中、大型新股估值越來越搵笨

曾幾何時，每逢有大型新股上市，都是“執錢”的機會，印象最深刻的是自己15年前開始以孖展認購新股時，遇上了中國財險 (02328)、中人壽 (02628)、中國平安 (02318)這些我們戲稱阿爺派錢的新股，然後就是領匯 (00823)、大型內銀如建行 (00939)、工行 (01398)、AIA (01299)等，無一不是定價比較克制，預留上升空間給投資者，那時真的是大型新股的黃金年代，基本上很多都是上市後股價有不俗升幅的。

然後中、大型新股定價越來越進取，但還算是在勉強可以接受的估值範圍，只是獲利空間越來越少，直至近年，自己覺得很多打著新經濟概念的新股及大型新股，不是估值貴到難以接受，就是一上市沽慢半拍就要輸錢，但仍然有很多投資者樂此不疲，前撲後繼地參與，令到這類新股定價越來越昂貴，完全不值得參與。

或者網友會說小米 (01810) 大家都說估值貴，但股價只是在上市初期稍為跌破招股價，然後就升幅顯著，這不是說明其估值合理嗎？於我個人而言，股價升並不等同估值合理，正如美圖(01357)在上市後，股價曾從8元炒到上23元，那是否說明美圖當時的估值是合理？

最近的小米 (01810)，以至正在招股的希望教育 (01765)、中國鐵塔 (00788) 等，估值高到令我提不起認購的意欲。以希望教育為例，業務與中教控股 (00839) 比較接近，而按核心盈利計算，招股價範圍相當於估值49-68倍市盈率，比較中教控股往績市盈率約50倍，並不吸引。

中國鐵塔按上市價計算的市值介乎2173億至2724億港元，以2017年度純利19.43億人民幣計算，市盈率是97-122倍之間。根據保薦人中金的預期，中國鐵塔2018及2019年純利分別是18億人民幣及24.9億人民幣，對應的預期市盈率是118倍及85.5倍 (以中間位定價計算)，這估值我自己覺得難以接受。當然，大行提出以EBITDA去計算估值就相對合理，但是投資者比較看重的派息，雖則公司的派息指引是50%的派息比率，只是這50%派息比率應該是基於稅後純利去計算，而不是按EBITDA去計算的。如果是按EBITDA的50%來派息，那我就會覺得這估值很合理，可惜不是。