萬達商業(03699) 私有化的疑問及難關

萬達商業(03699) 今天中午公佈了私有化文件，剛才再詳看了該份文件，感覺萬達私有化交易安排存在不少的灰色地帶及不確定因素，最大的疑問是究竟聯合要約各方在完成私有化後，持有的H股如何得益於萬達在A股上市? 莫非到時真的可以將非流通的H股轉為流通的A股? 理論上到時聯合要約方持有的H股和獨立股東不接受要約所持有的H股是同等權益的，故聯合要約人可以得益於A股上市的話，那不接受要約的獨立股東也理應受惠。

如果這樣的話，那大家都會投票​批准萬達從香港退市，但會接受要約嗎? 可是私有化通過的其中一個條件是:

"聯合要約人已於截止日期下午四時正或之前（或聯合要約人可根據收購守則釐定的其他時間）接獲（且在許可的情況下，該等接納未被撤回）有關H股要約的有效接納，這將導致聯合要約人及任何其一致行動人士於截止日期持有75%以上的H股"

達不到75%H股股權接受要約的話，那私有化會失敗的。如果大家又想私有化成功，又想不接受要約，賭退市後H股可以轉成A股或者享受與聯合要約人一樣的得益，那可是兩難局面啊?

這次萬達商業私有化安排可以說是非常創新，但潛在問題也不少。

私有化浪潮

港股私有化浪潮，可謂一浪接一浪。

從年初的物美商業(01025)、新世界中國(00917)完成私有化退市，到後來各行業的龍頭萬達商業 (03699)、東鵬控股(03386)，以至最近的匹克體育(01968)、奧普集團(00477)等，紛紛提出私有化建議，理由主要都是因為香港市場給予過低的估值。

大家如果有留意過往進行私有化的公司，普遍都是因為業績比較差而造成估值低廉，大股東才有私有化的動力；但近期擬私有化的公司，再不是好像物美商業或者再之前的湖南有色(02626)、長城科技(00074)這類公司，而是業績不俗、有些甚至是行業龍頭的優秀公司，但因為市場不給予合理的估值，所以選擇退市，或是回歸估值昂貴的A股市場。長此下去，港股會漸漸失去吸引力，不要說日後好公司寧願在A股長期輪候或買殼上市，香港的好公司也有動力去私有化退市，回歸A股，此消彼長之下，香港股市會變成如何，相信大家都可以想像到。

現在市場在有限成交之下，資金追逐的的賣殼概念股、財技股、啤殼上市的新股，令很多優秀的中小型股長期得不到應有合理估值，這種劣股驅逐良股的情況如果長期持續下去，令香港金融市場失去集資的角色，現在大家追捧的殼股還會有價值嗎？

結算前的挾淡倉

昨天恒指大升500多點，不過怎麼看都不似是轉勢，反而似是下周一期指結算前的挾淡倉，主要是成交只有620億元，另外股份升跌數目分別是939隻及436隻，升勢並不全面，再加上本月大市每日沽空比率一直踞高一下，平均高達14-15%，如此龐大的沽空盤難免會觸發短線的挾淡倉走勢，尤其適逢美股大升及下星期一期指結算，故這兩天是挾淡倉的最佳時機，不過短線亢奮過後，升勢應難以持續。

下星期一結算過後，將踏入"六絕"月，市場不明朗因素更多，包括美國議息、英國脫歐表決、A股入摩結果公佈；其次歐國盃快開鑼，每逢有大型體育盛事，股市交投通常都會趨淡，故目前我自己是傾向觀望、甚至乎升市如果可以延續至三四線股的話，我會考慮稍為提升現金比重，並等候低吸的機會。 

淨現金的計算方式

港股有不少股票的估值一向偏低，有些甚至是帳面持有的淨現金值差不多等同市值、甚至超越市值，這種情況想想也是非常荒謬的，但港股確實存在這種極端的情況，當然出現這種情況，也是有些客觀原因造成的，有些則是因為在計算淨現金時出現謬誤所致，並不是真的出現淨現金超過市值的。

對於淨現金/負債的計算方式，很多上市公司及投資者採用的公式是按帳面持有的現金或現金等價物(例如定期存款、短期投資、理財產品) 總和，減去有息負債 (包括銀行貸款、票據、可換股債券等)，從而計算出淨現金/負債的數目，以衡量公司的財務是否穩健。這樣的計算方式我自己覺得大部份情況下都適用，除了少數的行業、公司，例如中國機械工程(01829)及永旺(00984)，有不少人按這公式去計算會得出公司帳面淨現金值超過市值，但實際情況是否如此？

力寶(00226)大股東增持的遐想

熟悉我的讀者都知道我是一個極度關注上市公司大股東或內幕人士(例如公司董事、主要管理層等)買賣的，每天收市後都會詳閱港交所的權益披露，從中發掘投資/投機機會，相信讀者當中應該也有不少同道中人。近月有兩隻大股東大比例增持的股票引起我興趣，它們分別是迪生創建(00113)及力寶(00226)，因篇幅有限，今日先說說比較冷門的力寶。

力寶系一門三傑，有三間上市公司，分別是控股公司力寶(00226)及其持有71.24%股權的力寶華潤(00156)及持有65.84%股權的香港華人(00655)；力寶本身並沒有經營什麼業務，主要的角色就是控股兩間附屬上市公司。

力寶大股東李氏家族從上年4月開始在市場增持力寶股權，2015年4月-10月半年期間共增持了1258萬股，然後在今年1月-4月期間共增持了2527萬股或相當於5.13%的股權，當中有1319萬股是在4月份增持的，這時期剛好是大股東可以在6月份公佈全年業績前的最後買賣期限；目前大股東最新持股權72.43%，已相當接近上限的75%，不禁令人懷疑此系是否將有大動作？

(本文節錄自今日刊登的橙新聞專欄文章)

股場不如意事

踏入5月，股場不如意事特別多......

投資組合跟隨大市回落；投機組合受到殼股接二連三的賣盤告吹事件影響，回落甚多；做套利的也因為受到美國中概股的風險驟增影響而突然變得風聲鶴淚。

組合在4月底前用了兩個多月時間追至今年接近持平，然後用了兩個星期就將這成果輸掉大半！雖然目前情況仍遠比3個月前最壞的情況為佳，不過遭受突然而來的打擊，心理上的影響甚大，有種難言的無奈、心淡感覺。要拋開這種感覺，只能出動阿Q精神，在周末催眠自己，從好的一方面想，組合遭遇連續的挫折，仍然比三個月前為佳，那不是應該慶幸自己的風險管理做得不錯嗎？


過了這周末是收拾了心情，重新抖擻精神，迎接挑戰。既然之前可以用兩個多月時間接近完全收復失地，那之後的兩個多月一樣有可能可以達致這成果，最重要的是時機的把握，尤其是港股已有山雨欲來之感，危險與機會並存。股市只要常開，機會就常在；現在要拋開不如意事，努力在危機中尋找機會。

Sell in May?

踏入五窮月以來，恒指8個交易日已累積跌了1100點，似乎正在應驗五窮六絕之說。

有網友私下問我大市見底未，我不知如何回應，只因估大市走勢並不是我強項，也無謂去作一些自己都沒有信心的預測，只能見步行步，視乎大市走勢作出應變。

與一月中那時剛跌破2萬點相比，這次自己情況是更為理想，主要原因是最近沽貨套現了不少現金，組合現金比重已提升至15%，與1月中比較目前手上現金算是比較充裕，可以從容面對跌市，而且有需要的話更可以隨時沽出一些做套利的股份去換馬大跌股。

只要有現金在手，我是不擔心跌市，反而是怕大市陰跌，自己抵受不住誘惑，慢慢耗盡手上資金，所以如果大市要繼續跌的話，自己希望是好像1月份那種跌勢，一個月跌3千多點，市場出現恐慌，加速大市見底，也可以在理想價位買入好股.......大家應該記得那時是遍地黃金，只恨手上資金不夠！

5月，應該不是沽貨良機，反而是耐心等候大跌買貨。

禍不單行

今天兩隻持股公佈了壞消息：

1.鱷魚恤 (00122) 公佈再次賣盤失敗，不過通告沒有寫明究竟是買家不願買或者是林大少不願賣，又或者是盡職審查出問題？另外那三千萬按金是沒收、還是歸還給買家？ 自己可能會沽一半、保留一半持股。

2. 上年買入的零售股威高國際 (01173)公佈盈警，今年全年盈利預計比上年下跌超過40%，主要是因為時裝業務虧損所致，化妝品業務相對較佳，其分類溢利只是下跌約15%，比同業莎莎的表現為佳。以上述數據推算公司全年純利大約是6000萬元，但化妝品業務估計可以提供稅後盈利貢獻超過7000萬元，即時裝業務可能出現千多萬元的虧損。

時裝業務虧損嚴重，除了因為收入下跌之外，估計還有兩個原因：

I. 公司於3月時宣佈至3月底止，公司會結束所有的台灣分店(25間)，估計會產生一筆一次性虧損；

II. 誠如上半年業績所披露，公司的海外時裝業務會蒙受匯兌虧損，主要是人民幣及台幣兌港元匯價下跌所致。

奇虎 (QIHU) 遇黑天鵝嗎?

對一隻已完成所有私有化程序、正等待退市的美國中概股而言，大家都會覺得股價理論上不會偏離私有化作價太遠，這思維套用在香港肯定錯不了，因為香港的私有化建議在提出及通過後，是不可撤回的，而且有財務顧問就滿足私有化所需的財務資源作出背書，但美國的情況肯定是有一些分別的，最明顯的例子莫過於奇虎360(QIHU)。

當差不多所有人都覺得已完成私有化程序的QIHU退市只是時間的問題，股價也一直相對私有化作價(77美元) 只有2%的折讓，不少投資者都以槓桿買入，賺取這貌似無風險的最後2%，但昨晚股價突然以天量成交巨瀉，肯定令很多孖展爆倉，已分不清究竟是股價跌令孖展爆倉、還是說投資者因應不利傳聞而進行去槓桿、沽貨來降低風險，導致股價大跌？總之股價就是大跌，出現了很多人都想像不到的情況。

此股自己在年初時曾重倉買入，並且在股東大會通過私有化決議後的第二天就差不多在最高位沽清，賺了一筆可觀的盈利，也因此一直對此股有些情意結。昨晚見股價距離私有化作價已出現了巨大的差距，故此買回了少量股份，勢估不到之後會跌得如此之深，只能慶幸注碼很小，比年初時少很多，所以損失有限。

上星期四撰文寫關於美國中概股回歸A股的不利傳聞時，已警告網友即使對於已完成私有化程序的QIHU也不要太過進取、不要運用槓桿，希望有助網友們避過這一劫。看到雪球上關於QIHU的討論，已感受到不少國內投資者在QIHU私有化的投機/套利交易上蒙受巨大的損失，為了賺取以為是沒有風險的最後2%而遭受重創，那種無奈與傷痛，是深深體會得到。

最後，奇虎的私有化，會否如不少投資者所說的已是“騎虎難下”，只能堅持完成呢？拭目以待。自己多年來都有參與港股的私有化套利，基本上是100%的完美紀錄，希望不會被QIHU破了這紀錄。

一則關於中概股的傳聞

今晚美國上市的中概股普遍下跌，即使已召開股東大會通過私有化、正等待退市的奇虎360 (QIHU)也一度跌至74.52美元，比私有化作價有3.2%的折讓，情況非比尋常.....

國內朋友傳來訊息，告知國內的財金圈子正流傳中國証監會昨天召開內部會議，會議討論議題之一是要暫緩中概股回歸A股上市，不論是借殼、重組或IPO的方式都會有所限制。這消息正在廣泛傳播，故此今晚美國上市的中概股，尤其是炒回歸的那批，股價普遍下跌，有些更是跌幅顯著。

雖然不知消息是否屬實，但市場確實是有所反應，所以如果大家目前手上持有炒作私有化的中概股，要密切注視情況的發展及做好風險管理，不要運用槓桿，甚至乎普遍認為退市只是時間問題的QIHU，也不要太過進取。

先達國際物流(06123) 業績短評

2014年7月才上市的先達國際物流(06123)，當年上市定價是1.18元，與現價相差無幾。先達國際物流上市後公佈了4份業績，盈利是是頗為波動：

	2014年上半年	2014年下半年	2015年上半年	2015年下半年
收入	16.9億	17.78億	14.87億	17.36億
毛利	2.56億	2.53億	2.46億	2.74億
核心盈利	約4700萬	約3500萬	約2740萬	約3700萬

2015年下半年不論收入、毛利或者核心盈利都好，都比2015年上半年為高，根據年報所述，主要原因是與Posti Ltd（「Posti」） 訂立分包協議，並與浙江菜鳥供應鏈管理有限公司（「菜 鳥」）訂立物流服務協議， 使2015年下半年的的空運貨運量大幅上升，也提升了盈利。如果這說法成立的話，那今年上半年及全年的業績都應該會比2015年同期為高，甚至乎有機會在8月公佈中期業績之前發盈喜的。

以2015年度核心盈利約6400萬元計算，現價往績市盈率約8.8倍；每股派息1.3仙，股息率1%；帳面資產淨值4.46億元，包括淨現金約1.6億元。現價估值已趨向合理，並不算低。

這股在上市後，便得到兩間基金，包括著名的中小型股基金Ray's Capital的垂青，其持股一度高達10.74%，導致公司的公眾持股量不足而需要短暫停牌；即使目前兩名主要股東加上兩個基金股東的總持股量也達到約85%，實際上市場流通量只有15%，以小型股而言情況並不常見。