再設定高些, 譬如14-15倍, 那麼駿威的小股東是否更加利好? 廣汽的估值越高, 駿威小股東可以換到的廣汽股份是多了, 還是少了?

另外,去年大市氣氛那麼好,駿威汽車股價最高都是5.4港元左右,現在的收購價便是接近這個價錢了。如果我這次不接受這個方案,駿威汽車的股價不就是有可能再跌,那麼不是更得不償失?


如果駿威小股東接受了私有化方案, 是否有人可以保證駿威的小股東可以按廣汽自己定的最高估值每股12.71元人民幣沽出? 所謂的收購價接近5.4元這個價錢, 只是廣汽自己估自己有這個價值,然後按換股比率去計算駿威值5.4元,可是市場認同嗎? 需知道目前市值、規模、市場佔有率皆比廣汽大的東風汽車, 2010年預期市盈率10倍不到, 廣汽憑什麼值13.3倍的估值? 如果市場覺得廣汽的估值應比東風汽車有所折讓, 譬如9倍市盈率, 那麼換股後的駿威,每股最多值多少錢??


如果市場真的如我所想,那麼現價的駿威便不應該比它的私有化價折讓那麼多了。究竟市場在害怕些什麼阻力呢?我曾經聽過一個講法,就是其實駿威汽車的每股現金值是很高的。不過因為現金都是存在駿威持股50%的廣州本田裡,故在帳目上它是並不需要詳細地披露,而一般小股東都是不知道的。但是那些基金股東便十分清楚這個真相,故此它們是不會輕易接受廣汽集團現在提出來的條件。

王雅媛為持牌人士,並沒有持有以上股票


其實不用估, 看駿威的年報已經可以看到其擁有73億人民幣的淨現金, 相當於每股淨現金1.1元。

至於廣州本田, 根據駿威最新的年報顯示, 一間其佔50%(二零零八年:50%)的共同控制實體 (我相信是廣州本田) 之資產與負債如下:

資產:
非流動資產 27.45億人民幣
流動資產 79.28億人民幣

總共: 106.74億人民幣

負債:
非流動負債 3百萬人民幣
流動負債 83.29億人民幣

總負債: 83.32億人民幣

少數股東權益: 446萬人民幣

資產淨值: 23.37億人民幣

按照上述數據, 廣州本田的淨現金可以很多嗎?

其實不論小股東或基金股東都可以看到駿威的帳目, 而且連鄧普頓都已表態同意駿威的私有化方案,駿威理應很大機會通過私有化, 然後換股廣汽,那麼為何駿威現價仍比其理論私有化作價折讓如此之巨?

原因之得一個: 廣汽根本不值12.5-13.3倍的預期市盈率, 只有小女生才會覺得廣汽可以按此估值在市場交易!!

2 則留言:

  1. 小女生是指「一間共同控制實體權益20(a): 2,337,270」的資產裡可能有Cash吧 ?

    似乎廣汽在2009年大派股息,已將現金轉到駿威,NAV大跌,搵笨小股東 ?

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  2. 那實體權益23.37億元, 當中流動負債(83.29億元) 是高過流動資產 (79.28億元), 所以流動資產裡當然有現金,但整體而言是淨負債居多。

    其實廣汽最搵笨的是將原本應由其支付的3億元亞運贊助費, 轉由駿威支付, 但得益的是廣汽, 詳見明報有關報導http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20100318/News/ec_ech1.htm

    咁做係一石二鳥, 令駿威的盈利少左, 降低其估值; 另一方面令廣汽的盈利高左, 提升其估值, 一來一回駿威小股東的權益嚴重受損。所以換股比例0.37861根本是非常搵笨, 如果不提高換股比例的話, 有得投票的小股東要投反對票。

    有時間的話, 今晚再寫篇駿威私有化簡單分析。

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