大股東急於賣盤套現的樂游科技 (01089)

在看我的分析之前，請大家先看看下列文章，簡單了解一下這宗潛在賣盤的背景及進展，我就不再複述。

创梦天地欲“小吞大” 郁国祥转手乐游科技将成大赢家

抱团取暖    ，创梦天地拟54亿控股乐游科技

看完上述兩篇文章，相信大家都大致了解這宗潛在賣盤的背景及潛在交易是符合買賣雙方的利益。我再補充一些上述文章沒有提及的：

1. 郁國祥應該是急於套現的，可以從兩方面看到: I. 持股抵押給金利豐; II. 於2018年底將16.8%持股轉讓給史玉柱套現，但同時其持有這批股份的認股權，即是日後有權以協商好的價格買回這批股份，這做法與將貴重物品拿去典當舖典當，先套取資金，等日後有足夠資金才去贖回物品的做法雷同。

2. 如果成功賣盤的話，郁國祥當然是最大受惠者，那麼幫他打拼的其管管理層及員工呢? 他自己吃肉，也有關照一下跟隨他的員工，讓管理層及員工喝碗湯，就是授出一大筆的認股權給管理層及員工。如果賣盤成功的話，買家按例需向小股東及認股權持有人作出無條件要約，也因此持有認股權的管理層及員工也相應受惠，大家可以看看11月27日的通告，關於召開特別股東大會，追認授出“超額購股權” 合共154,479,884股，主要是給公司的管理層及員工，而這批購股權的行使價分別是2.5、2.8及3.1元，3個行使價各佔總數的1/3，而特別股東大會日期是12月16日, 剛好是諒解備忘錄議定21日獨家洽商期到期前幾天。從授出“超額購股權”這動作來看，我自己覺得似乎郁國祥可能覺得賣盤是比較確定的事，所以也些令其他管理層及核心員工也受惠，所以才決定授出超額購股權給他們。

3. 作價方面，上周五彭博報導交易作價是109億港元，相當於大約每股3.5元，這個傳聞的作價我自己覺得合理。首先，大家看看第一點所述的出售16.8%股權予史玉柱，是附帶認購權買回這批股份的，如果出讓價是3元，那史玉柱會否同意低於3元將股權出售回郁國祥? 所以明顯地認股權行使價肯定是高於3元的，但估計低於目前傳聞的賣盤作價每股3.5元，不然郁國祥也無需向史玉柱買回這批股份。當然，我們不排除史玉柱與郁國祥還有其它枱底協議，但以目前表面上的情況來分析，估計如果賣盤成功的話，作價不會低於3元的。

其次，第2點提到的員工購股權行使價分別是2.5、2.8及3.1元，如果賣盤價格太低的話，那麼這批購股權就沒有太大價值。既然郁國祥想輸送一些利益給其他管理層及核心員工，理應已考慮到賣盤的作價，如果賣盤價只是每股2.5元，那麼這些行使價2.5、2.8、3.1元的購股權，沒有內在值，也不會受惠於買家的強制性要約，那何需多此一舉超額發出購股權, 還要召開特別股東大會確認，不是多此一舉嗎?

4. 大家可以看看2019年9月20日的通告，通告內容是：

本公司目前正與多名獨立潛在投資者 就可能交易進行初步討論，其可能採取之形式為可能收購由本公司控股股東（定義見 上市規則）之一郁國祥先生（「郁先生」）於本公司實益擁有之權益（「可能股份出售事 項」），或可能收購本集團業務之主要部分（「可能資產出售事項」，連同可能股份出售 事項，統稱「可能交易」）。

當時是初步與多名獨立投資者洽商，然後洽商了兩個月後，才從這批投資者當中選出創夢天地 (01119) 簽署諒解備忘錄，讓創夢天地有21日的獨家洽商期及進行盡職審查。我自己相信創夢天地的出價可能是接近郁國祥的開價，所以他才會選定創夢天地進行獨家洽商。其次創夢天地雖然市值只有57億元，而且帳面現金也不多，似乎實力只是一般，如果要進行傳聞中的109億作價收購，是否難度太高? 這似乎是市場最擔憂的問題，但我們不能忽視的是創夢天地背後有持股18.59%的第二大股東騰訊 (00700)，如果騰訊出手相助，再聚集其它有興趣的投資者，加上創夢天地本身再集資，也是有機會成事的。

大家可以看看創夢天地巧合地於11月26日，即是簽署諒解備忘錄之前的3天，剛好通過發行3000萬美元的可換股債券集資，這個時間集資是否非常巧合? 當然這筆資金遠遠不足以應付收購所需，但從這動作我們見到創夢天地已開始著手準備收購的事宜。

獨家洽商期目前只餘下8天，如果不會延長的話，最遲下周五應該會有初步結果。目前股價與傳聞的賣盤作價有頗大折讓，相信主要是擔心作價是否高達傳聞所說的109億元，其次就是創夢天地能否找到合作者及資金去完成這宗蛇吞象式的收購?

以樂游科技現價來說，如果收賣盤如傳聞的每股大約3.5元完成，則潛在回報有大約40%；如果交易失敗的話，則股價可能回到2元的起步點，潛在虧損大約20%。