周期股巡禮之中國玻璃(03300)

中國玻璃主要生產浮法玻璃, 擁有浮法玻璃生產線13條，日熔化量6,650噸╱天。 香港上市公司信義玻璃(00868) 就是這行業的龍頭, 於去年底曾以自願要約每股0.9元收購中國玻璃, 但由於只獲極少量股東接納要約而失敗告終。

關於中國玻璃及行業基本情況, 大家可以參考以下報告:

华西证券：中国玻璃(03300)业绩弹性显著，资产整合提升长期盈利中枢 

上述報告中給予中國玻璃今年盈利預期2.4億人民幣, 我覺得會與實際情況偏離甚遠。

中國玻璃2020年上半年核心虧損是1.3億人民幣, 而2020年全年則錄得核心盈利3800萬人民幣, 即是說中國玻璃2020年下半年核心盈利達到1.68億人民幣。

我們看看玻璃價格走勢:

去年底建築浮法玻璃價格只是大約2000元/噸, 去年全年平均價格約1800元/噸; 今年上升勢頭持續, 4月底價格升近2300元/噸, 而目前最新價格已升到2800元/噸! 

另外, 中國玻璃有13條生產線, 去年實際運行10條，有3條生產線因冷修技改 及搬遷等原因暫時停產, 會於今年中復產, 令今年實際產能比去年底提升約30%, 故此今年中國玻璃的產品會達致量價齊升。我們參考去年下半年核心盈利1.68億人民幣, 保守估計今年全年核心盈利應該不少於4億人民幣以上。

上月中公司已發通告, 披露首季營運情況:

銷售玻璃產品之銷售額約人民幣7.93億元，較截至二零二零年三月三十一 日止三個月（「二零二零年第一季度」）上漲約73%；及  

玻璃產品之銷量約為742萬重箱，較二零二零年第一季度上漲約40%。

第一季度一向是行業淡季, 但也達致量、價均大幅上升, 所以如無意外8月公佈的上半年業績會非常理想。

作為周期股, 我們最擔心的是買在周期頂, 所以需要參考行業內線人士的買賣。大家可以參考龍頭信義玻璃 (00868) 的內線人士交易:

縱使年初以來, 公司股價已大升, 但信義玻璃大股東及管理層仍然多番高價增持, 或許已反映了今年行業非常好景及景氣會持續一段時間, 這也是我敢於高追中國玻璃的原因。大家或許會好奇, 為何不追入行業龍頭信義玻璃, 反而追入市值細的中國玻璃? 除了估值差距大之外, 還有就是中國玻璃的盈利彈性更高, 市場預期差比較大, 故此股價潛在上升空間也更大。

(原文5月25日刊於Patreon平台)

聲明: 以上內容純屬個人意見及分享，並不構成投資、買賣建議或推薦

周期股巡禮之東方海外 (00316)

東方海外是航運股, 屬於周期股。最近一年港股表現最佳的航運股是中遠海控 (01919) (也是東方海外的母公司)，股價在最近一年最多曾升了8倍多, 東方海外相形見拙, 股價最多只升了4倍。作為周期股, 大家最擔心的莫過於現在高價追入, 會否摸頂? 

我自己參考一些券商報告, 似乎今年全年航運供需關係仍會緊張, 下半年仍可以維持佳績。中遠海控第一季收入只是比去年同期增長80%至648億人民幣, 但純利就大增52倍至154.5億人民幣, 比起去年全年的99 億純利更高!

東方海外已公佈第一季度收入大增96%至30.2億美元, 那東方海外首季純利可以有多少? 我們比較一下同業表現:

中遠海控: 2020年全年純利率7.7%, 2021年首季純利率27.4%;

長榮海運2020年全年收入2071億台幣(約74.6億美元), 純利243.6億台幣 (約8.77億美元), 純利率是11.76%; 2021年首季收入900億台幣 (約32.4億美元), 純利是361億台幣(約13億美元), 純利率是40%!

東方海外2020年全年收入82億美元, 純利9億美元, 純利率是11%; 今年首季收入30.2億美元, 如果純利率與最佳對標的長榮海運相若的話, 那首季純利可能高達12億美元。

我自己保守估算東方海外今年全年純利或高達40億美元以上, 每股純利可能高達49港元。

東方海外比母公司中遠海控更強的是穩健的資產負債表。截至2020年底帳面淨現金約20.4億美元, 即使扣除即將派發的8.7億美元股息, 再加上1月配股集資所得的1.2億美元, 帳面淨現金仍有12.9億美元或100億港元。在3月的業績報告, 管理層公佈未來3年的派息政策:

自 2021 年度至 2023 年度，本公司股息政策訂明派發於各前述財政年度股東 應佔綜合净溢利的 40%的目標年度股息，且公司每年派發現金股息不低於 4 億美元，無論是作為中期及╱或末期股息，取決於本公司的財務表現、流動 資金狀況、未來計劃和營運資金需求及當時的經濟、財務、業務及監管環境 等情況。除半年度股息外，本公司亦可不時宣派特別股息。

40%的派息比率肯定是非常保守的估算。自從中遠海控2018年下半年完成收購東方海外後, 東方海外2019年及2020年派息比率分別是90%及98%, 我相信未來3年派息比率即使無法維持90%派息比率, 最少也應該有50%以上, 主要原因是母公司中遠海控也需要東方海外的高息, 原因有二:

1. 中遠海控2018年斥資約370億元收購東方海外, 現在需要通過東方海外派發股息去收回收購成本;

2. 中遠海控截至2020年底, 帳面淨負債高達500億元以上, 也有降低負債的需求。

東方海外明天將會除淨每股10.675元的股息, 然後今年有機會再派每股20多元的股息, 我相信足以支持目前股價有餘。

(原文5月25日刊於Patreon平台)

聲明: 以上內容純屬個人意見及分享，並不構成投資、買賣建議或推薦

跌市方知分散投資好

相信這裡的網友都知我一向貫轍分散投資, 組合持股多元化, 分佈不同板塊, 有增長股，也有價值股; 有大型股，也有中小型股。目前持股40多隻, 最重倉的比亞迪 (01211) 因近月股價大跌, 所以佔組合比重已跌至5%左右; 其它持股分佈在物管、高教、科網、醫藥、新能源、周期、高息股等。

分散投資的好處是分散風險, 主要是行業的風險，即非市場風險, 例如最近科網股大跌的同時, 很多價值股、周期股炒上, 如果你只持有科網股, 那就會"食到應", 跑輸大市; 如果同時持有科網股、周期股、價值股, 雖然科網跌, 但你有價值股及周期股的強勁表現抵銷, 結果回報可能是正數。當然, 分散投資只能分散行業的風險, 但無法分散市場風險, 但如去年3月的股災, 不論你持有什麼股、如何分散都好, 結果都是一樣, 這就是市場風險 (Market risk) 或者系統性風險 (Systematic risk)。

那為何仍有很多朋友熱衷於集中持股? 因為分散投資固然是分散了風險, 與此同時亦代表你持股數目眾多, 要每隻持股都大升的難度遠高於幾隻持股大升, 所以分散投資通常的結果是風險較低的同時, 回報亦會低於集中持股。去年資金狂炒科網股、增長股, 你組合如果敢重倉TSLA、EV三儍又或者眾多的電商股, 你要取得1、2倍回報並不難; 但如果你是分散投資, 你全年回報可能只有2、3成, 遠低於集中持有數隻熱門科網或EV股。

這就是分散投資的利與弊。 如果大家是對某些股份有非常深入的研究，也具備強大信心, 那自然可以考慮集中持有你有深入認識及強大信心的股份; 如果你只是看圖炒股, 又或者跟風買賣的, 那我奉勸大家那管組合資金可能不算多, 也要分散投資, 忌一注獨贏。 

《民促法》迎來高教股估值重估

《民促法》上周五終於正式公佈，全文可看：

中华人民共和国民办教育促进法实施条例 

國內已有券商作出分析, 可以參考下列文章:

【浙商教育朱芸】首发重磅解读：《民促法（实施条例）》尘埃落定，花再开了（20210514） 

民促法靴子落地！利好高教+高中，关注K9政策落地，规范K12培训，推动职教发展 

簡單而言, 民促法對高教股主要利好體現在：

1. 消除了教育政策的不確定性;

2.  對民辦高教的併購不設限制，容許上市高教公司通過併購來擴張;

3. 允許民辦高教進行關連交易;

4. 對非營利性高利免稅, 營利性高教也會有稅務優惠。

所以我相信民促法公佈後, 會整體提升高教股的估值。

高教股業績的增長來自:

1. 學費的提升, 近年民辦高教的學費基本上是每年都在提高的;

2. 學生人數的增加。學生人數的增加來自數方面, 包括現有院校的擴建去增加收生人數、自行新建學校及併購其它現有院校。

以龍頭中教控股 (00839) 為例, 自2018年以來, 已進行了十宗併購, 從2017年底的76200名學生及4.74億人民幣的核心純利，大幅增長至今年上半年的25萬名學生人數及半年核心盈利7.38億人民幣, 3年間學生人數及純利俱已數倍的增長。

而通過收購達致規模經營, 加上營運經驗, 一般在完成收購後的數年內, 被收購的院校的盈利都可以達到可觀的增長, 主要因為辦學水平提升從而增加入學人數, 其次是經營效率的改善, 所以併購對高教而言是非常重要、快速的擴張模式。

根據統計, 截至2019年止, 中國民辦高校數目是757所, 以院校數目最多的希望教育(01765) 而言, 也只是經營14間院校, 佔比只有1.85%, 市場仍有大量的併購機會, 再加上民辦高教進入門檻極高, 近年每年只增加數間而已, 故此現正營運的民辦高教是極珍貴的資源, 也差不多等同一盤永續的生意, 而上市高教龍頭普遍財力雄厚,  現階段盡力擴大版圖, 就是為將來的增長打好基礎。

高教股我自己覺得是被低估的板塊, 未來或會迎來估值重估。上月幾間高教股的業績都令人驚喜, 證明這板塊的增長確定性及空間都不錯。目前高教龍頭中教控股今年預期估值22倍多市盈率、希望教育(01765)預期約19倍市盈率、宇華教育(06169) 預期約14倍市盈率, 以至新高教集團(02001) 12倍多的市盈率、中匯集團(00382) 約17倍多的市盈率, 而且普遍預期未來數年仍有20-30%的複合年增長, 目前的估值應該算是低估吧?

(原文5月17日凌晨刊於Patreon平台)

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近期小型股的佳績

周末在審看自己組合, 看否需否執一執時, 才發現自己最近買小型股的成績確實不錯, 命中率比以前提高了很多。

最近半年曾買入的20億以下市值的小型股：

奧思集團 (01161)、神冠控股(00829)、晶門半導體(02878)、現代牙科(03600)、東方表行(00398)、浪潮國際(00596)、柏能集團(01263)、金邦達寶嘉(03315)。

基本上除了最後兩隻微蝕外, 其餘的都取得好成績, 有幾隻更是股價倍升。

自己以往一向集中買中小型股, 從中發掘備受市場冷落的價值股。而以往市場都有些資金會參與中小型股, 但近年資金越來越集中抱團增長股、大型股, 所以小型股彷似一池死水, 迫使自己轉型中、大型股懷抱, 減少買小型股。估不到在這種情況下, 由於對小型股更加“揀擇”,  選股命中率亦大幅提升。

另一方面, 其實可能也反映了過去半年大型股的估值升得太誇張, 誘使部份資金追入大落後的小型股,  所以整體上小型股YTD的表現也不錯, 相信很多朋友應該感受到最近半年有不少小型股升得幾好。 恒生小型股指數YTD有12%升幅, 遠遠跑贏恒生指數的5%升幅。 

或許連一向鍾情中小型股的我, 都轉買大型股的時候, 小型股否極泰來。

Risk Off

有留意我最近留言及買賣的, 都應該知道我近日大肆減倉, 而且對後市相對審慎。

啟動Risk off有幾個原因:

1. 自己組合涵蓋各個不同板塊，有新舊經濟股、有增長、價值股，也有大中小型股, 近兩天已明顯感覺跑輸大市, 身邊不少朋友也有同樣情況, 感覺大市表面上最近一星期調整1000點後已找到支持, 但實際上市況其實頗弱, 有托指數沽貨的情況;

2. 商品價格不斷大升, 銅價更破歷史高位, 航運費用已升至天價; 美國通脹壓力已現, 加息預期升溫, 雖則指數仍在高位, 但很多自己有留意的美股其實頗弱, 與不斷創新高的杜指背馳。杜指我自己看法是強弩之末， 納指已呈弱勢, 短期內有機會下試3月初低位;

3.  印度的疫情一發不可收拾, 變種病毒已逐漸漫延至周邊國家, 疫苗如果無法有效抵禦這些變種病毒的話, 則很多國家有機會再度封城, 對預期將復甦的全球經濟會是重大打擊;

4. 一旦美股步入調整期, 港股勢必又做外資的提款機, 升得比人少, 跌得比人多。

這一刻我是比較悲觀的, 不過市況每天都在急速轉變, 難保過兩天我又改變看法...... 如果我看法有變旳話, 會立即與大家分享。

啟動Risk off是否代表我短期內只沽不買? 並不是, 我仍然候低收集一些自己信心較大及比較熟悉的股份。近年我組合盈利貢獻最大的三大板塊是物管、高教及醫藥股, 所以撈貨優先考慮這三大板塊, 始終這三個板塊有不少公司我是比較熟悉的; 其次也會考慮比較抗跌的高息股, 自己組合已持有不少高息股, 會視之為抗跌之選。至於科網及增長股, 估值比較受加息影響, 所以會相對審慎, 除非估值大跌, 不然的話只會維持現有持股, 不會再大幅度加倉。 

戒急用忍是我 "五窮月" 的交易心態。

(原文5月7日刊於Patreon平台)

置頂文章: 我的交易日誌 (三)

這個專欄的留言區將會用作記錄我自己交易的專區，以後有什麼即市交易都會首先在這裡更新，作為自己一個完整的交易紀錄。

因為目前我的網誌已暫停留言功能，所以很抱歉有時未必可以與大家詳談買賣原因，但如有相關個股的分析文章，也會在這裡發佈，所以大家不必擔心無法好像以往般了解我的買賣邏輯。

之前兩個交易日誌的連結:

我的交易日誌

我的交易日誌 (二)

聲明: 所有個人交易紀錄純屬分享及作為一個紀錄，並不構成投資、買賣建議或推薦。

高教龍頭宇華教育 (06169) 短評

宇華教育昨早公佈的上半年業績高過預期, 令人驚喜。管理層之前提供的業績指引是2021年收入增長10%, 盈利增長15-20%, 結果上半年業績已遠超指引。

截至今年2月底止中期業績，營業額13.65億元人民幣(下同)，按年升8.3%; 核心純利6.91億, 按年大升接近40%；每股核心盈利0.20元，並派每股中期息12.3港仙, 派息比率超過50%。

這份業績固然是好, 但也有一些隱憂。主要隱憂是收入增長不及預期, 只有8.3%增長, 而核心盈利大升40%, 主要是因為成本控制得宜，經營效率大幅提升所致, 但要留意的是經營效率目前已很好, 日後不容易再通過提升效率去提高業績。

宇華同時營運幼兒園、初中、高中及大學，目前高等教育 (高中+大學) 的盈利貢獻高達90%, 而K9只佔10%, 故此我們可以將宇華視作高教股。

宇華目前經營的三所本地高校學生人數均已接近飽和, 故此難以再通過大幅增加入學人數去提升收入, 只能通過加學費去增加收入。另一方面, 自從2019年收購山東英才學院後, 已差不多兩年沒有再進行併購, 而管理層亦沒有給予併購的指引, 故此市場會比較擔心併購步伐減慢之後, 日後業績難以維持高增長。

以今年全年核心盈利預期14億人民幣計算, 宇華教育現價預期市盈率不足15倍, 以行業龍頭來說, 這估值是比較便宜, 也反映了市場預期宇華教育若沒有新的併購, 則未來無法維持目前的高增長, 估值會比中教 (00839) 及希望教育 (01765) 有折讓。

宇華教育的強項是强勁的併購整合能力，而目前帳面淨現金有大約11億人民幣, 再加上強勁的經營現金流, 實在有能力進行大型的併購。只要落實新的併購, 宇華教育的估值將會顯著提升。

(原文4月29日刊於Patreon平台)

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心酸的價值投資

這兩年和人說價值投資, 可能會比人笑“瓜直”投資。

昨天看到一宗報導: 知名價值投資者、International Value Advisers (IVA) 創辦人Charles de Vaulx 兩天前自殺身亡, 其生前剛將IVA清算及解散。

震惊华尔街！美国传奇投资人跳楼自杀，坚持价值投资数十载 

Charles de Vaulx’s apparent suicide a tragic Wall Street tale 

這是一宗悲劇, 尤其是對傳統的價值投資者而言, 2020年是非常艱難的一年。價值投資與增長投資的表現對比鮮明，很多資產大折讓、可能只有幾倍PE、10%以上股息率的價值股表現不濟, 反而沒有盈利、沒有派息、幾十倍市帳率、市銷率的新經濟股就升不停, 令價值投資者們難以理解、不忿、沮喪, 這是我曾經深刻的體會, Charles肯定有同感, 到最後其縱身一躍, 或許正如其身邊人士所說:

“Charles was a complex man with a lot of hubris who felt he failed in  his mission of value investing and lost his raison d’etre.” 

(查爾斯也是一個有着傲氣的人，也許他認為自己沒有完成價值投資的使命，失去了存在的理由。)

翻查紀錄, IVA也有投資港股, 不知大家會否記得我以前幾篇文章都有提及過IVA:

私有化，此起彼落之佈署精密的華地國際 (01700)

最後要恭喜International Value Advisers, 他們披露持有超過5%權益的港股只有4間，分別是白馬戶外媒體 (00100)、亞太衛星控股 (01045)、亞洲衛星控股 (01135)及華地國際，當中亞洲衛星控股已於年中成功私有化，現在輪到華地國際提出私有化，他們的持股又再一次獲得理想回報。

亞太衛星 (01045) - International Value Advisers唯一尚未有事件發生的持股 

IVA曾經持股超過5%及作出披露的有:白馬戶外媒體 (00100)、亞洲衛星控股 (01135)、華地國際(01700)及亞太衛星控股 (01045), 當中白馬戶外媒體被要約收購，亞洲衛星及華地國際已被私有化，而亞太衛星其已在上年清倉。從上述4隻股票可以看到, 他們的選股是100%價值投資型, 所以才會出現1隻被收購、2隻被私有化, 側面反映了這些公司的真正"價值" , 也証明了IVA的選股眼光。

很可惜的是Charles以後無法再親自見証價值投資的歸來, 在這裡向一代價值投資者致敬。

(原文4月30日刊於Patreon平台)