湯氏孖寶 (下) - 憧憬有後著!

先說湯臣集團 (00258)，會有什麼後著？

湯臣集團目前最大賣點是資產折讓大及淨現金比重高，所以如果有後著的話，可以圍繞這兩點來思考。

資產折讓大，加上大股東大手增持，那毫無疑問大家會憧憬大股東提私有化。如果真的提私有化的話，會是什麼作價？參考近期合和(00054) 算是最賤價的私有化作價，也要按0.65倍市帳率，那湯臣如果按0.65倍市帳率私有化的話，作價會是多少? 這是我自己的預期，希望有天真的提私有化的話，不會低於0.65倍市帳率，不然的話只能忍淚投反票對。

淨現金比重高，那憧憬的後著當然是大派高息。事實上湯臣之前兩年都算是派高息，連續兩年派高息每股0.43元，以現價計算，股息率高達15%。當然我們知道湯臣大派高息的主要原因是方便大股東以股代息增持股權，不然的話在市場如此大量增持，會炒高股價，他們沒有辦法以較低價格增持，所以今年繼續派高息，讓大股東以股代息增持的機會也不低。而通過以股代息，不知大家有沒有留意到除了大股東之外，其實也有為數不少的小股東選擇以股代息。這發現令我有些意外，因我一直以為只有大股東才會選以股代息，實在想不到原來有不少的小股東也會選以股代息。究竟這些選以股代息的小股東，是真正獨立的小股東，還是大股東的暗手或者友好?

名義上，目前湯氏及川河合共持有約70.7%的湯臣股權，公眾持股量約29.3%，但看了上述以股代息的數據後，大家會否覺得街貨真的有29.3%?


我們再看看現正做自願要約的川河集團 (00281)。

不知大家有沒有細看川河自願要約的通告? 當中關於要約方對受要約集團之意向是這麼寫的：

要約方計劃受要約集團將以其大致現狀繼續經營其業務。於要約截止後，要約方將詳 細審視受要約集團之業務營運及組合、股權及資本架構以及財務狀況，以為受要約集 團之長遠發展及資源調配制定可持續業務計劃或策略。受限於審視結果，要約方或會 部署其他業務重心及商機以及考慮是否適合進行任何資產出售、資產收購、集資、業 務重組及╱或業務多樣化措施，以增強受要約方之長期增長潛力以及提升股東回報 及價值。

即是說湯氏暗示完成要約、成為大股東後，可能會有後著，我們可以從川河最重要的三大資產去考慮可能的後著：

1. 高達12億元的淨現金及金融資產，相當於每股0.46元！

大股東成功增持股權後，會否大派高息？畢竟川河帳上的資金並沒有什麼用途，用作收利息的回報也不高，故此將大部份用作派特別息也不為過，而且如果湯氏真的想私有化湯臣的話，也需要不少的資金，故此派特別息有助湯氏籌集部份私有化所需的資金。

2. 持有2.473億股湯臣集團股份，市值7億元!

我想到的唯一可能性是實物分派這批價值7億元的股份，尤其是湯氏如果真的想私有化湯臣的話，那麼川河實物分派持有的湯臣股份，是最佳的處置方式。這批股份價值超過川河市值的40%，如果真的實物分派的話，川河股東肯定笑逐顏開。

3. 持有37%的上海張江微電子有限公司股權

這股權目前帳面值接近10億，但大家知道這類物業公司，一般都是帳面值遠低於實際價值，那上海張江微電子實際價值約多少？根據川河中期報表，張江微電子目前持有約20萬平方米的租賃物業，包括有商業辦公大樓、住宅及商業廣場，另有約1700個車位待售。20萬平方米的租賃物業，假設以非常保守的3萬元/平方計算，這20萬平方米的租賃物業已值60億人民幣，停車位就不算了。另外，據雪球國內球友的訊息，張江微電子目前帳面尚有淨現金10多億元，這些我沒花時間去確認，就當沒負債就算了。總結而言，張江微電子目前非常保守估值不低於60億人民幣的，川河持有37%股權就值最少26億港幣了。

張江微電子的股權可以說是川河最重要、最值錢的資產，那川河有沒有機會變現這塊資產? 張江微電子的股權架構非常奇怪的，川河持有37%，湯臣持有13.5%，國企張江高科持有餘下的49.5%股權。

A股上市的張江高科是張江微電子名義上的大股東，但實際上湯氏在完成增持川河至50%股權後，已通過控股的川河及湯臣持有合共50.5%的張江微電子股權，而張江高科容許湯氏打破這多年來雙方在川河及張江微電子的股權平衡，會否意味著張江微電子的股權也將會有所變動？湯臣及川河會否出讓持有的50.5%的張江微電子股權？如果可以高價套現這塊資產的話，相信川河及湯臣的股東會樂見其成。

上述三個猜想，只需中一個已足矣。

寫了一堆自己的猜想及憧憬，持有川河及湯臣的朋友看了，可能已熱血沸騰，恨不得再加注玩一注獨贏，ALL IN 湯氏孖寶，但我想潑潑冷水的是，做事件驅動很多時候要加入自己的猜想、預期、憧憬，而這些猜想、憧憬最終未必會成真，又或者不知什麼時候會成事，所以大家做事件驅動的時候，要自己衡量風險與回報及注碼問題，才能長線取得理想回報。