新股短評 - 神州租車 (00699)

對於新股神州租車，坊間的看法是頗為分歧，有不少人覺得這是一個"燒銀紙"的行業，盈利能力一般而已，加上上市估值太貴，短線投機價值不高；我自己看法是相反，此股目前已在行業內佔據了極佳的位置，公司的前景可謂與行業的前景及發展掛鈎；只要行業具發展前景，則此股的中長線投資價值也存在。雖然如此，對炒新股的投資者而言，重點關注的始終還是短線的投機價值。

那此股具短線投機價值嗎？我自己的答案是肯定的，原因如下：

不知大家有沒有發現，此股鮮有"財演"公開推介，而且公司公開招股也算低調，並不見太多的宣傳；此外每手的認購金額高達8500元，以一手認購金額而言，應該是近年來數一數二最貴的，也因為此高門檻、低調招股、昂貴估值等三大因素，相信會有效地令散戶認購人數減少，情況與去年的低調招股、每手認購金額接近7千元的海螺創業很類似，只差在海螺創業的估值較便宜而已。

新股上市一般都是希望公開發售有多些投資者認購，營造良好氣氛，但為何神州租車的做法令人覺得它並不想有太多散戶認購呢？ 

我相信很多人都知道這次IPO是10%新股(即4264萬股) 供公開認購、90%新股 (即3.837億股)作為國際配售，而且保薦人有權超額配售15%的新股(約6400萬股) ，以此計算，如果公開發售超額倍數低於10倍的話，則國際配售的股份無需撥回至公開發售，也即是說總共有約4.477億股可以作為國際配售分配之用；如果很不幸地公開發售超額認購超過100倍的話，則約1.7億股新股將由國際配售回撥至公開發售，令國際配售可供分配的新股數目剩下約2.777億股。

神州租車這次IPO共有5位基石投資者，合共認購1.3億美元的新股；另外上市前的第三大股東美國同業HERTZ將會再認購3千萬美元的新股，即是說HERTZ連同5位基石投資者將斥資1.6億美元(即約12.4億港元)去循國際配售認購新股；假設新股以上限8.5元定價，則分配給他們的新股數目將達1.46億股，也令國際配售實際可供分配的新股數目只餘下1.317億股(假設公開認購超額100倍進行回撥) 至3億股 (如果沒有回撥)。截至今天香港只是9間券商的孖展認購已錄得20倍的超額認購，大家覺得最終超額100倍的機會大嗎？ 再者，我們現在是假設以最高位定價，但如果不是最高位定價的話，則實際上國際配售餘下可供分配的新股數目會更少，也令認購的機構投資者大部份只能獲分配少量新股，遠遠無法滿足他們的倉位需求。

為什麼機構投資者會對此股有特別大的需求？因為這是首隻在香港上市的租車股，其所處的是一個滲透率仍處於極低水平的國家、一個未來數年仍會高速發展的行業，再加上本身是極高市佔率的行業龍頭，更重要的是比其它競爭對手更早上市、獲得更多的資金去擴大戰果，這種具成長性的股票不正是很多機構投資者的至愛嗎？

有網友問到此股市值200億元，要升也不容易吧？雖然是200億市值，但實際流通市值是多少？四大主要股東包括聯想控股、創辦人陸先生、華平投資及HERTZ不只在上市時沒有減持一分一毫，更承諾與5位基石投資者一樣，定下半年的禁售期，即是說神州租車上市後的流通市值最多只有約30億元或3.45億股，這流通量對於一隻基金股而言，只是一個很低的數量。

另外，很多人都有同一疑問：公司前三年連年虧損，但今年上半年突然轉虧為盈，會否帳目"造假"？我相信公司為了上市，或多或少利用一些會計手法去粉飾帳目肯定是存在的，但不至於造假。公司並不是一般的民企，大股東是聯想控股，公信力不至如此之低吧？再者，公司之前連續三年的虧損可以解讀為犧牲盈利去擴大市佔率、去提升客戶的忠誠度、去提升品牌價值；大家不妨做做功課，看看招股書查找公司在行業的市佔率是多少、查查公司的回頭客是多是少；當公司的市佔率去到某一高水平後，自然會將經營策略轉移至改善盈利能力，則盈利獲得大幅提升不是理所當然嗎？朋友告知，神車租車近年大幅加價，但基於其完善的營運網絡及龐大的車隊比同業優勝，即使加價仍是要繼續光顧，大家不妨查看招股書，看看今年上半年汽車租賃業務的毛利率以至日均車租等數據是否與我朋友所述吻合。

神州租車還有一有利的因素是其擁有大量的車牌及汽車租賃營業執照，對於維持市佔率及行業龍頭地位非常有利。眾所皆知，國內目前很多一線城市由於塞車問題，故對新車上牌設定規限， 也代表著對競爭者的擴張設下無形的障礙或進入堡壘。

估值方面，以招股價上限計算，今年預期市盈率約35倍，並不便宜，唯券商預期明年盈利將增長超過1倍，令2015年預期市盈率低至16.5倍；基於可預期的盈利高增長及行業龍頭兼首間上市的公司，相信即使今年度估值升至40倍市盈率也有很多機構投資者有興趣買入。

因為上述的原因，自己將會認購此股，目標是上市後短期內有15-20%的升幅。