半年結有感 ((已更新)

2017年上半年對於主要投資中小型股的投資者而言，是艱辛的一年，因其整體表現大幅落後大型股、指數，所以網友說辛辛苦苦研究中小型股，倒不如重倉幾隻優質藍籌股，輕輕鬆鬆跑贏大市。想想確實也是，但自己性格使然，從涉足股票開始，都是專注研究被市場忽視的中小型股，享受從中成功尋寶那種滿足感，也因此除非中小型股整體估值大幅提升，再找不到估值便宜的公司，不然都應該會繼續這種投資風格，難以改變。

上半年第一季的開局其實很好，受惠於重倉的粵運交通(03399) 及利福中國(02136)第一季度股價分別大幅上升5成及4成，加上其它持股整體表現都不錯，所以第一季度回報在3月中旬升上年來最高的23%，當時也是遠比大市表現為佳。但好景不常，第二季度開始組合持股表現走下坡，或許與市場資金轉為追逐大型股有關，尤其個别板塊如科網、內房、汽車、甚至金融股等都有大量資金追捧，形成強者越強、弱者越弱局面，自己持有的個別績優中小型股如金寶通(00320)、粵運交通(03399)、中國東方集團(00581)、味丹國際(02317)、信星集團(01170) 的股價更是從高位大幅回落，加上業績差於預期的京西國際(02339)及冠捷科技(00903) 慘被洗倉，令自己組合表現大逆轉，與高歌猛進的大型股形成鮮明對比。

當自己以為上半年組合註定要高開低收之際，6月份迎來了轉機。先是在我積極推動下否決了私有化的興發鋁業(00098)，股價從6月開始逐步回升，整個6月份上升了39%！我在先前呼籲否決其私有化的一系列文章中曾披露與太太合共持有20萬股，當中大部份是以我的組合持有的，並且佔我組合極高比重，僅次於最重倉的粵運交通。這是為了向其餘小股東彰顯我的信心及決心，並不是想要藉其他人的支持否決私有化後，再等股價回落時於低位建倉，所以當日投票結果尚未公佈，股價已偷步下跌，大家都猜到是內線人士預先知道私有化失敗而偷步沽貨。那時有朋友及雪球都問我為何不先沽貨、然後等結果公佈後再買回，當時我自己覺得很多的朋友、網友受我號召買入此股去反對私有化，並有中長線持有的打算，我如跟隨內線人士偷步沽貨在道義上說不過去，所以放棄了這想法，以至於翌日股價溫和下跌，我只能謹慎地增持了些少，並保留一些資金去迎接某些人士所預期的更大幅度回落，但這情況並沒有出現，相反是在低位橫行數天後，股價已輾轉回升，並越升越急，而且公司創辦人羅老先生在6月下旬也加入掃貨行列，不知是否有什麼利好消息蘊釀中？姑勿論如何，興發鋁業股價在6月屢破歷史新高，為我的組合貢獻數%的增長，短期回報之高令我驚喜。

6月好事接二連三，除了興發創出歷史新高外，組合持股包括金寶通、味丹國際、信星集團、中國東方集團等陸續從低位大幅反彈，當中金寶通及中國東方集團更創出52周新高；而隨著出售國內影院業務的確定性一步步的提升，已是重倉買入的橙天嘉禾(01132) 股價也有顯著升幅，帶動組合於6月底重上3月中的高位，也重新跑贏大市。

展望下半年，我自己感受到資金似乎開始重臨中小型股，或許下半年中小型股會迎來久違了的春天，不知會否如今晚維港上空的煙火般琟璨? 從過往數次大牛市的經驗來看，中小型股是從不缺席，而且往往不飛則已，一飛沖天！

今晚煙花綻放之時，天氣驟變，一時間雷電交加、大雨滂沱，令無數在視野較佳的空地投入觀賞煙花的人們走避不及、淋濕一身，而我則在有瓦遮頭的地方觀賞煙花，雖然視野比不上空地，但最少璀璨過後，我們舒舒服服地回家去......或許這正是下半年股市的寫照。

金寶通 (00320) 業績短評 - 成功轉型中

當金寶通在業績前股價持續走弱、大戶沽貨離場，基本上大家對業績都應該是相對悲觀，但偏偏當你沒有預期，它就公佈了一份近年來最佳的業績，這落差實在是太大。

截至二零一七年三月三十一日止年度（「二零一七財政年度」），金 寶 通 在 收 入 和 現 金 結 餘 方 面 皆 創 下 新 紀 錄，並 實 現 過 去 十 年 最 高 純 利 水 平。收 入 從 截 二 零一六年三月三十一日止年度（「二零一六財政年度」）3,520,000,000港元上升至 3,680,000,000港元，純利則由97,700,000港元上升至126,400,000港元。本公司在過去 五 年 繼 續 保 持 強 勁 的 盈 利 增 長 勢 頭，收 入 及 純 利 之 複 合 年 增 長 率 分 別 為9.9%及 42.0%。本 公 司 亦 產 生 營 運 現 金 流 量 淨 額368,700,000港 元，有 助 於 將 我 們 的 現 金 及現金等值項目餘額提高至在二零一七財政年度末的創記錄新高的771,900,000 港 元。

簡單的數據如下:

收入: 增長4.5%至36.8億元；

毛利: 增長15.8%至5.4億元；

毛利率：從上年的13.24%提升至14.66%；

純利：增長29%至1.264億元；

經營現金淨流入: 3.69億元

帳面淨現金: 約5億元

每股盈利：15.1仙

每股派息: 7.5仙

派息比率: 49.7%

三大分部的經營溢利都取得增長，而業務是OEM為主的電器控制裝置收入倒退也是預料中事，因為管理層明言會減少低毛利率的OEM業務，主力發展高毛利率的自有品牌業務，而這策略也取得成功。歸納入樓宇及家居控制裝置的SALUS自有品牌業務的收入及經營溢利繼續取得顯著增長，是公司盈利的增長動力，而且隨著這業務的規模越來越大，公司的估值也會獲利提升。

金 寶 通 通 過 提 高 其 電 子 製 造 服 務 產 品 的 附 加 值，以 及 擴 大 自 有 品 牌 智 能 家 居 控制產品系列SALUS，繼 續 從 傳 統 製 造 商 轉 型 為 利 潤 較 高 的 技 術 驅 動 型 公 司。

莊家股連環爆破之火燒連環船

本來今日想寫寫新世界百貨中國(00825)的私有化，但見到莊家股連環爆破，場面太震撼，不能不插隊先寫寫今日大家的喜悅。

就是次某系莊家股爆煲，我簡單寫寫看法：

1. 在這種莊家股爆煲期間博反彈的話，如果可供選擇目標眾多，那盡量不要選一些即使跌了90%，但市值仍然不合理高的那些，例如集成控股(01027)、聯旺集團(08217)等，盡量選低市值而且帳面現金仍充裕的；低市值的如有資金殺入博反彈，反彈幅度會更高，這正是今天首都創投(02324)、中國錢包(00802)、中國置業投資(00736)、中國投融資(01226) 從低位反彈幅度遠高於集成控股、美捷匯(01389)的原因。選帳面現金高的，主要是預防萬一被停牌、甚至被勒令清盤的話，小股東可以收回現金的機會相對高一些。

2. 一些平時市值高得不合理的，例如集成控股(01027)、美捷匯(01389)、漢華專業服務(08193)等，其可以長期支持在於高市值，只因貨源超級歸邊，實際市場流通量可能只有2-3%左右。但一隻市場流通量只有2-3%的股份可以以極大成交下跌，那唯一解釋是幕後莊家大手沽貨套現，可能已派出大部份持股給散戶，正如今日的集成控股成交約225億股，佔發行股數750億股的30%；美捷匯成交約18.5億股, 佔發行股數24億股的77%；漢華專業服務成交約28億股, 佔發行股數48.6億股的58%.......這幾隻基本上可以確認已成為棄卒，幕後莊家套現資金以保帥，可惜很多散戶見集成控股跌到1仙，以為跌無可跌，紛紛買入博反彈，但其反彈幅度是眾多大跌股當中彈得較少的。

其次，要留意跌到1仙雖然是名義上的最低價，跌無可跌, 但萬一你急著要套現的話，面對可能長期只有1仙沽盤、沒有買盤的局面，你可以怎辦? 又或者過多一排來一次100合1的併股，可能你當初以為的跌無而跌，轉眼間可以再跌90%!

大家如果有看到QPL (00243) 晚上的沽售持股通告，相信會同意我所說的這三隻超大成交股數的股份，應該已是成為棄卒，貨源分派給散戶，要再反彈並不容易。

3. 接這種爆煲股跌下來的飛刀，謹記量力而為，尤其要提防可能隨時出現的停牌，一停不知何時才可復牌，所以博反彈只宜小注怡情。

4. 很多散戶博QPL (00243) 反彈，只因看到其建議派發特別息每股0.133元，但大家要考慮的是在未下跌之前，此股貨源歸邊，故此派發特別息是符合幕後莊家的最大利益，但今日一跌，成交高達13.4億股，是發行股數的59%，相信莊家已派了不少貨給散戶，還會不會慷慨地派特別息益散戶？其次，建議派發的特別息是否已是無條件？如果大家有詳閱通告，當知道派發特別息只是一個“建議”，尚需特別股東大會表決通過......這讓我想起了2015年當大家都以為時富(00510) 賣盤予泛海是萬無一失之際，偏偏它的出售決議在特別股東大會上被否決了，誰策劃此事相信大家都心中有數。

當然，當市場都有共通的信念QPL 將會派發大額的特別股息，已是一個很充份的反彈理由，反正大家都不去深究這個特別股息是否會無條件派發，不過我覺得眾人皆醉的時候，你要在適當的時候恢復清醒。

5. 此系近年啤不少建築殼上市，如果有看我上年12月寫的新股趣談，應有所領會，這也是今天上諭集團(01633) 大跌的原因。如果此系從此一蹶不振的話，日後會少了這種間中出現的一上市就瘋狂大升的新股。

最後，買這種莊家股博反彈，小賭怡情之餘，也不要和它長相廝守，不切實際地期望它可以回到未跌時。

如有雷同，實屬巧合?

興發鋁業(00098) 的私有化理由:

進行建議之理由及裨益 

1. 本公司計劃實施一系列長期發展策略，其或會影響本公司之短期發展概況並可能導致聯合要約人對本公司潛在長期價值之看法與投資者對本公司股價之看法之間出現分歧。於實施建議後，聯合要約人及本公司在作出決策時可專注於長遠利益而免受公眾上市公司 之市場預期壓力、盈利可見性及股價波動等相關因素之影響。 

2. 自二零零八年三月上市以來，本公司之股價表現並不令人滿意。作為中國領先之鋁型材 製造商，本公司十分重視公司聲譽。聯合要約人認為股價低迷對本公司之客戶口碑造成 不利影響，繼而對其業務以及員工士氣造成不利影響。實施建議可消除該不利影響。 

3. 在很長一段時間內，股份流通量一直處於低水平。截止最後交易日（包括該日）之24個月 內股份日均成交量約為每日0.34百萬股股份，僅佔於本公佈日期已發行股份約0.08%。股份交易流通量低可能導致股東難以在不對股價造成不利影響之情況下進行大量場內出 售，亦使股東難以在發生任何對本公司股價產生不利影響之事件時出售大量股份。 

建議擬為計劃股東提供機會，以具有吸引力之溢價變現彼等於本公司之投資以獲取現 金，且毋須承受任何缺少流通量折讓。 

4. 此外，股份上市要求本公司承擔行政、合規及其他上市相關成本及開支；倘該等成本及 開支被消減，節省下來的資金可用於本公司的業務營運。

華熙生物科技(00963) 的私有化理由:

進行建議的理由及裨益以及要約人有關本集團的意向

1. 本公司計劃實施一系列長期發展策略，其或會影響本公司的短期發展狀況並可能導致要約人對本公司潛在長期價值的看法與投資者對本公司股價的看法之間出現分歧。於實施建議、計劃及購股權要約後，要約人及本公司在作出戰略決策時可專注 於長遠利益而無需受壓於作為公眾上市公司需面對的市場預期、溢利透明度及股價 波動。 

2. 自二零零八年上市以來，本公司的股價表現一直不令人滿意。作為全球最大的透明 質酸（又名玻尿酸、玻璃酸鈉，簡稱「HA」）原料生產商之一，本公司十分重視其聲 譽。要約人認為股價低迷對本公司的客戶口碑造成不利影響，繼而對其業務以及員 工士氣造成不利影響。實施建議、計劃及購股權要約可消除該不利影響。 

3. 長期以來，股份流通量亦一直處於低水平。截至最後交易日（包括該日）止24個月 的股份日均成交量約為每日716,265股股份，僅佔於本聯合公佈日期已發行股份約 0.20%。股份交易流通量低可能導致股東難以在不對股價造成不利影響的情況下進 行大量場內出售，亦使股東難以在發生任何對本公司股價產生不利影響的事件時出 售大量股份。 

建議、計劃及購股權要約擬為計劃股東及購股權持有人提供機會，以具有吸引力的 溢價變現彼等於本公司的投資以獲取現金，且毋須承受任何缺少流通量折讓。註銷 價16.30港元較截至最後交易日（包括該日）止 10個交易日、30個交易日、60個交 易日及120個交易日股份的各平均收市價分別溢價約23.39%、24.43%、30.30%及 35.16%。註銷價亦較購股權計劃下每股股份的行使價4.422港元溢價約268.61%。 

4. 此外，股份上市要求本公司承擔行政、合規及其他上市相關成本及開支；倘該等成 本及開支被消減，節省的資金可用於本公司的業務營運。

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哈哈，莫非華熙生物科技的大股東留意到興發鋁業的私有化原因，深有同感，故此差不多原文引用？還是財務顧問懶得去“作”私有化的理由，隨便找一份私有化的通告來參考、引用？

基金半年結前的大減價清貨

最近看到持有的小型股飽受基金沽盤蹂躪，心裡是悲喜交集，喜的是有機會以更便宜的價錢買入，悲的是部份持股被沽下來之後，反彈乏力。

持股中除了之前提及過的信星集團(01170)、旭日企業(00393)，估計是DJE Kapital在半年結前沽清持股，而這基金的持股應是托管在渣打銀行，6月初至前日已分別沽了203萬股信星集團及1253萬股旭日。

無獨有偶，福田實業 (00420)最近也承受沽壓，減持的主要也是渣打銀行的倉位，6月至前天沽出493萬股，而這股雖然所處行業不景氣，業績也有壓力，但中長線我是維持看好，如有好價，我會考慮增持。

至於金寶通(00320)，最近一個月股價曾下試0.94元的52周低位，大沽家是瑞銀(UBS)，自5月中到前日，總共減持了614萬股，已差多完全清倉。UBS大部份倉位都是2015年中高追的，故此現在沽清是差不多虧損50%離場。在差不多完全消化UBS的沽盤後，金寶通這兩天的股價也差不多回到起點。

而味丹國際(02317) 就不用再多說，之前已撰文詳細解說，估計信誠也應接近全數清倉了，接下來就看中期業績是大幅走樣，還是繼續平穩、甚至有所增長。

最後要說的是國際家居零售 (01373)，看股權披露是FIL LTD.在減持，而其持股高達1億股，估計要很長時間才沽得清，他們也沽得很克制，對小股東而言不知是幸運還是不幸。如果他們肯大減價促銷，我都有興趣買一些的。

不知大家還有沒有發現一些業績、基本因素不錯的股，正被基金減持中，股價具吸引力？如有的話，不妨提出來讓大家參考一下，可能會因此吸引網友們加入撈底行列。

新世界百貨中國(00825) 私有化要約 - 狹路相逢勇者勝

如果要我以一句話來形容今次新世界百貨的要約形式私有化, 那只能是：狹路相逢勇者勝。要約方想低價私有化，小股東想更好的價格才同意私有化要約，那一方會勝出？

誰可以勝出，關鍵是究竟小股東更怕私有化失敗、股價大跌，還是大股東有更強意欲去完成私有化。

其實大家如果稍為做做功課，比較一下近年幾隻類似業務上市公司，包括物美商業 (01025)、銀泰商業(01883)的私有化作價，就知新世界百貨大股東出價是很低的，但與此同時他們也是保留了提價的權利，即是說大股東的策略是“開天殺價”，等候小股東“落地還錢”，當然如果小股東因為怕輸而接受了第一次開價，那鄭家是撿了一個大便宜。

等候新世界百貨發出正式的私有化通函，我會再寫一篇詳細的文章說說這個私有化，包括私有化作價的比較、要約流程及數個可能的結果。

狹路相逢勇者勝，我們已在興發鋁業(00098)的私有化上作出勇敢的抉擇，就看看這次新世界百貨的私有化，是大股東、還是小股東有更強的意志與勇氣去達成對自己更有利的結果。

味丹國際 (02317) - 信大戶, 還是信內線?

自今年3月以來，味丹國際的股價走勢是這樣的：

撇除期間已派的6.5仙股息，股價從3月高位下跌大約22%，期間CCASS倉位變動如下：

從上述的CCASS倉位變動，我們可以總結如下：

1. 以金英、Man Hon Yeung及信誠為首的大戶是主要沽家，他們在短短3個月內已合共在市場沽出約9000萬股，目前尚餘大約1000萬股要沽。

2. 主家買家是以蜂投及元大為首的券商，合共買入約6000萬股，當中元大是傳統的台資券商，而蜂投的持股中也絕大部份是台資股，有理由相信是台資御用券商之一(可以參看下圖蜂投的持股)，故此我們也可以從中推測這兩間券商背後的買家可能是台資、甚至有可能是公司或大股東的友好人士。

蜂投的10大持股中，有5間是台資上市公司。

3. 根據味丹在6月17日的自願股權披露，有理由相信在這段期間以元大證券增持的是丹澤企業股份有限公司，其在增持後已持有8335萬股或5.47%味丹股權。丹澤企業的董事長楊坤洲及董事楊坤祥兩兄弟同時也是味丹的董事，而丹澤的監察人楊孟達也是味丹的高級管理層，故此這公司可以說是名符其實的“內線人”。

4. 蜂投的持股中, 絕大部份 (9181萬股) 以6月14日轉倉至安信國際，再加上於5月4日從日盛香港嘉富 (JS CRESVALE SECURITIES INTERNATIONAL LTD) 轉至安信國際的1869萬股，安信國際目前倉位已有1.1億股或7.27%股權，但幕後人的身份仍未披露，只可以推測很大機會是台資、甚至可能是公司或大股東的友好人士。

5. CCASS第3大倉位的百裕證券持有4.23%股權，也於上星期靜悄悄地增持了92萬股，前幾天也不時見到百裕的買盤在排隊列出現。

股權集中度

根據2016年年報，公司首4大股東合共持有61.49%股權，再加上剛申報的丹澤企業持股，即是楊氏家族成員已持有味丹約67%股權，而這67%股權尚未包括未作出股權披露的安信國際7.27%股權，如果這些持股也是屬於大股東友好的話，則大股東及友好的持股已達74%。

而根據CCASS紀錄，公司股權的倉位分佈如下：

1. Non-CCASS 持股約8.9億股，從可追踪的時間至現在都沒有什麼變化，可以假設這些持股都是屬於已披露的主要股東持股；

2. CCASS持股方面，頭三大倉位包括元大證券、安信國際、百裕證券及群益證券，當中台資元大的倉位是一直長期遞增，現在持13.96%股權(丹澤企業披露的5.47%股權包括在內)；安信國際的持股在上段有分析，而第三大持股的百裕在最近6年由大約5700萬股緩慢增持至6400萬股。這三大持股再加上Non-CCASS的8.9億股,已是佔公司83.9%股權。

價值，可以是跌出來的

選這四隻股，並不是因為我全部持有 (事實上我只持有其中兩隻)，或者純粹因為這4隻股股價都處於近期低位，還有一個原因的.....

大家能否找到這四隻股的一個共通點？

橙天嘉禾(01132) 出售中國影院業務大事紀

2017年2月9 日：公佈出售內地影院業務的非常重大出售事項

2017年3月28日: 公司特別股東大會通過出售事項

2017年4月3日：授出274萬購股權予大股東兼公司主席伍克波先生，認購價每股0.81元；由於授出的購股權數量剛好不多於已發行股數的0.1%，故此無需獨立股東批准

2017年4月13日：建議授出約1.07億股購股權予大股東兼公司主席伍克波先生，另再賦予伍先生可以向彼之外的合資格人士授予約3千萬股購股權，認購價每股0.84元，有關建議先待股東大會上由獨立股東表決通過。這項授權如通過的話，已發行購股權數量基本上已非常接近購股權計劃容許的上限數量。

2017年5月25日：橙天嘉禾內地影院業務的買家南海控股成功發行債券集資5億美元 (約39億港元)，與收購影院業務的作價約37億港元極之接近。

2017年5月31日：公司向主席兼大股東伍克波先生收購泛亞影院廣告有限公司，作價7100萬元，剛好不高於公司資產淨值的5%，故此不用獨立股東表決批准。以公司目前拮据的財務狀況去作出此收購，是否先洗未來錢？

2017年6月22日：公司舉行股東大會，屆時獨立股東將會投票表決是否授出購股權予大股東兼主席伍克波先生。

要完成交易，目前最少還要等候兩件事項的公佈：

1. 中國商務部通過反壟斷審查。商務部在收到反壟斷審查申請後，一般是在四個月內會有結果，如果買賣雙方於2月底前申請的話，理應於6月底之前會有結果。自中國反壟斷法實施9年多以來，只有兩宗申請個案被否決，包括2009年禁止可口可樂併購匯源果汁及2014年禁止馬士基、地中海航運及達飛設立網絡中心經營者事項，與及29宗附加條件的批准個案，其餘1698宗申請個案俱是無條件批准，由此可見國內反壟斷法的寛鬆，實在難以想像南海附屬大地影院在併購橙天嘉禾後，按票房計算的市場佔有率也只是提升至10%左右，仍遠遠落後於龍頭萬達影院的13%市佔率，故交易因反壟斷法而被否決的機會極微。

2. 由於是次收購橙天嘉禾內地影院業務於南海控股而言，只屬於一宗主要交易，故此在得到控股股東書面批准交易後，無需另行召開股東大會表決，目前只待南海控股發出通函以確認有關的買賣協議。根據南海控股2月17日的通告，除非再申請延期，不然有關通函將不遲於6月15日或之前公佈。

我自己的估計是交易應該可以於7月份完成，至於為何預期7月可以完成交易，就暫且賣個關子，等猜中了才說。

等這宗交易順利完成之後，我再說說橙天嘉禾餘下業務的價值及公司整體合理估值。

冠捷科技(00903) 股權轉讓疑團

於5月下旬，冠捷科技有股權變動的披露:

根據下列披露的詳情，可以理解為徐晨昊控股的上海普羅股權投資以現金購入4.038億股或17.22%的冠捷科技股權，每股作價1.8元。

但這批4.038億股從何而來? 是誰出讓的？同日披露就只有日本的三井物產，其披露的股權轉讓內容是：

“空” 前盛況

昨天是沽空機構“空”群而出的一天，也應該是港股歷史上最多沽空機構同日發表沽空報告或言論，以狙擊港股的日子，被狙擊的對象包括敏華控股(01999)、達利食品(03799)及瑞聲科技 (02018)，當中瑞聲科技的沽空報告是承接之前發表的報告的第二部份。

對於這些聲名顯赫的沽空機構，市場一聽其點名狙擊某股，第一反應當然是有貨在手的話就先沽為敬、沒有持股的就考慮是否跟風沽空，坐一轉順風車，而不是深究沽空報告內容是否合理及有說服力。以投機角度而言，跟紅頂白沒有錯，但如果是價值投資者的話，一般都要花時間去研究論點是否有力及擊中要害，往往賺不到這種錢。

對於渾水(Muddy Waters) 及FG Alpha Management 最新點名狙擊的敏華及達利，他們的論點不算強而有力，都是基於too good to be true的想法或與同業的比較，去指出不合理帳目不合理的地方，但沒有實質、強而有力的證據去證明業務或帳目造假，渾水最多也只能指出敏華在內地有15間門店已停止營運，而FG Alpha 更是未能提出任何實質的證據，只是根據與同業的比較去指出不合理的地方。現在還沒看到渾水或FG Alpha的沽空報告全文，而報章將兩者的論點簡要如下：

引用明報的報導

大家有興趣的話，也可以參考比較詳細的文章:

浑水创始人谈敏华控股（01999）：数据太不真实，毛利率甚至高过苹果

Daniel David宣布沽空达利食品（03799），达利称暂不清楚状况

也可以順便看看一些比較詳細的回應、解畫：

中信建投轻工首席分析师：为什么我们坚定看好敏华控股？

浑水太Low，敏华未造假

回应被做空的依据，达利食品可能被误读，深跌反而是进入机会

對於這兩股，我一向都覺得有疑點，主要也就是偏高的盈利能力，故此最簡單的做法就是對於不理解、有懷疑的公司就直接略過不看、不關注就算。達利新上市不久，故此沒有太多的往績可以參考；不過敏華已上市七年，過往長期豪爽的派息及回購，再加上也沒有配股集資,只有大股東曾少量減持，很坦白說我即使對於其超高的盈利能力有懷疑，但也肯定其業務是真實的、最多稍為誇大盈利而已。故此我相信這次渾水的狙擊未必起到太大的效果，估計復牌後股價跌幅有限、甚至有機會倒升。

對於沽空報告也好、唱好報告也好，大家應該要自行過濾、理解內容，不應無保留地照單全收。當然，在我的角度而言，沽空報告是比唱好報告難寫，所以識睇的話，一定要睇沽空報告，學識捉錯處，或者有助大家日後減少買入老千、造假股的機會。

三隻停牌股

今日市場焦點是三隻停牌股:

第一隻是已停牌19日的瑞聲科技(02018)。

瑞聲科技在今日收市後公佈澄清公告，並且申請明天復牌。用了19天去準備的澄清通告內容都頗簡單，主要將沽空報告裡提及的“關連公司”分為兩大類：

1. 確實存在關連交易的，並且已在年報裡披露了，不存在違規情況；

2. 並非瑞聲的關連公司，只是Gotham不正當及無依據地利用：(a)與瑞聲行政總裁姓氏相同股東的公司；(b)與瑞聲行政總裁妹妹同名股東的公司；或(c)根 據網站的虛假信息稱其中一家公司的營運地址與瑞聲相同，但工商登記 信息顯示其實際註冊地址為完全不同的地址，就指稱此為瑞聲的關連方。

我自己比較難理解的是為何這份如此簡單的澄清公告，要用19天去準備？究竟難度在哪？理論上Gotham 沽空報告所列的公司，是否關連公司，管理層就算一時無法確定，只需一、兩天也應該可以確定得到吧？

其次，在瑞聲科技管理今天召開記者會澄清及發出澄清通告之前，另一沽空機構“匿名分析” (Anonymous Analytics) 則發出一份名為“Hong Kong Deserves a Better Hero”的報告力撐瑞聲科技，給予其目標價111元，並指Gotham的沽空報告失實及誤導。匿名分析過去的沽空報告威力頗大，曾狙擊新昌集團(00404)、天合化工(01619)、華寶(00336)這些股，但建議做多港股的報告只有2015年3月的神冠(00829)，其時神冠的股價是2.3元，其給予強列買入的評級及目標價3.68元。神冠其後的股價走勢:

另外，雖然瑞聲科技作出澄清及復牌，但這件事應該還沒劃上句號：留意Gotham的沽空報告的標題是：Why are AAC’s reported profit margins higher AND smoother than Apple’s? Part I 

會否有Part II? 可能明天，或者後天就知道。

第二隻是今天早上剛停牌的隆成金融 (01225)。

隆成終於被證監勒令停牌，相信很多網友都是拍手稱快。至於今早為何在開市後五秒才停牌，可以看看蘋果日報及信報的解畫。

隆成被勒令停牌，是由於證監會認為：

本公司日期為二零一五年十月二十六日內容有關本公司於二零一五年八月 十七日宣佈之公開發售之通函包括重大失實、不完整或錯誤引導資料；及

其符合投資大眾或公眾之利益，或就保護所有投資者或保護本公司股份投資 者而言乃屬適宜之舉。

如果網友不善忘的話，其實早於2015年4月，我們已向董事會及港交所、證監會等發信，維護當時作為小股東的自身權益，也希望監管機構介入，可惜事件以失敗告終，也令到隆成的幕後大股東取得足夠的控股權，從而其後進行一連串的供股行動。

致隆成集團(01225) 董事會成員及股東的公開信

隆成集團(01225) 小股東維權行動之二 - 一封給監管機構的信 (II)

網友說這次證監採取行動是遲來的公義，可惜是確實太遲了。差不多兩年前的事件，要調查到今天才採取行動，很多事都已塵埃落定，小股東的權益也無法得到保護。希望日後再有類似事件，證監可以認真的核查，並且迅速介入，維護小股東的權益不受侵害。

第三隻是將於明天下午停牌的股票，你如果猜到是那隻的話，那還有機會可以在明早事先沽空，等候渾水 (Muddy Waters) 明天下午公佈的狙擊目標。

今日市場猜測大熱是通達集團(00698) 及敏華控股 (01999)，股價也偷步下跌了不少，如果明天下午公佈的狙擊目標不是他們，可能股價會有顯著的反彈，大家不妨留意，看看能否賺些少甜頭。

“逢七必災” - 歷史會再重複嗎?

財經事務及庫務局長陳家強日前接受報章專訪，提及目前市況似金融海嘯前，已出現三大危機徵兆：

“陳家強表示，2007年次按危機已響起警號，問題開始浮現。而現時相似的迹象，並不在於是否有同類金融產品，而是在於投資者的心態，「早幾年大家仍然謹慎，因為2008年的慘痛記憶猶新。但現在投資者相信利率會持續低企，堅信央行有能力去駕馭形勢」。他指出，尤其在特朗普勝出美國總統大選後，美股依舊升穿高位，投資者彷彿放下2008年以來一直保持的戒心，轉而被「動物本能（Animal Spirits）」接管，「在追逐風險的時候，市場更少去關注風險管理，問題便逐漸累積」。

集資激增推高估值 市場遲早調整

當心態變得進取，資產估值便被推高。陳家強指出，10年前環球股市十分暢旺，當時許多私募基金、對冲基金都上市集資，「套現」（cash out）是潮流。他形容現在十分相似，「不論香港，外國也有很多集資活動，而且估值都很高」。他形容這是「平錢氾濫」的結果，但何時會引發調整，進而有連鎖效應，他表示並沒有水晶球能夠預測。

他指出，通常而言，金融危機都是由海外開始引發。他相信香港的金融體制已經十分穩健，即使未來樓價有機會調整，亦無損市場的穩健。

http://www.mpfinance.com/fin/daily2.php?node=1496343805365&issue=20170602


回顧過去30年歷史，1987、1997、2007年都是恒指見頂的年份，當中1987年10月的股災，恒指單日下跌33.3%；1997-1998年的亞洲金融風暴，香港成為外資對沖基金狙擊的目標，恒指在1997年8月至1998年8月期間下跌了60%，迫得政府史無前例地動用1200億外匯儲備入市，以擊退對沖基金的興風作浪，恢復市場秩序；2007年因國內提出港股直通車的建議，恒指在短短兩個月期間炒高8000點至接近32000點的歷史新高，但後來直通車計劃擱置，加上2008年美國次按風暴觸發全球股災，恒指從2007年10月的接近32000點，大幅下挫至2008年10月的10676點，下跌幅度約66%。因為這3次股災發生的年份，市場有了“逢七必災”的說法，而今年適逢是2017年，不知歷史會否重複？

自今年以來，恒指已上升約4000點或大約18%，大市估值也開始偏貴，但相對過往3次股災而言，目前的估值仍未至於泡沫的級別，尤其是市場資金目前只是追捧大股，中小型股普遍仍然非常廉宜，比起過往3次股災前的雞犬俱升、全民皆股，還有一大段距離。如果大家有經歷過以往的大型股災，當會感受到股災前的徵兆，再不然2015年大時代後的小型股災，相信大家也應該還歷歷在目。

迷信也好，事實也好，今年市況的發展，確實有機會再次應驗“逢七必災”的往績。現在還沒發展到離場觀望的境況，但也要保持警惕，同時留意一些股災發生前的徵兆，例如指數出現短期數千點的急升、每日成交也大增至1500億元以上、大量新資金湧入股市尋寶，並且在街上、社交圈子隨時聽到人們討論股票，到那時候你就要考慮急流勇退了。

套用一句說話：“上帝要你滅亡，必先令你瘋狂”。如果今年真的有股災的話，理論上應該還有最後的瘋狂.....

每次的股災都是一場財富大轉移，如果今年有股災的話，希望大家都是最後的贏家。

致廣南(集團)董事局公開信

今天，我與朋友出席了廣南(集團)的股東大會，並藉此難得機會當面向主席講述我們對於集團的一些想法及建議，並向主席遞交了我們的信件，希望集團控股股東廣東粵海控股、廣南集團董事局及管理層可以考慮我們的建議。

以下是信件全文：

致：廣南(集團)有限公司董事局全體成員

尊敬的譚主席、各位董事們：

您們好！作為廣南(集團)有限公司的小股東，首先要感謝全體董事局成員、管理層及員工一直以來的努力經營及付出，令今日的廣南實力比以往更雄厚、穩健。

對於集團的營運、業務及財務等各方面，我們有以下四項建議，希望董事局及管理層可以仔細了解及考慮：

一.  啟動認股權激勵計劃

廣南集團自2010年7月授出1521萬認股權後，接近7年來再沒有授出任何認股權，目前的董事局成員持有公司權益總結如下：

主席兼執行董事：譚云標先生持有20萬股及沒有認股權；

執行董事兼總經理：何錦州先生沒有任何持股及認股權；

執行董事兼財務總監：劉建民先生沒有任何持股及認股權；

非執行董事：梁劍琴小姐沒有任何持股及認股權。

另有獨立非執行董事譚惠珠小姐及李嘉強先生分別持有20萬股及10萬股。

雖說目前的執行董事及非執行董事都是代表持股59.19%的大股東廣東粵海控股參與公司管理，但我們仍然希望決策層不是僅有一位成員持有公司少量的權益，而是通過授予認股權，讓全體管理層可以與股東們有共同的利益關係，有更大的推動力去將公司經營得更好，然後共同分享成果。

二.  精簡、重組業務架構

集團目前有四大業務：

I.                馬口鐵業務，集團核心業務之一，分類資產淨值約16億元，當中集團持有的大約7億元的淨現金歸納入此業務的資產裡；最近3年(2014-2016年) 業績分別是經營溢利0.74億元、經營虧損約8百萬元及經營虧損約9百萬元。

II.              鮮活食品業務，集團核心業務之一，分類資產淨值約2.45億元；主要經營供港生豬業務，市佔率高達46%；過去3年(2014-2016年)經營溢利分別是0.75億元、0.96億元、1.18億元。

III.            物業租賃業務，分類資產淨值約3.4億元；最近3年每年租賃經營溢利都是接近1500萬元。

IV.            通過與中糧集團合營的聯營公司「黃龍」參與玉米澱粉業務，應佔資產淨值約1.85億元，最近3年業績分別是應佔溢利約5百萬元、應佔虧損約1700萬元及應佔溢利約9百萬元。

這四大業務基本上是互不相關，也不具備什麼協同效應，當中近年盈利最穩定的是鮮活食品業務及物業租賃業務，為集團提供穩定的盈利貢獻；而馬口鐵業務及玉米澱粉業務屬於周期性行業，業績相對波動。

這四大業務放在一起，整體估值很明顯並不是1+1= 2，而是少於1。因為市場並不是以分類加總估值法(Sum of the Parts)方式去計算合理估值，而是以整體的盈利能力及業務表現去計算估值。由於四大業務當中包括核心的馬口鐵業務及聯營公司「黃龍」的玉米澱粉業務都是周期性行業，故此周期的起落對集團業績有所影響，令集團的估值一直處於偏低水平。

我們建議集團管理層考慮：

I.       盡快將非核心的聯營公司「黃龍」從集團剝離；

II.     等候適當時機，將業績穩定、業務有專營權保護的鮮活食品業務以介紹形式分拆上市，並且將新公司股權全數分派予集團現有股東，以顯現這業務的應有價值；

如此重組架構後，廣南集團將一分為二：新公司將是經營鮮活食品業務，包括擁有最重要的廣東省唯一的供港活豬代理權及經營活豬養殖及銷售的兩間聯營公司；原廣南集團仍經營馬口鐵業務及物業租賃業務，並持有7億元的淨現金。如落實一分為二的話，業務分類更清晰，總估值將會明顯提高，相信可以做到1+1=2的效果。

三.  善用帳面上超過7億元淨現金

集團目前帳面上持有超過7億元的淨現金，而這些淨現金目前只是作為收息用途持有，每年收取約1千萬元的利息收入。根據年報資料，集團2016年度資本開支只是582萬元，而預期2017年資本開支是9百萬元；另外2015年及2016年度經營現金流入是5.87億元及1.96億元。我們認為在集團沒有資金需求及每年強勁現金流支持下，應該更善用這7億元的淨現金，包括：

I.                在目前集團估值廉宜、股價比資產淨值有龐大折讓的情況下，應該在市場進行持續的股份回購，以提升全體股東的權益；或者

II.               以特別股息形式將大部份現金派發予股東，回饋股東。

四.  提高派息比率

集團過去5年最低派息比率介乎20-41%, 2016年度是33%。在目前帳面持有淨現金7.36億元、沒有重大的資本開支、經營現金流強勁的情況下，董事局應該積極考慮提高派息比率至60%以上，以回饋股東支持及提升集團的估值。

廣東粵海控股集團旗下有四間香港上市公司，分別是：

1.     粵海投資有限公司 (00270)，截至2016年底資產淨值是322.2億元，年度盈利42.1億元，目前市值是734.9億元；

2.     粵海置地控股有限公司 (00124)，截至2016年底資產淨值是41.9億元，年度盈利0.18億元，目前市值29.8億元；

3.     廣南(集團)有限公司 (01203)，截至2016年底資產淨值是23.1億元，年度盈利1.08億元，目前市值是9.53億元；

4.     粵海制革有限公司 (01058)，截至2016年底資產淨值是2.3億元，年度虧損0.4億元，目前市值是6.2億元。

四間同系公司，廣南(集團)的估值當屬最低，而且是低很多的。作為廣南的股東，我們其實最想見到的是公司可以享有較高的估值，而不是長期都是同系中估值最低廉的一間。我們希望董事局、管理層在未來的日子繼續為公司爭取佳績之餘，也為股東想想如何可以提升公司的價值、估值。

最後，再次感謝主席、全體董事局成員、管理層及員工們在過去為集團經營所作出的努力及貢獻，期待您們可以令廣南集團業務繼續蒸蒸日上、市值及估值更上一層樓。