粵運交通(03399)第二次調研報告 (上)

繼上年8月之後，我們一班粵運交通(03399)小股東於數日前再次到廣州進行實地調研，以期深入了解集團業務的最新情況及未來發展。這次的調研主要是與集團的管理層及各部門代表在集團總部進行座談，其後再到高速公路服務區及肇慶客運公司進行實地考察與座談，行程收穫甚豐，加深了我們對集團的了解及信心，故此回來後特寫此報告與其他小股東及有興趣的投資者分享。

這份報告主要分三部份，第一部份是跟進目前四大業務；第二部份是具潛力暨價值有待體現的業務，第三部份是估值。

1. 跟進目前四大業務

A. 汽車運輸業務

在併購了清遠、韶關及汕尾的汽運公司後，今年的工作重點是進行併購後的業務整合，加大承包車回收自營的力度，務求將之前向外承包的線路牌回收自營，以創造效益。

我們拜訪了肇慶粵運公司，並了解到高鐵對肇慶汽運並沒有產生太大的影響。2014年度，肇慶粵運的盈利高達7200萬元，股本回報率(ROE) 高達22%；陽江粵運朗日盈利8500萬元，ROE是30%，兩者相加已相當於粵運交通汽車運輸業務盈利的總和。

清遠粵運在併購及增資後，目前資產淨值接近4億元，而韶關汽運的資產淨值約2.96億元、汕尾汽運資產淨值約1.1億元；如果在集團併購整合後，並通過混合所有制去提升經營效益，達致相關業務最終都能取得股本回報率不低於20%的成績，則我們期望汽車運輸業務這分部盈利最終有望倍升至3億元的。當然，這預期業績並不是一年半載可以達到的，盈利的提升將取決於線路牌回收的速度。

至於燃料價格下跌對集團的利好影響有限，主要是由於燃料價格的下調同時間導致將集團徵收的燃油附加費減少及來自政府的補助也相應減少，抵銷了成本下降的利好影響。

作為全國排名第三、廣東省排名第一的汽運集團，粵運交通仍會繼續洽商併購，通過併購、整合、增長的思路繼續壯大相關業務。




B. 高速公路服務區業務

集團目前已開業服務區77.5對，已開業油站118座，自營便利店93間。2014年高速公路服務區約7億元的收入當中，自營的便利店收入佔2.33億元，加油站外包收入佔2.08億元及非油類招商收入佔1.21億元，當中以加油站外包收入的毛利率最高。

2014年集團完成了廣樂高速、二廣高速、梅大高速、肇花高速四個新建高速公路項目11對服務區開業營運及21座新油站項目承包經營合同的簽署，以及油站項目的規劃確認申請、建設、 辦證、開業等工作。這些服務區及加油站大部份都是於9月底及12月底才開始營運，故此相關的盈利貢獻將於2015年業績才體現，尤其是廣樂高速的車流量大，服務區的盈利能力強，而且沿線7對加油站以天價向外承包，將對2015年業績提供顯著的盈利貢獻。(備注: 加油站承包費用由3部份組成: 一次性前期費用、合同期間固定承包費用及超出指定營業額後的分成)

廣樂高速公路服務區  

廣樂高速公路服務區

此外，我們了解到集團最早期簽署的加油站承包協議，將於2021年開始陸續到期。這些早年給予油公司承包經營的加油站，大都位署佳但承包費用廉，故此當2021年開始到期後，將可以通過招標重新向外承包或者自營，收入將會大幅提升。

高速公路服務區的收入增長除了來自不斷新增的服務區及加油站數目之外，集團還會通過深度商業開發或商業佈局調整等模式去提升收入，例如集團近年非常重視的鮜門服務區商業化 改造項目，正在如火如荼進行中，目標服務區土地面積將擴增至500畝(33.3萬平方米)，建設成綜合商業項目，屆時將提供住宿、旅遊及餐飯等服務，不只服務來往的司機、乘客，更會服務周邊市鎮的居民，大大提高服務區的商業價值。不說不知，這服務區處於深汕高速公路西段的繁忙路段，位於服務區內的麥當勞於之前的黃金周，單店銷售額創出亞洲區最高紀錄，有見及此，我們將會考慮於稍後時間親自到這服務區一遊！

鮜門服務區 麥當勞

C. 太平立交業務

2014年度度太平立交業務因為維修成本增加的關係，導致盈利減少約3千萬元至4400萬元，但今年應該不會有額外的維修費用，盈利有望恢復至合理水平。

D. 材料物流業務

受惠於省內高速公路建設的高峰期，公司預期直至2017年該業務會一直提供穩定的盈利貢獻。

(未完，待續)