再談物管股 - 兩隻表現迴異的物管新股

昨天同日上市的兩隻物管股 - 保利物業 (06049) 及時代鄰里 (09928) 的表現有天淵之別，前者大升接近30%，後者下跌10%，兩者表現為何有如此大的分別？

保利物業大升，除了因為是行業龍頭股，很多機構投資者都必需配置之外，還因為如我上一篇文章所說，保利物業因屬於央企關係，理論上不會有明顯的利益輸送行為，所以我們看到保利物業的毛利率及純利率遠遠低於碧桂園服務 (06098) 及雅生活服務 (03319)，相對上和綠城服務(02869) 及中海物業 (02669) 更為接近，而後兩者是我上文提及的兩隻相對上母公司/關連公司輸送利益較少的物管股，其業績更能反映真實業務情況，也因此我相信有機構投資者也是基於這想法而給予保利物業較高的估值。

至於股價表現不濟的時代鄰里，估值很貴嗎? 並不是, 以招股價5.15元計算，相當於2020年預期市盈率19.5倍，現價4.6元即是明年預期市盈率17.4倍，比起同是二線物管股永升生活服務 (01995) 及 新城悅服務 (01755) 稍有折讓，只比奧園健康(03662) 稍貴，但為何股價表現如此不濟?

我最近兩天其實都已詳細解釋，原因有三: 

1. 時代鄰里的分拆上市，涉及實物分派，每持有2.6股的時代中國 (01233) 可以獲派一股的時代鄰里，故時代中國的股東也會順理成章成為時代鄰里的股東，但他們願意持有時代中國，是否代表他們也願意持有時代鄰里? 答案肯定是不,  所以有些股東會選擇盡快在市場沽出上市前獲派的時代鄰里股份套現，也因此這幾天時代鄰里的沽壓沉重，股價下跌是正常不過；

2.  以往績來看，時代鄰里的估值是有些昂貴。以2018年的6400萬人民幣的純利及招股價5.15元的來計算，往績市盈率大約66倍，當然很貴，所以不少小股東趁高套現也是合情合理；

3. 這次的IPO，竟然沒有綠鞋 (超額配售)，也因此保薦人無從護盤，只需要稍大的沽壓已足以令股價下跌，股價不跌才怪。

那我為什麼還會選擇在此時機開始買入? 又是有三個原因:

1. 文章開頭已說了，現價2020年預期市盈率只是17.4倍，比起二線物管股已有折讓；

2. 17.4倍的預期市盈率反映了2020年的純利大約是2.15億人民幣，而2018年純利只是6400萬人民幣，即是說2019年及2020年的每年平均盈利增長是80%! 業績如此高增長, 17.4倍市盈率的估值並不昂貴；

3. 綜觀所有已上市的物管股，上市時稍具規模的，例如市值20億元以上的物管股，有那隻現在股價仍低於招股價的? 雅生活服務、永升生活、新城悅都曾一度低於招股價，但在佳績支持下，隨後升幅都是以倍計，我希望這個數據不會被打破。

最後，回應我上一篇文章，物管股的母公司/關連公司是有輸送利益給物管公司的誘因，尤其是控股權是個人持有的物管股，誘因更加大。目前分拆上市的物管股當中，碧桂園服務 (06098)、永升生活 (01995)、奧園健康 (03662) 這三間物管股的控股權都是由大股東個人持有，而時代鄰里是第四間，如此麻煩地將物管業務分拆上市，並且由大股東自己私人持股，會不想造大市值嗎?  

母公司/關連公司輸送利益當然不恰當，但作為物管公司的小股東，我們是樂見其成，也與大股東站在同一陣線，期望公司的盈利、市值盡快壯大。