民企內房、物管的輓歌

昨天看到民企內房、物管板塊又再大跌, 股價屢創新低,  很多以前的一線基金愛股俱已自高位大跌8、9成, 實在不勝唏噓。

我自己粗略統計過, 我的Patreon文章講得最多的板塊應該是內房、物管, 而且自去年中開始, 已不斷警告內房硬著陸的風險。當時仍抱著一絲希望, 覺得行業最大毒瘤恒大爆煲之後, 政府可能會出招救市, 不會眼白白看著民企內房火燒連環船, 逐一債務違約, 連累內房硬著陸。 結果我低估了內房問題的嚴重性, 也高估了政府的能耐, 尤幸退出及時, 並沒有遭受太大損失。

翻看交易紀錄, 最近一年來, 買過的民企內房包括旭輝(00884)、合景泰富 (01813)、龍光 (03380)、 美的 (03990)、融創 (01918)等, 當中很幸運地旭輝、美的、合景泰富都是獲利離場的, 尤其是旭輝, 獲利甚豐; 輸錢的只有龍光、合景泰富及融創, 整體來說投機民企內房我是獲利離場的, 最後一次買賣是5月的時候買旭輝博到反彈, 之後見到局面越來越差, 兼且中央沒有救市的意圖, 所以也不敢再買民企內房博反彈, 避過了之後的大跌。回看當時各隻民企內房的賣出價, 與現價比較, 只能慶幸之前止賺、止蝕及時, 也沒有手多多再買回。

相對於民企內房的幸運避過災難性大跌, 民企物管就要付出稍高的代價。當時買的是一線的碧桂園服務 (06098)、二線的合景悠活 (03913)、三線的時代鄰里 (09928), 三隻的共通點俱是物管股和關連的內房股是姐妹公司關係, 並沒有直接的股權關係, 也因此覺得資金被挪用的風險較低, 即使關連的內房公司債務違約, 也不會影響物管業務。結果我是想得太理想,  之後的中期業績顯示普遍民企物管都有龐大關連公司應收帳問題, 個別民企物管更加有資金可能被挪用的情況, 市場對民企物管直接投不信任票, 股價跟隨民企內房大跌, 並沒有走出獨立的行情。三隻民企物管我最終都是止蝕離場, 碧桂園服務並沒有輸太多, 只是合景悠活及時代鄰里的虧損幅度較大, 當然當時止蝕價比起現價, 我自覺仍是非常幸運的。

我記得後來有網友問我會否再撈底民企物管股, 我以 “皮之不存, 毛將焉附” 來回覆網友，這句話清楚道出民企物管的尷尬處境。過往物管股其中一個增長邏輯, 就是關連內房公司每年都可以提供新落成的樓宇給物管公司管理, 故此物管公司理論上隨著管理面積每年增加, 業績也會相應提升, 是一個有力的增長邏輯。但局勢的發展完全超乎我們的想像, 民企內房以極速逐一淪陷, 現金周轉困難也導致絕大部份民企內房根本沒能力補充土地儲備, 更甚的是不少預售樓花也成為爛尾樓, 無法再提供大量新物業予相關物管公司去管理, 民企物管的增長邏輯崩塌。

一個板塊在一年之內接近團滅, 究竟問題是否完全出在公司本身? 難道整個行業參與者都是如此脆弱, 不堪一擊? 這問題值得我們深思。 

(原文10月14日刊於Patreon平台)

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